A股ST公司为保壳”八仙过海”，002581拟收购一家新三板”专精特新”

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本文来源：流动的PE

A股ST上市公司新增一例收购新三板”专精特新”控制权的交易。

10月8日，山东未名生物医药股份有限公司（简称”*ST未名”或”未名医药”，002581.SZ）发布重磅产业收购公告，公司拟以自有资金现金收购山东鲁铭新型材料股份有限公司（简称 ”鲁铭新材”，873286）核心股权，并通过签署一致行动协议取得标的公司绝对控制权。

本篇，我们先对该交易进行解析，再浅谈一下为何会有ST或*ST上市公司选择走上并购之路。

01#联手现实控人形成一致行动关系，锁定绝对控制权

本次交易整体方案清晰、架构完善，*ST未名通过股权收购、一致行动绑定、股权质押担保三重机制，稳固上市公司对鲁铭新材的控制权，交易不构成关联交易及重大资产重组，流程合规且落地性强。

交易核心为现金股权收购，*ST未名拟出资4348.74万元，从鲁铭新材27名股东手中受让共计2558.08万股股份，占标的公司总股本的50.69%。收购股份中包含2308.08万股无限售流通股与250万股限售股，对应每股转让价格1.70元。交易完成后，*ST未名将直接成为鲁铭新材第一大股东。

为进一步巩固控制权，*ST未名与鲁铭新材实控人傅修文签署《一致行动协议》，约定双方在标的公司经营决策、人事任免、投融资等核心事项上保持一致行动，意见分歧时以*ST未名决策为准。

同时，傅修文出具《不谋求控制权承诺函》，承诺未经上市公司同意，不会通过任何方式争夺标的公司控制权。此外，傅修文将其持有的250万股限售股质押给*ST未名，为股份交割义务提供履约担保。

本次交易落地后，*ST未名与一致行动人傅修文将合计持有鲁铭新材90.47%股权，实现对标的公司的绝对控股，鲁铭新材将正式纳入*ST未名合并报表范围。

截至评估基准日2026年8月31日，鲁铭新材股东全部权益账面价值8511.44万元，收益法评估值8709.67万元，评估增值率仅2.33%，定价相对公允合理，不存在高溢价收购风险。

目前该交易已通过上市公司董事会审议，无需股东大会审批，后续仅需完成全国股转系统报备及股份过户登记手续。

02#耐火材料的专精小巨人，背后27个股东待退出

在国内耐火材料产业集群重镇山东淄博，一大批民营企业伴随国内钢铁、有色冶金工业扩张浪潮成长起来，鲁铭新材便是其中一员。

2006年3月，鲁铭新材在淄博周村正式注册设立。彼时国内重工业高速扩张，钢铁、有色金属冶炼行业对高温窑炉耐火内衬材料需求旺盛，但国内高端回转窑耐火材料大量依赖外来技术，本土企业大多停留在低端耐火砖的简单生产，窑炉整体设计、砌筑配套服务能力薄弱。

于是，创始人傅修文团队瞄准这一市场缺口，没有走简单规模化生产普通耐火材料的老路，把重心放在回转窑配套耐火材料的工艺研发上，一边生产耐火制品，一边钻研窑炉工程设计、现场砌筑施工一体化解决方案，尝试打通 ”材料研发‑生产‑工程安装” 全链条。

在创业早期阶段，鲁铭新材的企业规模相对有限，资金并不充裕。因此，公司创始团队是一边跑冶金厂、水泥厂做现场技术调研，一边反复调试砖料配比、砌筑工艺，亲力亲为地把关每个项目。

在工业领域，耐火材料直接决定工业窑炉的使用寿命，一旦材料抗侵蚀、耐高温性能不达标，企业就会面临窑炉停机检修的巨大损失，下游客户对供应商技术可靠性要求极高。鲁铭新材通过多年项目实践，逐步打磨出回转窑砖料混砌技术、镁铝尖晶石抗侵蚀复合砌筑技术等核心工艺，能够帮助下游工厂延长窑炉内衬寿命、降低能耗，慢慢在区域冶金、建材行业打响口碑，积累起一批稳定工业客户。

2010‑2015年，国内供给侧改革推进，高耗能行业转型升级，市场从单纯拼产品价格转向看重节能、长寿的耐火材料解决方案。鲁铭新材抓住产业转型窗口，持续加大研发投入，把业务从单纯卖耐火砖，升级为集耐火材料研发制造、窑炉工程设计、现场砌筑、烘炉技术服务于一体的综合服务商，不再只是材料供货商，而是可以为客户提供整套窑炉内衬改造方案。凭借技术差异化，企业逐步跳出同质化低价竞争泥潭，经营规模稳步抬升。

2018年，鲁铭新材成功登陆全国中小企业股份转让系统（新三板），公司获得公开资本市场展示平台，进一步规范内部治理，持续申报专利技术。截至2025年末，公司手握37项授权专利，其中发明专利19项，多项专利聚焦节能回转窑内衬、提锌窑熔炼炉等细分场景。

