没人想持有这个市场，但高盛认为这正是入场信号：三大援军即将回归

过去将近一个月，高盛追踪的每一项仓位指标几乎都在传递同一个信号：没有人想持有这个市场。

对冲基金的持仓信念跌至“对等关税日（4月2日）”前后的低点，即便标普500指数仍在历史高位附近徘徊。上周，基金以七周来最快的速度抛售科技股，VIX看涨期权的定价比标普看跌期权还要贵。恐慌情绪弥漫，唯独指数本身纹丝不动。

然而，高盛资金流向团队在最新报告《Witching Hour》中指出：让市场感到不适的，恰恰可能是入场的信号。“在情绪如此低迷、宏观前景如此不明朗的情况下，开始展望未来令人不安。但美股的技术面正在改变，这一点难以否认。

该行认为，三大买盘即将集中回归：企业回购窗口将于10月底至11月大规模重开，散户资金历史上在11-12月持续流入，外国投资者在中期选举后有历史性买入规律。

回购窗口重开，11月是全年第二大买盘月

企业回购是第一股即将归来的力量。

9月15日前后，标普500约40%的成分股进入财报前静默期，企业回购窗口随之关闭。数据显示，静默期内回购执行量仅为去年同期的0.8倍。

这扇窗正在重新打开。高盛预计，企业在发布财报后一至两天即可退出静默期——本周末约10%的标普成分股将重新进入开放窗口，10月底前这一比例将升至48%。

更大的买盘在11月。数据显示，11月是全年企业回购执行量第二高的月份，占全年回购总额的10.1%，仅次于8月。

不过，回购结构存在明显分化。信息技术板块仍占所有回购执行量的46%，但同比下降40%；金融板块同比上升88%；能源和公用事业涨幅最为惊人，分别达到+480%和+538%，但两者合计仅占总量的6%。

该行解读，科技公司手握大量现金，但更多流向了GPU和数据中心，而非回购自家股票。

万圣节之后，共同基金抛压消失

与回购回归同步发生的，是一股卖压的消退。

该行将10月底称为“恐怖卖出季”：678只主动基金（管理资产2.306万亿美元）和81只被动基金（管理资产1.736万亿美元）以10月31日为财年末，占主动基金资产总量的23%，是全年单月最大占比。

这意味着，税务驱动的年内亏损股抛售将在万圣节前后集中出现，但一旦日历翻页，这股供给压力随即消失。

散户资金的时间节点与此高度吻合。该行指出，10月是股票共同基金和ETF资金净流出的第三大月份，“还有些硬骨头要啃”；但11月和12月将迎来连续净流入，力度仅次于2-3月。

最新数据（截至10月7日当周）显示，全球股票基金净流入120亿美元，科技基金吸金最多，其次是公用事业基金。

场外资金同样不可忽视。

截至10月7日当周，货币市场基金单周净流入1663.7亿美元，占货币基金总规模的1.49%，而此前四周的周均变动仅为-0.03%。高盛对此表示：

资本依然谨慎、缺乏信念，宏观背景充满不确定性。一旦局势明朗，场外有大量资金等待入场——11-12月历史上正是这笔钱回流的时间窗口。

高盛情绪综合指标（整合机构、散户和外国投资者仓位）当前读数为-1.3。历史数据显示，该指标处于-1至-1.5区间时，未来一个月平均回报为+2%，构成“温和顺风”。

值得注意的是，CFTC期货仓位处于第95百分位，而主动股票基金资金流向仅处于个位数百分位，综合指标接近第10百分位——期货多头满仓，基金资金流向几乎清零。

外国投资者是其中最被低估的变量。他们持有美国企业股权的18%，远高于对冲基金的2%，但自2009年以来仓位始终徘徊在第50百分位以下。

历史规律显示，中期选举后外国投资者会出现系统性买入，六个月内流入规模约为其AUM的1.75%。高盛统计了1986年以来的10次中期选举，买盘在选举前几乎不存在，选举后则近乎垂直上升，一直延续至次年春季。

按此测算：1.75%乘以18%的持股比例，再乘以逾60万亿美元的美股市值，六个月内外国买盘规模约为1900亿美元。高盛将其定性为"边际买家"，在市场"寻找下一批增量买家"的时刻恰好出现。

该行指出，Citadel策略师Scott Rubner此前也基于"买家即将回归"的判断转为看多，与高盛资金流向团队的日历逻辑高度吻合。

CTA：债券两端均是买家，标普下跌风险不对称

系统性策略基金（CTA）的仓位结构则呈现另一面。

该行测算，债券2-sigma上涨将触发约370亿美元的CTA买入，债券2-sigma下跌触发约230亿美元买入；但标普500的情况截然不同——2-sigma上涨仅触发约55亿美元买入，2-sigma下跌则触发约450亿美元抛售。

好消息是，CTA过去一个月已累计抛售约810亿美元全球股票，目前美股仓位仅处于一年回溯的第27百分位，仍有加仓空间。在小盘股方面，CTA对罗素2000的空头仓位已达2023年以来最高，一旦市场出现轮动，这将成为潜在的助推燃料。

波动率已提前消化

历史上，中期选举后波动率通常会出现明显压缩，随后在年底前缓步走低。

但今年的情况是：这个“压缩”已经提前发生了。距离投票日还有约一个月，标普500一个月隐含波动率约为12，而历史上同期中期选举平均水平接近19-20；纳斯达克100约为17-18，历史均值在20中段。

结论是：期权市场正在定价历史上极小的日内波动幅度，这反映出市场对任何方向都缺乏信念，“导致尾部风险被错误定价”。野村的Charlie McElligott上周也得出相同结论，指出指数波动率处于第2百分位，隐含相关性处于第1.8百分位，“市场唯一的恐惧是右尾”。

高盛内部并非铁板一块

当然，高盛内部也存在分歧。

高盛股票自定义篮子负责人Louis Miller在10月4日警告，“中期选举临近，结果可能对风险资产不利”，并坚持看好AI相关股票相对SPXXAI篮子的超额表现——这与资金流向团队的轮动逻辑方向相反。

美银的Michael Hartnett则给出了一张简明的中期选举地图：共和党控制参议院、民主党控制众议院意味着“政治僵局=金发女孩”，股市涨幅超5%；民主党横扫则意味着股市下跌约10%。预测市场目前给出民主党横扫约65%的概率，这意味着外国投资者的选后买盘可能首先要消化一次政策冲击。