片仔癀换帅之后：稀缺性仍在，经营修复才是考题

片仔癀的品牌、配方与供应链优势不会因为一份换帅公告而消失。当前，最重要的新工作不是重新讲述老字号的经典故事，而是把增长目标，落实到核心产品的真实动销和研发成果上。

2026年10月13日，片仔癀发公告，董事长、法定代表人林志辉因工作调整辞去董事长、董事及相关专门委员会委员职务，离任后不再担任公司及下属公司任何职务。今年早些时候，原总经理黄进明于7月因达到法定退休年龄离任，施艺雄于9月获聘总经理。

图中人物系 林志辉

片仔癀2024年营收107.88亿元、归母净利润29.77亿元；2025年分别降至90.01亿元和21.59亿元；2026年上半年又同比下降14.98%和24.22%，至45.73亿元和10.93亿元。比人事变动更值得追踪的，是连续的经营调整能否扭转财务状况。

稀缺依然存在，高价产品却不再自动增长

片仔癀属于国家级中药保护品种，处方及工艺受国家秘密，生产又离不开天然牛黄、天然麝香等贵细原料。配方、品牌与原料供应共同形成了难以逾越的竞争门槛。

这种优势曾直接体现为定价能力，2023年5月，公司将片仔癀锭剂国内零售价由每粒590元上调至760元，涨幅约28.8%。但合理定价终究是供需平衡的结果，产品卖得贵，不代表能一直卖得多。

最能说明问题的，是财报中一组容易被忽视的数据：公司2025年肝病用药收入42.68亿元，同比下降19.63%；销量却达到526.98万盒，同比增长25.81%；期末库存51.54万盒，同比增长265.53%。如果只看销量，似乎市场仍然活跃，但收入与库存却是另一番光景。

今年8月，片仔癀在回复上交所问询时解释了这一反差：肝病用药包含片仔癀锭剂、胶囊剂、茵胆平肝胶囊及复方片仔癀肝宝等不同价位产品。2025年，单价较高的产品销量下降21%，单价较低的产品销量增长41%，这说明高、低价产品的市场需求正在明显分化。

判断公司未来收入，必须先分清有多少需求来自核心高价产品，有多少来自价格更低的系列药。两者对收入、利润及品牌价值的贡献截然不同。

2026年上半年，肝病用药收入23.48亿元，同比再降18.92%，毛利率则回升至62.77%。成本端改善固然积极，但收入尚未同步修复。这意味着当前主要矛盾已不是简单的原料涨价，终端需求与产品结构更值得追踪。

片仔癀此前曾表示，公司正在主动优化渠道库存、调整供应节奏。这样的调整或有利于长期经营，却也提出一个新问题：如何判断渠道去库存已经结束，真实需求已经接上？只披露大类销量和出厂收入，还不足以回答。尽可能披露核心高价产品的分类动销、终端销售和渠道库存周转，更有助于市场判断其增长质量。

价值重估，考验的是稀缺资源的经营效率

稀缺产品的另一面，是昂贵的备货。2025年末，片仔癀存货账面价值66.79亿元，相当于当年营业收入的约74%；其中原材料48.08亿元，同比增长约50%。公司表示，贵细原料供应紧张、采购周期和生产周期较长，需要战略储备，2025年下半年，销售放缓造成部分产销错配。

高库存不代表滞销，但会占用大量资金，并削弱稀缺资源的周转效率与议价能力。原料价格一旦变化，采购节奏、库存成本和产品毛利需要重新平衡。公司要维护片仔癀的价格体系，也需要付出资源代价。

2026年上半年也出现了一些积极变化，比如，经营活动现金流净额回升至16.25亿元，同比增加332.58%，但同期销售商品、提供劳务收到的现金却由53.82亿元降至44.77亿元，净现金流的改善更多来自于支出的减少。

经营方式方面，2026年上半年，片仔癀销售费用同比增长27.50%至2.79亿元，其中促销、业务宣传及广告费约1.38亿元，高于上年同期约0.81亿元；与此同时，线上主营业务收入增长42.24%至1.69亿元，但占主营业务收入仍不足4%。品牌建设、渠道数字化显然正在加码，投入能否稳定转化为有效销售，还需要时间验证。

另外，多元化业务方面也面临挑战，2025年化妆品业务收入5.67亿元，同比下降24.64%；2026年上半年同比降幅收窄至3.25%，但毛利率下降3.29个百分点至58.16%。美妆、医药流通可以丰富业务版图，却尚不能替代高毛利核心药品的利润贡献，铺开产品线，未必能快速建立新的增长曲线。

这些变化最终会反映到估值上。截至10月14日，片仔癀市值约735亿元，对应滚动市盈率仍有40倍。这说明市场仍在为品牌壁垒及未来盈利修复支付溢价，而这份预期必须由可持续的业绩兑现。

片仔癀并不缺转型条件，公司2026年半年报披露，在研新药项目19项，并推进核心品种二次开发、临床研究及进口牛黄采购。但科研投入到形成临床证据、获得批准，再到商业化销售，仍存在显著的时间和风险约束。

片仔癀的品牌、配方与供应链优势不会因为一份换帅公告而消失。当前，最重要的新工作，不是重新讲述老字号的经典故事，而是把增长目标，落实到核心产品的真实动销和研发成果上。企业估值会随着收入、利润和现金流等财务指标变化，也会受市场情绪影响，但长期支撑企业价值的，还是消费者可承受的合理需求、公司的经营效率和可验证的创新成果。

作者 | 肖毅

编辑 | 吴雪