北京
10 月 20 日港股盘后，江苏瘦西湖文化旅游股份有限公司(06157.HK)公告，经考虑多项因素（包括现行市况），决定延迟全球发售及拟于香港联交所主板上市，此时距其原定 10 月 23 日挂牌仅剩 3 天。公司同时表示“仍致力于适时完成全球发售及上市”。
散户火热、机构冷遇：一纸公告按下“暂停键”
据招股计划，瘦西湖文旅拟发售 4476 万股 H 股，其中香港公开发售占 10%、国际配售占 90%，发售价区间为 3.92 至 5.07 港元，按中位数 4.5 港元计，净募资约 1.57 亿港元，由光大证券国际独家保荐。截至 10 月 20 日，其散户孖展认购倍数已超 3064 倍，一手中签率预测仅 1.70%，认购热度不可谓不高。
但公开信息显示，此次招股章程全文未设基石投资者。市场普遍将“国际包销协议将不会订立”解读为国际配售端机构认购未能形成足以支撑定价的共识。全部申请股款将不计利息退还，退款日为 10 月 23 日。
基本面扎实：稀缺景区资产，财务稳健
招股书显示，瘦西湖文旅是扬州国资背景的国有水上游览服务商，实控人为扬州市蜀冈 — 瘦西湖风景名胜区管委会，在蜀冈—瘦西湖风景区拥有水上游船观光独家经营权（期限至 2035 年 9 月），并在古运河核心区域享有无期限专营资格。按 2025 年船票销售额计，公司在江苏水上游览市场排名第二、份额约 18.5%。
财务表现同样亮眼：2023—2025 年营收由 1.09 亿元增至 1.41 亿元，净利润由 4643 万元增至 5199 万元，毛利率常年维持在 54% 以上（保持在54%—59%区间）；2026 年上半年毛利率进一步升至 63.85%、净利率达 44.18%，资产负债率由 32% 回落至 24%，是一份典型的高毛利、低负债、现金流稳健的报表。2024 年底推出的“大运扬州”行进式游船演艺，2025 年即贡献收入约 2949 万元、占比 20.9%，成为新的增长引擎。
为何“临门急刹车”？市况与估值是主因
业内分析普遍指向港股整体市况与国际配售认购不足。梧桐研究院分析员岑智勇指出，近期受追捧的 IPO 多集中于科技、AI 等赛道，文旅并非热门项目，叠加近期港股市况不稳，暂缓并不意外。
前港股上市公司董秘、港股财务顾问郑徐慈则从国资视角分析：瘦西湖文旅具有国资背景，定价有资产净值与国资合规底线，与其在流动性受限的弱势窗口“流血”挂牌、后市破发套牢散户，暂缓发售、保护估值与股东利益，反而是更理性且负责任的商业选择。
知名财税审专家刘志耕指出，核心水域经营权至 2035 年到期、续期需经公开招标，存在不确定性，是机构对估值产生分歧的重要因素。
港股 IPO 进入“冷静期”
瘦西湖文旅并非孤例。9 月以来，四方精创、军信股份相继在港股上市前夕主动延迟 IPO；10 月 13 日，歌尔股份终止分拆歌尔微电子赴港。Choice 数据显示，截至 10 月 21 日，10 月仅 2 家公司登陆港交所，而去年同期为 7 家。恒生指数自 8 月以来连续下跌三个月，9 月以来新股首日破发比例明显走高，打新收益承压。
与此同时，基石投资作为发行“压舱石”明显降温，Wind数据显示，9 月基石认购占比回落至 31.18%、创年内单月新低；香港证监会 10 月 13 日通函披露，2026 年前三季度已有 65 宗上市申请被暂停审理。在破发率抬升、托底力量减弱的背景下，企业暂缓上市正成为理性选择。
市场人士普遍认为，暂缓不等于终止。瘦西湖文旅基本面扎实、现金流稳定、国资背书，公司亦明确表态“仍致力于适时完成上市”。待市场流动性回暖、文旅板块情绪修复，公司将择机重启，这一“等窗口”而非“强上市”的选择，也折射出当前港股发行市场对估值与质量的更高要求。
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