九源基因，减重药打开想象空间

在港股创新药企业中，九源基因是一个值得关注的标的。

与主要依赖研发管线和未来商业化预期的Biotech不同，九源基因已经拥有相对成熟的骨科业务，能够持续贡献收入与利润。

与此同时，公司正向肿瘤、代谢等领域拓展，其中GLP-1及胰淀素类似物管线，为未来增长提供了新的想象空间。

骨科业务：业绩基本盘仍在夯实

2024年，公司实现净利润1.39亿元；2025年上半年，营收达到6.39亿元，净利润为9017.4万元。按照全年业绩与2024年大致相当的预期估算，公司每年能够贡献约1.4亿元净利润。

以约12亿元人民币的市值计算，九源基因当前市盈率约为9倍。如果按照传统药企10倍市盈率估值，其现有盈利业务对应的价值约为14亿元。

支撑这部分业绩的核心，是骨科业务。

2025年，骨科相关业务收入占比接近七成。其中，骨优导作为国内首款含rhBMP-2的骨修复材料，依托rhBMP-2促进骨形成及材料同步降解等技术特点，能够免去二次手术，并有望缩短3—6个月的愈合周期，具备一定的临床价值。

从历史表现来看，骨优导2021年至2024年的销售收入复合增长率超过33%。即使在行业承压的2025年上半年，产品销量仍保持10%以上的增长。价格调整虽然带来一定影响，但销量继续增长，说明产品仍具备市场需求与竞争力。

与此同时，九源基因还在持续推进骨科产品迭代。新一代骨修复材料JY23、JY23-2围绕成骨效果、适用场景及临床使用便利性进行改进。其中，JY23的注册审批已获受理。公司也在推进海外市场拓展，产品已进入巴西、印度尼西亚等市场。

从骨优导的市场表现，到新产品的持续推进，九源基因在骨科领域逐步形成了成熟产品与后续管线相衔接的布局。现有业务提供现金流，新产品则有望延续增长，为公司进一步拓展创新药业务提供支撑。

代谢管线：司美格鲁肽类似药与胰淀素的增长空间

在骨科业务之外，代谢领域是九源基因未来最值得关注的增长方向之一。

公司在这一领域的布局兼顾近期商业化机会与中长期研发潜力：司美格鲁肽类似药有望率先进入市场，胰淀素类似物则着眼于下一代减重治疗方案。

首先，司美格鲁肽类似药有望成为近期最直接的业绩催化剂。

目前，九源基因的司美格鲁肽类似药减重适应症上市申请已于今年2月25日获正式受理。整体来看，公司在国内相关产品研发进度上处于第一梯队。

GLP-1赛道的竞争正在加剧，但市场空间同样不容忽视。原研司美格鲁肽在中国市场曾创下接近50亿元的年销售额纪录，国内庞大的超重及肥胖人群也为相关产品提供了需求基础。

对于类似药而言，价格是影响市场渗透的重要因素。如果能够依托价格优势，并利用原研产品已经建立的市场认知，相关产品有望在获批后争取市场份额。九源基因已有骨科业务积累的商业化基础，也为后续产品推广提供了一定支撑。

当然，市场空间并不等同于实际销售收入。司美格鲁肽类似药最终能够实现多大规模，仍取决于审批进度、上市时机、定价及市场竞争等因素。不过，若产品顺利获批并实现放量，其对九源基因收入与利润的影响，可能明显高于现有业务的常规增长，进而成为公司短期业绩弹性的重要来源。

其次，胰淀素类似物为公司提供了中长期增长可能。

在推进司美格鲁肽类似药的同时，九源基因也已布局胰淀素类似物，目前有两款相关分子在研。其中，JY54临床申请已获CDE受理，另一款长效胰淀素类似物JY54-2则是公司在该领域的后续布局。

胰淀素与GLP-1联用，被产业界视为探索更优减重疗效及改善治疗体验的重要方向，全球药企也在加快相关领域的布局。对于九源基因而言，在GLP-1类似药之外提前布局胰淀素，有助于丰富产品组合，并为未来联合治疗方案的探索创造条件。

不过，相较于临近商业化的司美格鲁肽类似药，胰淀素管线仍需要通过后续临床研究验证其疗效与安全性。若相关产品未来取得积极临床结果，除了自身开发价值，也可能带来潜在的对外合作机会。

从近期的司美格鲁肽类似药，到更具长期属性的胰淀素类似物，九源基因的代谢管线形成了不同阶段的产品梯队。这种布局既关注近期的商业化兑现，也保留了中长期研发突破的可能性。

业绩与管线能否兑现

综合来看，九源基因的估值逻辑可以拆分为两个层面：一是骨科业务带来的现有盈利价值，二是代谢管线可能贡献的未来增量。

骨科产品迭代继续推进，公司的利润基本盘便有望得到延续。在此基础上，司美格鲁肽类似药和胰淀素类似物的潜在价值，构成了进一步评估公司成长空间的重要部分。

其中，司美格鲁肽类似药的审批进度与商业化表现，是短期内最值得关注的变量。一旦获批并实现销售放量，相关收入可能为公司带来新的业绩增量；而胰淀素类似物则需要更长时间验证，其价值更多取决于后续临床进展及产品开发结果。

对于当前估值而言，现有盈利提供了一定基础，而代谢管线则带来了额外的增长可能。若后续关键里程碑逐步兑现，业绩改善有望进一步推动公司内在价值提升；反之，如果审批进度或商业化表现不及预期，管线所蕴含的估值空间也需要重新评估。