华夏基金顾鑫峰：估值低位，当前或是北交所建仓的较好位置

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（来源：华夏基金财富家）

近期，北京证券交易所迎来设立五周年。截至8月末，北交所上市公司数量达到339家，总市值超过8400亿元，市场生态持续向好，成为近年来国内资本市场备受关注的市场之一。

10月12日起，华夏北交所3个月持有期混合型基金（A：029139，C：029140）即将发行，拟任基金经理顾鑫峰如何看待当下北交所的投资价值？

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北交所：一个被低估的市场

北交所设立五年来，截至8月底，已有339家上市公司、超过1100万户合格投资者，2026年以来日均成交额超过200亿元，国家级专精特新“小巨人”企业占比超过六成，2026年以来新上市企业中，这一比例更接近九成。

北交所改革之初设计的改革路径，经过这几年的发展已经逐步落地，市场制度和生态持续完善，政策方向也越来越清晰。

以个人投资者进入门槛为例，从最初新三板500万元的准入门槛，到创新层、精选层，再到北交所，目前投资者准入资金门槛已经降至50万元，与科创板持平，市场参与者范围不断扩大，流动性也得到明显改善。

在机构投资者层面，北证50指数基金规模逐步扩张。同时，新的产品形态也在持续落地，包括3个月持有期基金等。华夏基金也首批获准发行华夏北交所优选3个月持有期混合基金。

从资金结构来看，公募基金的参与也在持续增加。尤其是指数基金规模从2022年不足30亿元扩展到超过140亿元，份额超过240亿份（Wind数据，截至2026年6月末），这在很大程度上改善了北交所的存量资金结构。

未来，随着持有期产品以及北交所ETF等产品形态进一步丰富，未来北交所的投资者结构和市场流动性仍有进一步改善的空间。

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估值回落，北交所吸引力正在提升

今年以来，北证50指数一度出现较大幅度回撤，不少个股的跌幅也非常明显。

但与此同时，我们也看到，北交所很多公司的基本面并没有发生与股价跌幅相匹配的变化。

北交所科技含量较高，在今年两次市场调整中也出现了明显回调。以北证50为例，指数点位从1600点上方回落到1000点附近，但同期部分企业基本面并没有发生明显变化。在这种情况下，市场回落反而使部分公司的估值吸引力得到提升。

目前，以北证50为代表，其市盈率约为47倍（TTM），2027年预测估值约为26倍，整体估值水平低于部分其他科技成长类市场。

北交所估值吸引力的提升可以从两个方面来看。

一方面，市场从前期高位回落之后，从PE估值水平来看，无论是纵向估值百分位，还是与其他市场进行横向比较，目前都已经具备一定的估值优势。

另一方面，从结构上看，剔除不盈利公司和部分微利公司之后，北交所仍然有不少优质公司当前估值处于10倍左右的水平。

数据显示，截至目前，在347家北交所公司中，有64家估值低于20倍，其中还有估值低于10倍的百亿市值公司（Wind数据，截至9月23日）。估值低位也带动部分上市公司增加回购投入。统计显示，截至7月底，北交所已有45家上市公司披露股份回购预案，合计回购金额10.54亿元，较2025年全年增长696.68%。

从行业分布来看，北交所战略性新兴产业与先进制造业企业占比超过80%，上市公司研发强度、发明专利数均超过规模以上企业平均水平的2倍以上，分布在机器人、新能源、航空航天、半导体、汽车等产业链细分领域。

所以我认为，一方面，作为科技成长类公司，当前北交所整体估值已经处于相对合理的位置；另一方面，随着越来越多新公司进入北交所，其中也有不少盈利能力较强、估值相对较低的专精特新企业。这些不断加入的优质公司，是我看好北交所长期投资价值的重要原因之一。

未来我们也会充分发挥机构投资者的研究优势，相信研究创造价值的力量，持续、积极拥抱好公司。

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投资框架：宏观看政策，中观看景气，微观看格局

我本科和研究生都毕业于北京大学智能科学与技术系，当时智能学院还没有成立。那时候“人工智能”还是一个相对冷门的专业，我的专业背景更多属于IT和计算机方向。

2012年硕士毕业后，我进入华夏基金，担任计算机行业研究员。2015年，我到子公司华夏资本担任新三板专户投资经理，之后担任新三板业务部负责人。2018年底回到华夏基金股票投资部，历任基金经理助理和基金经理。