凭借细分赛道的技术壁垒，鲁铭新材先后获评山东省高新技术企业、国家级专精特新 ”小巨人” 企业，成为国内回转窑耐火配套领域具备代表性的科技型民企。

然而，光环之下，民营企业的成长天花板也逐步显现。耐火材料行业企业数量众多，市场分散，行业竞争持续加剧。虽然手握专精特新资质与核心技术，但作为新三板挂牌中小企业，鲁铭新材融资渠道相对有限，缺少大规模扩产、全国性市场拓展的资本支撑。公司的主战场集中在北方区域，跨区域拓展、大型项目竞标时，对比资金实力更强的行业大厂，常常处于劣势。

财务数据也折射出这种现实困境。2025年，鲁铭新材实现营业收入1.31亿元，净利润537.73万元，尚能维持小幅盈利。但进入2026年，下游冶金行业景气波动叠加市场竞争加剧，企业经营压力陡增，2026年1‑8月实现营收5720.65万元，净利润亏损615.59万元，净资产从2025年末9177.24万元回落至8552.16万元。

对原有股东团队而言，摆在面前无非两条路。一条是继续依靠自身滚动积累缓慢发展，要直面下游周期波动、资本不足的长期制约；另一条则是引入外部产业资本，出让控股权，借助上市公司的资金、信用、平台资源，突破发展瓶颈。

如果依靠自身继续硬扛周期波动，企业后续或将持续面临业绩承压的风险。在此背景下，出让控制权给*ST未名，成为鲁铭新材股东多方权衡后的现实选择。

引入上市公司控股，对于傅修文及一众中小股东，一方面可以实现部分股权退出，规避单独承担行业下行周期的经营压力，兑现多年创业的收益。

另一方面，保留部分股权并且签署一致行动协议，能够继续留在企业参与经营，同时借助上市公司资金实力和融资通道跳出中小企业的资本桎梏，解决扩产、研发、市场扩张的资金短板，把已经打磨成熟的耐火材料技术与整套工程服务模式进一步做大。

03#困境上市公司的自救：外延并购来保壳

来看本次买方之前，我们先将时间倒回上世纪90年代，彼时北大教授潘爱华创办北大未名集团，正欲开启生物科技成果转化之路。

1998年，未名医药的前身北大之路生物工程有限公司成立。不久后，公司团队啃下神经生长因子的产业化难题，并在2002年问世全球第一支注射用鼠神经生长因子 ”恩经复” 。这可是国内少有的将诺贝尔生理学相关理论落地的一类新药，让北大之路就此站上行业高光时刻，成为福建生物制药龙头企业。

2015年，北大之路借壳中小板上市公司万昌科技登陆资本市场，并更名为未名医药，正式踏入A股舞台。

上市初期，未名医药的业绩可谓风光无限：2016年营收冲到12.65亿元，归母净利润4.18亿元，核心产品恩经复当年营收8亿元，贡献了公司超六成收入，市场对这家背靠北大技术的生物药企寄予厚望。

此外，公司在当时不仅手握成熟的神经修复药物，还通过子公司厦门未名持有北京科兴生物26.91%股权，疫苗资产的想象空间进一步推高市场期待。

然繁华之下，隐患同在。公司的业绩高度绑定单一爆款产品 ”恩经复”，业务结构极度集中。2017年之后，医保、集采政策调整，神经营养类药物临床使用受到严格限制，恩经复的市场规模断崖式下滑。短短五年时间，这款王牌产品营收从8亿元萎缩至1.22亿元，降幅接近85%。于是，未名医药开始失守业绩基本盘，营收、利润同步掉头向下。

并且，生物医药行业新药研发周期漫长、烧钱巨大，公司后续管线接续不上，迟迟没有能够替代恩经复的大单品登场，主业造血能力快速衰减。

屋漏偏逢连夜雨，内部治理的巨震接踵而至。公司原实控人、北大教授潘爱华主导的北大未名集团，发生大额资金占用事件，上市公司数亿资金被挪用于集团体外业务；2022年又爆发核心子公司厦门未名股权风波，在未经上市公司董事会审议的情况下，厦门未名股权被违规变更，上市公司一度丧失对这家重要子公司的实际控制权，牵扯出多场旷日持久的各类诉讼，内部动荡消耗了公司大量财力、管理层精力，进一步拖累正常经营。虽然后续司法判决追回相关股权，但企业已经错过了业务调整的黄金窗口，元气大伤。

公司治理风波尚未平息，生产端的打击再度降临。2025年4月，贡献上市公司六成营收的核心子公司天津未名，因药品生产不符合GMP规范被监管部门责令停产、停止销售，并且被取消集采中选资格。企业评估，子公司短期之内难以复产。2025年7月，上市公司被实施其他风险警示，简称变更为ST未名。

这次停产还直接切掉了上市公司的主要收入来源，让财务报表进一步恶化。2023年，公司归母净亏损3.32亿元，2024年亏损1.37亿元，2025年继续亏损1.16亿元，扣除后营收不足3亿元。到2026年4月30日，公司触发财务类退市风险警示条件，加星变为*ST未名，直面退市的现实压力。

