主动管理的“明牌”时代：探路工银瑞信红利主动ETF的破局逻辑

10月19日，当中国证监会主席吴清在2026金融街论坛年会开幕式上宣布同意首批主动ETF注册的话音刚落,仅仅一天后的10月20日，包括工银瑞信基金等18家头部公募便密集抛出了招募说明书与份额发售公告。

一切都在快速推进，从获批到定档发行，仅隔数日。根据最新披露的公告，这批创新产品，于10月23日齐齐披挂上阵。单只产品募集上限均设为20亿元，这意味着一场总限额高达360亿元的发行鏖战即将打响。

作为兼具指数交易便捷性与主动管理超额收益潜力的全新载体，主动ETF意味着资管行业向更加透明与深度价值的回归。

在这场创新的浪潮中，工银瑞信此次获批的红利主动管理ETF尤为引人瞩目。在红利策略拥挤度上升、市场波动加剧的复杂宏观环境下，如何避免落入“价值陷阱”？如何在透明机制下守住投资纪律？围绕这些核心议题，工银瑞信基金指数与量化投资部总经理焦文龙与申万宏源证券金融工程投资部负责人、首席分析师邓虎，深度还原了主动ETF的核心优势，并给出了红利投资的全新解法。

主动ETF的首要意义

工银瑞信基金指数与量化投资部总经理焦文龙指出，A股市场的一个显著特征是作为新兴转轨经济体的映射，其波动率往往大于成熟市场。在这种环境下，ETF产品凭借其便捷、低成本的交易属性，具备了存在的首要意义。主动ETF的出现，使得基金管理人能够充分发挥自身的研究能力，让对市场的理解和判断在组合端得以更快速、更高效地体现。

在信息披露机制方面来看，全新的市场常态下，投资标的日趋聚焦，投资人对信息透明度的要求达到了前所未有的高度。焦文龙强调，主动ETF通过每日披露PCF（申购赎回清单）的方式，让投资人“所见即所得”地了解基金的具体持仓，这种充分的信息披露具有较高的现实意义，将基金经理的每一个投资决策都置于阳光之下。

申万宏源证券金融工程投资部负责人邓虎从资金效率的角度进一步剖析，在ETF实物申赎的运作机制下，产品仓位较为稳定且可预期，不需要预备大量现金来应对赎回，绝大部分ETF都能保持接近100%的高仓位运作。在牛市或者结构性上涨行情中，对增厚组合收益将产生巨大的帮助。“指数化投资是大方向、是未来，但主动ETF并非是在否定指数，而是在保留指数便捷性的基础上，为跨越周期的超额回报创造可能。

为何在当下重估红利？

在首批获批的主动ETF中，工银瑞信选择了红利策略作为突围的利器。在当前科技成长与价值红利反复博弈的市场中，这一选择背后蕴含着深厚的资产配置哲学。

面对如何配置资产，焦文龙用了一个十分生动且接地气的比喻来阐释红利与成长策略的辩证关系。他将投资组合比作个人的生活轨迹：“大部分时间没什么事的话，你应该待在家里。而你觉得出去能发财，这就叫成长的投资。”

在这个比喻中，红利资产就相当于“每个人的家”。这个“家”能提供的商业回报相对有限，不能指望它让你一夜暴富，但在绝大部分情况下，待在“家里”是最安全的。至于应该分配多少资金去追逐“成长”，取决于外部商业机会的数量及其置信度，以及投资者自身的风险承受能力。“如果评估后发现成长机会的置信度很低，就不应该参与。因此，把多少仓位配在红利，其实是一个结果，而不是原因。”焦文龙剖析道。

投资者往往容易陷入规模幻觉与风险误判。焦文龙指出，在一个亢奋的市场中，投资者很容易高估自己的风险承受能力，但实际上绝大部分人并不具备承受巨幅亏损的心智条件。

他以自身为例，认为20%的亏损是一个非对称收益的心理临界点，即亏损20%，只需要上涨25%就能回本；但如果亏损50%，则需要上涨100%才能回本，这种非对称性是普通人很难驾驭的。因此，在扣除掉匹配自身风险承受能力和高确定性商业机会的资金后，剩下的资金理应安稳地放置在红利资产之中。