从投资经历来看，我和新三板、精选层以及北交所的发展基本是同步的。2015年开始管理新三板专户，是公募体系较早的新三板投资经理；2020年成为首批可投资精选层的公募基金经理；2021年成为首批北交所主题基金经理。到现在，我已经有超过10年的新三板和北交所研究、投资经验。

我的投资框架也是在这十几年的大致两轮牛熊周期中逐步形成的。2013年至2015年的创业板超级牛市，以及随后大量个股经历的漫长下跌；2019年至2021年上半年，以核心资产和优质赛道为主线的机构牛市，以及随后同样漫长的回撤。经历这些完整的市场周期之后，我对公司长期跟踪、持续深耕，也经历过很多教训，同时积累了一些经验。

从投资框架上来讲，主要可以分为三个层面，宏观看政策，中观看景气，微观看格局。

宏观：政策是重要观察变量

这并不是“唯政策论”，但在投资过程中，我们会尽量关注政策鼓励和支持的方向。如果一个方向受到政策持续关注，从大的产业趋势和贝塔角度来看，至少能够帮助我们减少一些方向性判断上的错误。反过来，如果一个行业持续强调产能过剩、要求出清，那么这个行业的投资机会就需要更加谨慎地研究。

中观：关注行业景气度和边际变化

中观层面，我希望找到景气度处于中高位置，或者景气度仍在持续改善的行业。行业本身的空间很重要，但行业景气度的变化同样重要。

微观：研究商业模式和竞争格局

到了微观层面，我会进一步研究公司的商业模式和竞争格局。目前组合会关注半导体设备、半导体材料、AI服务器配套、北交所算力公司，同时也包括部分传统的锂电产业链、精密制造、高端新型材料等领域。

最终还是希望通过宏观、中观、微观三个层面的研究，把行业趋势和公司的具体经营情况结合起来，寻找具备长期成长潜力的公司。

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AI等仍是短期关注方向

在北交所的具体配置方向上，AI及泛科技制造仍然是当前值得重点关注的方向之一。

从估值与交易结构来看，7月至8月的集中调整，使部分主流AI标的较前期高点回撤约30%至40%，估值风险得到了一定程度的释放，市场换手也比较充分。

从业绩节奏来看，目前临近三季报以及明年4月的年报披露窗口。在宏观经济与传统行业整体承压的背景下，AI依然是当前产业增速较快的方向之一，因此短期内仍具有一定的相对优势。

不过，半年以内，市场更多还是围绕业绩进行定价，AI的相对优势相对清晰。

但从更长时间来看，市场会逐渐关注2028年的产业预期。如果届时全球互联网巨头资本开支增速明显放缓，或者AI应用侧的ARR（年度经常性收入）数据停止增长，那么当前部分偏高的估值也可能面临压力。

同时，我也比较关注AI产业链投资机会从上游向下游扩散的过程。过去几年的AI行情更多集中在产业链上游，随着下游应用逐步形成实质性收入，我认为应用端未来也可能出现更多值得研究的机会。

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用长期视角，寻找北交所中的“比较优势”

此前我管理的代表作是华夏北交所创新中小企业精选两年定开基金。

截至2026年6月末，该基金近三年净值增长率达131.06%，跑赢业绩比较基准130.80个百分点（同期业绩比较基准收益率为0.26%），跑赢北证50指数90.79个百分点（同期北证50涨幅40.27%）。（数据来源：基金半年报）

对我而言，投资北交所并不是简单地寻找短期热点，而是希望通过持续、深入的研究，在这个市场中找到真正具备产业竞争力和长期成长空间的公司。

但相比于其他市场，北交所公司整体体量相对较小，公开资料也相对有限，这既是研究的难点，也给主动研究创造了空间。小市值公司的业务结构往往相对简单，一家公司可能只有一两块核心业务，只要能够把其中一块业务真正研究透，就有可能形成比较清晰的判断。但与此同时，由于公开信息相对有限，我们需要花更多时间去还原一家公司的真实经营情况。

因此，我比较重视产业链上下游的“交叉验证”。

我一直比较认可一句话：“别人眼里的你，才是真实的你。”除了研究公司的财务数据、产品和商业模式，我们还会持续调研公司的上下游客户、供应商以及产业链相关企业，通过不同维度的信息相互验证，尽可能还原企业真实的经营状况。

比如此前我较早关注过一家胶原蛋白医美材料企业。当时除了研究公司的基本面，我们还持续调研其下游医美机构。当我们发现下游需求正在快速增长，并且这一趋势能够通过产业链上下游的信息相互验证时，也进一步增强了我们对相关产品未来成长空间的判断。

