马斯克的 AI 搬家了

来源：市场资讯

（来源：Gangtise投研）

10 月 20 日和 21 日，马斯克的两家公司先后发布三季报。

市场给出了不同的反馈：SpaceX 盘后涨 9%，特斯拉盘后跌 3.4%。

从两份财报来看：一家已经开始靠 AI 收钱，而另一家的 AI 还在大把花钱。

01 / SPACEX

SpaceX：AI 第一次超过星链

SpaceX的财报本身远超市场预期。Q3营收145.75亿美元，同比增长161%，净利润44亿美元，去年同期亏损10亿，这是公司上市以来首次实现盈利；调整后EBITDA为88亿美元，利润率60%。

拆开看三块业务。

超级智能（SI，原AI业务）收入75.6亿美元，同比增长830%，占公司总收入的52%，超过星链成为第一大收入来源，主要来自Colossus超算中心对外出租算力，目前已与Anthropic、OpenAI、谷歌签订长期合同，其中Anthropic的合作上限从450亿上调到845亿美元。

星链收入52.48亿，同比增长69%，星链消费订阅用户接近1400万，ARPU环比回升5%至69美元。

航天业务收入18亿美元，同比增长6%。营业亏损700万美元，去年同期盈利2.59亿美元，星舰研发仍在侵蚀航天业务利润。

SpaceX三季度资本开支为196亿美元，资本开支是其净利润的4.4倍，其中164亿投入AI数据中心。

指引方面，年底ARR目标为1000亿美元，2027Q1收入指引330-370亿，2027年底ARR指向5000亿到1万亿美元；算力2026年底为2.5-3GW，2027年底至少13GW。

数据来源：Gangtise 终端 AI Work 工作台

02 / TESLA

特斯拉：利润表很难看，现金流还不错

Q3营收280.46亿美元，同比-0.2%；GAAP净利润7.87亿，同比-42.7%。交付48.65万辆略超预期的46万，季末积压订单创四年新高。

值得关注的是毛利率：整体19.6%，同比+1.6pct、环比+2.8pct，汽车毛利率剔除积分后18.1%，环比提升1.7pct；能源业务毛利率从20.4%跳升到33.1%，服务毛利率15.9%创历史新高。

但营业利润率只有2.6%，同比下滑4.1pct。利润受挤压的原因直接指向两家公司的共同投入：SI算力折旧、芯片开发，加上Optimus、Megapack 3、Semi三个新品的试产爬坡成本。也就是说，特斯拉的汽车业务在修复，但利润被AI和机器人的前置投入吃掉了。

数据来源：Gangtise 终端 AI Work 工作台

此外超预期的还有现金流：三季度特斯拉自由现金流为15.3亿美元，分析师此前预期为负49.9亿美元。现金流好转主要来源于三季度资本开支低于预期。但若全年250亿美元的CapEx目标不变，四季度现金流压力可能明显上升。

数据来源：Gangtise 终端 AI Work 工作台

03 / FLYWHEEL

马斯克的"AI 飞轮"要并表？

把这两份财报串起来看，马斯克正在把“AI飞轮”做成一个跨公司的资产包。SpaceX负责提供算力基础设施和太空运力，特斯拉负责终端、机器人和物理世界的执行。

这个飞轮当前的代价也很清楚：SpaceX的自由现金流是深度负值；特斯拉的自由现金流虽然Q3超过15亿、现金加投资超过450亿美元，但自由现金流被机器人、Robotaxi和芯片厂快速消耗，两家公司都在用当期现金流换取2027-2028年的产能与算力。

目前两家公司共用Terafab芯片厂、工程团队，甚至准备共用同一个法人主体。马斯克在SpaceX的Q3电话会上公开披露，SpaceX和特斯拉都已按股东要求成立由独立董事组成的特别委员会，讨论潜在合并。

根据投行的估算：这笔交易或由SpaceX主导、全股票收购，按照当前特斯拉市值给30-35%溢价；按这个结构测算，马斯克在合并后实体的持股34%、投票权51%，刚好过半数。

事实上，两家公司早已在各个层面关联上了。

业务层面，SpaceX采购了特斯拉的Megapack电池和Cybertruck；Roadster尾翼使用的是Optimus机器人的腿部执行器；星链零部件上了 Cybercab。

最实质的资产层面，两家公司早已在财务层面交叉。根据财报披露的数据，特斯拉Q3的净利润受到“SpaceX持仓按市值计价减少1.42亿美元”的拖累，这部分损失被比特币按市值计价收益约2.9亿美元抵消。

此外，特斯拉、SpaceX在奥斯汀共同公布 Terafab 芯片制造基地，一期投资 168 亿美元，目标年产 1 太瓦 AI 算力。两家在Terafab芯片厂上分摊费用：特斯拉负责建设第一条研发产线，投入到2028年初是数百亿美元级别，长期可能超过1000亿美元。

04 / WHY NOW

为什么是现在？

战略逻辑：马斯克自己列了六项协同，超级智能软件、芯片设计、Terafab、机器人、大规模轨道运输、连接。其中SpaceX提供算力、连接、运力层的基础设施，特斯拉提供汽车、人形机器人、数据采集等物理世界的执行层，二者形成递归加速的飞轮。

财务视角：SpaceX 这个季度净利 44 亿，资本开支 196 亿，缺口靠融资和账上现金填。特斯拉净利只有 7.87 亿，自由现金流是正的 15.31 亿。一个利润好看但烧钱，一个利润难看但有现金，经济理由有了。

最为紧缺的算力层面：合并之后两家算力可以内部协调。SpaceX 有 1.7 吉瓦，特斯拉有 400 兆瓦。特斯拉的 FSD 和 Optimus 训练需求，可以直接进 SpaceX 的机房，省一笔外购算力。

反过来，特斯拉的储能也可以供给 SpaceX 的数据中心。对特斯拉来说，这等于给一个同比降 16%、比预期少 10 亿的业务，找到一个大客户。

估值维度：现在市场给予特斯拉的溢价，来源于FSD、Robotaxi、Optimus的前瞻叙事；SpaceX这一侧的定价结构完全不同，投资者把SpaceX的超级智能业务当作标准的新云（neocloud）来估值。

马斯克正在把 Colossus 的算力、星链电网、Grok 的模型、以及特斯拉的物理世界，拼成一条从芯片到终端的 AI 供给链。

至于市场买不买账，就不好说了。当前押注 AI 的资金体量，已经大到故事难以支撑。

除了SpaceX 的单季度资本开支达到196亿美元，刚刚公布财报的Meta，三季度资本开支也达到349.1亿美元，公司同时将全年资本开支指引调整至1350亿至1450亿美元，此前下限为1300亿美元。

资本投入持续加速，而收入兑现的节奏却明显滞后。

下周，微软、谷歌、亚马逊将接棒交卷。三家今年的资本开支指引合计超过三千亿美元，AI 资本开支能不能变现，这三份财报将正面回答。

图片来源：Gangtise 终端

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