更为宏观的逻辑在于收益预期的重置。焦文龙坦言，站在当前时点，市场对经济增长和资产回报率的预期需要适度降低。即便中国经济增速在全球范围内依然不低，但在目前的经济体量和结构下，资本市场能提供的合理回报率中枢可能在5%到6%的水平。在这样的合理预期下，许多能够提供5%至6%股息率的红利股，其长期配置价值已经显得尤为“香甜”。

邓虎则从海外成熟市场的演进路径提供了佐证。邓虎表示，以主动ETF发展十分迅猛的美国市场为例，即便是在科技成长行情占据绝对主导的市场环境中，以红利为代表的风格依然占据着十分重要的一席之地。美国市场的红利指数中包含了许多重量级的科技成长公司，因为这些公司在成长为巨头后，拥有了稳定的现金流，有能力将利润以分红的形式回馈给投资者。

“在中国市场转型的过程中，红利投资不是简单的传统价值，而是必然要走向红利质量，甚至走向红利成长。”邓虎强调，这恰恰凸显了主动ETF在红利策略上的用武之地，它能够突破机械的指数编制规则，去捕捉那些正在发生深刻蜕变的优质企业。

好公司、能分红、可持续

红利投资并不是简单的看图索骥，高股息率的表象下隐藏着周期见顶或基本面恶化的价值陷阱。面对这一投资难点，焦文龙给出了工银瑞信主动红利ETF选股的九字真言，“好公司、能分红、可持续。”

焦文龙剖析道，“这九个字看似大道至简，但在实际运作中是一套非常严苛的筛选标准，能够有效规避红利投资中的绝大多数风险。”

首先是好公司。焦文龙算了一笔账：如果静态看一只股息率为5%的股票，简单计算需要20年才能通过分红收回本金。“但你要知道，绝大部分公司活不了20年。所以说‘好公司’为什么这么重要？是因为必须保证这家公司能活得足够久，至少要保证能回本。” 此外，好公司的第二层含义在于，必须通过自身的经营努力，为投资者带来第二、第三增长曲线，从而创造超越单纯分红的超额收益。

其次是能分红。这既是能力问题，也是意愿问题。管理人需要通过深度研究，在市场中发现那些真正有能力持续创造自由现金流的企业。还有一个隐蔽的考量，“有些公司账面上有现金流，但不分红。这让我们有理由怀疑公司把钱乱花了，买了一些不该买的资产。”焦文龙指出，具备分红能力且有意愿真实回报股东，是对公司治理结构的核心检验。

最后，也是最容易被传统红利投资忽略的一点是可持续。焦文龙表示，对企业合理的要求是，其增长速度至少要能跟上社会的平均增速，这样才能保住现有的市场份额，如果能超过平均增速，那便是更优质的公司。只有增速匹配甚至超越宏观经济增速，才有可能保障股息支付的持续性，也可能带来估值修复的超额收益。

主动管理型红利产品的终极模式，就是要买入商业模式优异、处于有希望的产业赛道、管理层经营得当，且同时具备分红能力、分红意愿与增长潜力的公司。“只有这样，才能保证在20年甚至更长的时间跨度里，不仅能拿到稳定的分红，甚至在过程中还能收获惊喜，而不是惊吓。”焦文龙总结道。

而在执行这一严苛策略的背后，离不开头部公募基金强大的投研底座。工银瑞信此次获批发行的红利主动ETF工银，是其场内产品布局的再进阶。该公司表示，在“平台化、团队制、一体化、多策略”投研体系赋能下，公司具备丰富的主动权益公募基金管理经验，旗下ETF产品线覆盖宽基、行业主题、红利策略、跨境、固收指数等品类，为主动ETF的投资决策和风控管理提供支撑。 这种体系化的支撑，是主动ETF能够长期保持策略稳定性的根本保障。