我认为，北交所汇聚了一批具有产业特色和竞争优势的专精特新企业。对于这些企业，我们需要做的，并不是简单判断短期市场热点，而是通过长期跟踪、产业链交叉验证，以及对商业模式和竞争格局的深入研究，从中寻找真正具备长期成长潜力的公司。

这也是我十多年来持续研究新三板、精选层和北交所，希望一直做好的一件事情。

06北交所投资高弹性、高波动真实存在

北交所的一个鲜明特点，就是弹性很高。

今年科创板单日大涨时，有基金一天上涨20%多，很多人会觉得这样的基金非常“猛”。但实际上，北交所主动权益基金此前也曾出现过单日上涨22%的情况。

当然，高弹性一定对应高风险。市场上不存在只享受单边上涨、却不承担相应风险的资产。

北交所个股理论上下跌也可以达到30%，这意味着它确实不太适合个人投资者直接进行个股投资。A股如果下跌10%、20%，一般还有一定的流动性和操作空间；但如果个股单日下跌30%，个人投资者的风险承受能力会面临更大的考验。

因此，北交所的高波动风险更需要通过专业机构进行分散投资来管理。通过分散配置不同公司和行业，可以在一定程度上降低单一个股波动对组合的影响。

风险，投资于流通受限证券的风险，存托凭证投资风险，投资股指期货的风险，投资国债期货的风险，股票期权投资风险，资产支持证券投资风险，参与港股通机制投资所面临的风险，操作或技术风险，政策变更风险及其他风险等。

本基金资产投资于北交所股票，会面临因投资标的、市场制度以及交易规则等差异带来的特有风险，包括但不限于流动性风险、转板风险、投资集中风险、经营风险、退市风险、股价波动风险等。

当基金持有特定资产且存在或潜在大额赎回申请时，基金管理人可能依照法律法规及基金合同的约定启用侧袋机制。侧袋机制实施期间，基金管理人将对基金简称进行特殊标识，暂停披露侧袋账户份额净值，不办理侧袋账户的申购赎回。侧袋账户对应特定资产的变现时间和最终变现价格都具有不确定性，并且有可能变现价格大幅低于启用侧袋机制时的特定资产的估值，基金份额持有人可能因此面临损失。投资者在投资本基金之前，请仔细阅读相关内容并关注本基金启用侧袋机制时的特定风险。

本基金资产投资于港股通机制下允许买卖的规定范围内的香港联合交易所上市的股票（以下简称“港股通标的股票”），会面临港股通机制下因投资环境、投资标的、市场制度以及交易规则等差异带来的特有风险，包括海外市场风险、港股市场股价波动较大的风险（港股市场实行T+0回转交易，且对个股不设涨跌幅限制，港股股价可能表现出比A股更为剧烈的股价波动）、汇率风险（汇率波动可能对基金的投资收益造成损失）、港股通机制下交易日不连贯可能带来的风险（在内地开市香港休市的情形下，港股通不能正常交易，港股不能及时卖出，可能带来一定的流动性风险）、港股通额度限制、港股通可投资标的范围调整带来的风险、交收制度带来的基金流动性风险、港股通标的权益分派、转换等处理规则带来的风险、香港联合交易所停牌、退市等制度性差异带来的风险、港股通规则变动带来的风险等。

本基金可根据投资策略需要或不同配置地市场环境的变化，选择将部分基金资产投资于港股或选择不将基金资产投资于港股，基金资产并非必然投资港股。

本基金可投资存托凭证，基金净值可能受到存托凭证的境外基础证券价格波动影响，存托凭证的境外基础证券的相关风险可能直接或间接成为本基金的风险。

本基金可投资于股票期权、股指期货、国债期货等金融衍生品，可能面临的风险包括市场风险、流动性风险、基差风险、保证金风险、信用风险、操作风险等。本基金可投资于资产支持证券，可能面临的风险包括信用风险、利率风险、流动性风险、提前偿付风险、操作风险和法律风险等。

本基金对于每份基金份额设定三个月最短持有期限，投资者认购/申购每份基金份额后，自基金合同生效日或申购确认日起三个月内不得赎回或转换转出。

中国证监会对本基金募集的注册或核准，并不表明其对本基金的价值和收益作出实质性判断或保证，也不表明投资于本基金没有风险。

基金管理人依照恪尽职守、诚实信用、谨慎勤勉的原则管理和运用基金财产，但不保证基金一定盈利，也不保证最低收益。

基金的过往业绩不代表未来表现。

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