北京
（来源：中衍期货）
研报正文
国庆节后铁矿石期货市场延续了节前的弱势格局，主力合约在节后首个交易日便出现跳空下行，此后维持低位窄幅波动。盘面价格重心已较9月明显下移，市场交投氛围整体偏谨慎，多头信心不足。
供应端的压力在节后进一步显性化。全球铁矿石发运量在季末冲量结束后仍维持在偏高水平，澳洲发运在节前一度明显回升，发往中国的量虽有回落，但绝对规模依然可观。非主流矿源的增量尤为值得关注——西芒杜项目的产量正处于爬坡阶段，三季度产量环比增长明显，四季度发运中枢季节性上行的趋势较为确定。到港量方面，受国庆假期因素影响，短期出现了一定程度的回落，但这更多是节奏性的扰动，并未改变供应宽松的整体格局。节后到港量已迅速回升，后续到港中枢预计将维持在偏高水平，供应端对价格的压制正在持续兑现。
需求端的情况则更为严峻。钢厂日均铁水产量在低位徘徊，同比降幅显著，表明终端需求的实际消耗能力较去年同期已有明显收缩。更为关键的是，钢厂盈利率停留在极低水平，绝大多数样本钢厂处于亏损状态，即期成本核算下的吨钢亏损仍在延续。焦炭价格虽有提降预期，但钢厂利润的修复幅度极为有限，主动复产的动力严重不足。
中钢协联合多家钢企发起自律控产降库存的倡议，进一步强化了市场对钢厂减产持续性的预期。铁水产量虽然短期在低位表现出一定的韧性，但检修量的环比增加表明后续仍有进一步下探的空间。终端建材成交维持清淡，专项债发行进度同比偏慢，基建与地产链条的实际用钢需求兑现节奏持续不及预期。
港口库存的持续累积是当前供需格局最直观的映射。全国主要港口进口铁矿石库存已连续多期增加，绝对水平处于历史同期高位，同比增幅超过一成。在港船舶数量虽有波动，但压港量整体仍处于偏高水平，后续到港资源的释放将进一步加剧库存压力。钢厂进口矿库存则在节中出现了明显下降，反映出钢厂以消耗厂内库存为主、主动补库意愿极低的现实。钢厂进口矿库销比同步回落，低库存策略的延续意味着即便铁水产量短期企稳，也难以形成对港口库存的有效消化。
成本端的支撑也在同步松动。节后巴西至中国的海运费出现了明显回落，较9月下旬的高点下降幅度可观，澳洲航线的运费同样有所走弱。此前一度支撑矿价估值中枢的海运费溢价正在快速消退。尽管国际油价仍处于相对高位，中东局势的扰动尚未完全平息，但船用燃料成本对运费的传导已边际减弱，Capesize船舶运力的相对充裕以及矿山发运节奏的调整共同推动了运费的下行。海运费作为铁矿石到岸成本的重要组成部分，其回落直接打开了矿价下方的空间。
宏观层面，政策端释放了一些积极信号，但尚未形成足以扭转产业偏空格局的驱动力。财政部安排了地方政府债务结存限额用于扩大有效投资，央行也表态将灵活运用降准降息等多种货币政策工具。这些措施对四季度内需的托底作用值得关注，但政策从释放到形成实物工作量存在时滞，短期内难以对铁矿石的实际需求产生立竿见影的提振。“银十”传统施工旺季的韧性仍在，基建重大项目的推进对终端用钢需求有一定支撑，但在钢厂大面积亏损、铁水产量持续低位的背景下，这种需求韧性的向上传导力度十分有限。
综合来看，铁矿石市场当前的核心矛盾在于供应端的持续宽松与需求端的深度疲弱之间的错配。发运量维持偏高水平，西芒杜增量稳步兑现，到港节奏在节后将逐步恢复，供应压力未见缓解迹象。
铁水产量低位运行，钢厂盈利率处于历史极低水平，减产控产的行业共识正在强化，终端需求的旺季兑现力度不足。港口库存连续累积且绝对水平处于高位，钢厂维持低库存策略，补库需求缺位。
海运费回落进一步削弱了成本端的支撑力度。在多方面偏空因素的共同作用下，矿价短期缺乏有效的向上驱动，预计将延续低位震荡偏弱的运行格局。后续需要重点关注钢厂减产的实际兑现程度、终端需求在四季度的边际变化，以及海运费在回落后能否出现新的扰动因素。
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