交易纪律与工具选择

当主动ETF这一创新工具被交到投资者手中时，如何正确使用并防范人性弱点，亦成为了必须面对的实操问题。

焦文龙与邓虎为投资者划定了明确的交易纪律。焦文龙认为，投资主动ETF的第一步是选对产品，如果交易品种选错了，所有的后续交易都将是无效的。选择产品的核心在于交易逻辑必须统一，且该策略必须契合投资者的认知和偏好。

“假设一个产品的策略不符合你的交易方式和理解，你很难形成有效的交易闭环。同时，也要关注管理人是否安排了完善的流动性服务提供商（做市商）来保障交易的顺畅。”焦文龙表示。

邓虎则认为，投资者不要将主动ETF简单等同于场外基金的ETF版。无论是带有质量的红利，还是带有成长的红利，主动ETF所蕴含的前瞻性判断和深度调研成果，都表达在每日的信披里。在交易纪律上，邓虎给出了猎人法则，即要少做交易，多看少做。

“就像一个猎人一样，要保证开出的每一枪都尽量有收获。”邓虎比喻称，“买件衣服还要货比三家，怎么能在市场暴涨的短短两小时内就冲动做出重大投资决策？”

在具体筛选优秀主动ETF的定量指标上，两位受访者也给出了具有操作性的建议。

焦文龙认为，“一个好的策略应该是可解释的。如果基金经理用三句话讲完他的逻辑，你觉得有道理、能明白、可驾驭，那就是好策略。如果讲完之后你心里还有很多疑惑，那这个策略往往不是你能驾驭的。”

在认知过关的前提下，邓虎补充了三个硬性的辅助参考指标：第一是风格稳定性，不能今天买价值明天炒成长；第二是低波动率，尽量选择波动率偏低的产品以平滑情绪冲击；第三是夏普比率，即在低波动的前提下，考察基金经理能否创造持续的超额收益。

基金费用说明：

红利主动ETF工银费用情况分别为：基金管理人办理网下现金认购时不收取认购费用。发售代理机构办理网上现金认购、网下现金认购时可参照下述费率结构，按照不高于0.8%的标准收取一定的佣金；认购费用由通过发售代理机构办理认购的投资者承担。投资者通过发售代理机构申请多次认购的，须按每笔认购申请所对应的费率档次分别计费。认购份额为M，当M＜100万份，认购费率为0.8%；当M≥100万份，按笔收取，1000元/笔。投资人在申购或赎回基金份额时，申购赎回代理券商可按照不超过0.3%的标准收取佣金，其中包含证券交易所、登记机构等收取的相关费用。本基金管理费率每年为1%，托管费率每年为0.1%。

风险提示：基金管理人依照恪尽职守、诚实信用、谨慎勤勉的原则管理和运用基金财产，但不保证基金一定盈利，也不保证最低收益。工银瑞信红利主动管理交易型开放式股票证券投资基金属于股票型基金，一般情况下，预期风险与收益高于混合型基金、债券型基金与货币市场基金。本基金场内投资采用证券公司交易和结算模式，即本基金参与证券交易所场内投资部分将通过基金管理人选定的证券经纪机构进行场内交易，并由选定的证券经纪机构作为结算参与人代理本基金进行结算，该种交易和结算模式可能增加本基金投资运作过程中的交易指令传输和资金使用效率降低的风险、无法完成当日估值的风险、信息系统风险、操作风险、交易结算风险、基金投资非公开信息泄露的风险等。投资于权益类基金存在较大收益波动风险。基金有风险，投资者投资基金前应认真阅读《基金合同》、《招募说明书》、《基金产品资料概要》及更新等法律文件，在全面了解产品情况、费率结构、各销售渠道收费标准及听取销售机构适当性意见的基础上，选择适合自身风险承受能力的投资品种进行投资，基金投资须谨慎。