A股到底适不适合做价值投资？

来源：市场资讯

（来源：凌鹏的策略随笔）

关于这个问题，其实答案早已散落在我之前的文章中。只是每隔5、6年A股就来一轮泡沫，每次价值投资都会被嘲讽，所以大家还是从根上怀疑。

我20年的切身体会是：A股非但适合做价值投资，并且效用比成熟市场更大。

其一，价值投资是客观规律

有人问我：经过多年探索，为什么最终选择价值投资？我说：因为我发现它是客观规律，不以人的意志为转移。关于此点，参见之前的文章《价值规律是客观的》和《价值投资是发现还是发明？》。

大部分受过教育的人都承认万有引力和进化论的客观性，但要大家承认价值投资也是客观规律、不是格雷厄姆的发明臆造，那就太难了。价值投资发展了近一百年，大多数人还是认定股市只是资金博弈、人性拼杀、国家意志的场所，无客观性可言。

这是因为股市是社会科学的集大成者，是国家政策、产业周期、资金行为和人性极致彰显的地方，不像物理学和生物学那么纯粹，也没法通过实验来分离变量。

所以格雷厄姆绝对是个天才，其think level可以和牛顿、达尔文比拟。我之前看过一个故事：芒格说上个世纪60年代某天，格雷厄姆把他们几个聚在一起，包括巴菲特、施洛兹等。然后给他们出了一道题，结果无人能答，而格雷厄姆轻松给出了解答。芒格由此感慨，格雷厄姆的思维及洞见绝非他们这种人可以比拟。

格雷厄姆说“股市短期是投票器、长期是称重机”，这句话我近五年反复咀嚼，实在太有味道。股票市场人潮汹涌，每个阶段资金行为似乎都是生杀予夺的唯一力量，但时间一旦拉成，背后真正的主宰就出来了，那就是价值规律。

格雷厄姆历经沧桑能把这条规律总结出来，实在是天才中的天才。同时期大洋彼岸，凯恩斯在早期沉醉于动物精神和选美理论后，晚年也几乎说了同样的话。同时代两个天才在不知道有没有沟通的情况下殊途同归，只能说价值规律是客观的东西、绝非主观臆造。就跟莱布尼兹和牛顿同时发现微积分一样。

所以，无论格雷厄姆有没有写《聪明的投资者》、《证券分析》，价值规律都依然存在。就像无论有没有牛顿，万有引力都依然成立一样。其实，我在《莫把人道当天道》中也写过：价值投资只不过是天道在投资领域的具体应用而已，这本是世间最朴素的大道。

明白了上述道理后，我皈依价值投资也就顺理成章了。如果我们要造房子，就必须明白力学和建筑学的基本原理；如果我们要行医，那必须经过基本的医学训练。所以我们要以投资、资管为终生职业，又岂不能遵循股市的基本原理？

第二部分：A股价值投资的效应更大

既然是客观规律，那A股怎会不适用？你听过地球哪个地方不适用万有引力吗？2005年重生后的A股，多个顶和底都说明价值规律的适用性，可以看看我之前的在几个重要位置的文章《身处何处？》、《恐慌并不比狂热更理性》、《价值三人行：A股能否迎来牛市行情？》。

最近一轮就是2021年至2024年的“茅宁崩盘”及“红利崛起”，而且这一次是以双向奔赴、同时发生的形式展开，茅宁从高到低、红利从低到高。关于这点可以参见之前的文章《价值规律是双向的》和《过去两年半，A股怎么啦？》。

既然过去20年价值规律在A股是有效的，那为什么还有这么多质疑？因为长期有效总伴随着短期失效。A股在两端非常极致：涨起来必须精尽而亡、世界末日都挡不住；跌下去又没完没了、神仙来了也托不住；而且中间还会出现“蛇精大战葫芦娃”等无厘头的戏码。所以价值投资者经常会感到无奈。

但这不是A股独有的现象，很多成熟市场也如此。这其实是股票市场的必然属性，格雷厄姆提出价值规律的同时还创造了市场先生。这就是一个硬币的两面，而且某种程度上也是价值投资长期有效的根源。乔尔·格林布拉特在他的《股市稳赢》中说过：神奇公式流传已久，为什么还有效？因为这个公式几年中总有1-2年、一年中总有几个月会失效，正是因为“其不是总有效”，所以总有人放弃、最终反而有效。这里面的辩证关系，参见之前的文章《有效和无效》。

那为什么我说A股反而价值投资的效用更大呢？因为A股钟摆的幅度更大！如果一个股市从-50向+50摆动，那价值投资者只能吃-30到+30。但如果一个股市的摆动区间从-80到+80，那价值投资者就可以吃-50到+50。

在一个不太理性的市场，应该用理性的方法还是非理性的方法？很多人都认为是后者，其实大错特错！对于股市，越不理性、理性的收益反而越大。如果人人都是芒格、巴菲特，那我们也只能赚企业盈利那点辛苦钱了。

你打麻将，你希望你的牌搭子是高手还是菜鸟？高手或许可以让牌局更精彩、菜鸟也会乱拳打死老师傅，但从长远看、从赚钱的维度讲，我肯定愿意和菜鸟玩。关于此点，可以参见之前的文章《价值投资适合A股吗？---对话《芒格之道》》。

第三部分：价值投资者的修为

但价值投资也需要精修，不是说明白了上述道理就可以“立地成佛”，还有一条艰苦的路要走。

首先，必须得有基本的理论素养和认知

很多人一上来还是《证券分析》、《聪明的投资者》。其实价值投资发展了百年，有很多新的理论突破，并且物是人非、世界也变了很多。所以，除了上述基本原理外，我还建议看霍华德·马克斯的《周期》、亚当·西塞尔的《价值投资3.0》、布鲁斯·格林沃尔德的《价值投资：从格雷厄姆到巴菲特的头号投资法则》和罗伯特·哈格斯特朗的《终极金钱心智》等书。更具体的推荐，参见之前的文章《价值投资的进化》、《价值投资只取决于两点》、《比尔·米勒的转变》和《价值目测即可》。

同时，我们得有一个合理的预期。很多人说：价值投资大师也就复合15%--20%的收益，那我如何从几万本金变成财务自由呢？价值投资是一个享受复利、慢慢变富的过程，它确实没办法让人一夜变富。但这本身就是不切实际的想法，价值投资无法做到，难道买彩票、赌博会更容易？

其次，心性的修炼很重要

投资到了最后，确实是修为，理论和知识只是铺垫。最终一个优秀的价值投资者，还是得过心性这一关。这一关，没有任何人可以帮你，只有自己经历。纸上得来终觉浅、绝知此事要躬行！

最后，价值投资是一个奢侈的行为

这事不难，但却是奢侈的，有很多很多约束。比如在机构需要排名，在私募有生存压力。所以，我们在平时就要不断夯实护城河，以备在逆境中可以坚持更久一点、动作不变形。

以我们公司为例：第一道就是每年底留足未来2年的运营成本，永远假设未来2年都是逆境期、你随时会进入低潮期；其次做好负债端管理、筛选客户，尽量找到理念想通的投资人、充分沟通，防止负债端对投资端的挤压；第三认真筛选、善待员工，同样是志同道合、三观一致，防止在逆境中出现内耗。