至此，摆在管理层面前的局面已经十分清晰。传统生物医药主业增长乏力，老产品受政策挤压，新药远水解不了近渴，核心生产子公司停摆，持续亏损，单一医药赛道风险高度集中。单纯依靠原有医药业务，很难快速扭转基本面。

为了破局，*ST未名发起了本次交易，以求布局新材料赛道，保壳重生。

一方面，耐火新材料属于国家鼓励发展的战略实体产业，下游钢铁、有色冶金行业需求稳定，和医药行业政策周期、行业波动错位，能够对冲医药业务的不确定性，分散单一行业经营风险。鲁铭新材本身是国家级专精特新小巨人，拥有完整的技术专利、生产销售体系，不是空壳标的。

而本次收购的支付价格只有4000多万，金额并不算高。且资产评估增值率仅2.33%，估值相对务实，收购资金全部使用自有现金，不会新增大额有息负债，不会挤压现有医药业务运营资金。

另一方面，收购完成之后，鲁铭新材将纳入上市公司合并报表，上市公司将直接新增一整块成熟实体业务，打造 ”医药+新材料” 双主业格局，拓宽收入来源，为上市公司培育新的利润增长点，改善营收规模与盈利结构，缓解退市风险压力。

对于身处险境的*ST未名来说，与其继续困在医药赛道苦苦等待新药落地，不如通过外延并购拿到现成的实体经营资产，为公司争取喘息和转型的时间窗口。

此外，本次交易使用自有资金完成，不会占用公司经营性资金，不影响原有医药业务的正常运营，能够实现 ”医药主业稳健经营、新材料业务增量突破” 的双轨发展模式，助力公司优化业务结构、重塑盈利体系，为ST状态下的上市公司转型升级、改善经营基本面提供核心支撑。

04#出控&并购，ST上市公司纷纷开启求生路

2026年以来，不少A股ST和*ST上市公司尝试通过出控或并购的资本手段谋求一条生路。就出控而言，既有原股东协议转让直接易主，也有通过破产重整引入产业/国资投资人实现控制权变更，成为困境上市公司化解债务、重塑经营主体的重要路径。

据不完全统计，ST和*ST上市公司今年开始发起了多笔出控交易。

1. *ST亚太：2026年1月，破产重整执行完毕，以原有总股本3.23亿股为基数按每10股转增5股，转增1.62亿股全部用于引入重整投资人；北京星瑞启源科技有限公司取得7500万股（占总股本15.47%）成为第一大股东，上市公司实控人由陈志健、陈少凤变更为任晓更，困境公司通过破产重整出让控制权。2026年6月1日公司已撤销退市风险警示，摘帽为”亚太实业”。

2. *ST东易：2026年1月，破产重整执行完毕，资本公积转增股票过户至重整投资人；北京华著科技有限公司认购1.5亿股转增股份，持股15.77%成为控股股东，实控人由陈辉变更为张建华；原实控人陈辉及霖鲲科技放弃合计7.72%股份表决权。华著科技拟注入和林格尔智算中心运营主体股权，转型家装+算力双主业。2026年7月20日公司股票复牌后正式脱帽为”东易日盛”。

3. ST柯利达：2026年1月，原实控人顾益明、顾龙棣、顾佳、鲁崇明通过转让柯利达集团100%股权的方式，拟将上市公司18.74%股份的控制权转让给上海英众智能科技有限公司（实控人曹亚联、刘纯坚），已支付8000万元定金及预付款；但因2026年3月17日公司及董事长被证监会立案调查，暂不具备股权过户条件，交易暂缓推进。

4. *ST金灵：2026年2月，重整计划执行落地，以现有14.89亿股股本为基数按每10股转增9.08股，共计转增13.53亿股；汇通达网络股份有限公司通过重整转增取得25.00%股份（7.11亿股）成为第一大股东，实控人由南通市国资委变更为汪建国（五星控股集团董事长、孩子王董事长），国资上市公司通过破产重整出让控制权，引入民营产业投资人赋能主业，同步化解超30亿元历史债务。

5. *ST景峰：2026年3月，破产重整执行完毕，资本公积转增股票过户至重整投资人；石药控股集团有限公司取得4.57亿股（占总股本26.00%）成为控股股东，实控人由叶湘武变更为蔡东晨；医药产业资本通过重整入主困境医药上市公司，同步化解大额债务风险，原实控人叶湘武持股被动稀释至6.52%。6月12日起，公司成功摘帽成”景峰医药”。

6. ST雪浪：2026年3月，预重整重整投资协议签署落地，上海氦星万联科技发展合伙企业（有限合伙）作为产业投资人（最终控制人为氦星光联，激光通信企业），通过转增股票以4.16元/股受让1.87亿股，投资金额7.79亿元，重整完成后将成为控股股东；4月14日公司被实施其他风险警示由”雪浪环境”变更为”ST雪浪”，截至10月重整计划尚待法院裁定批准。

7. *ST步森：2026年3-6月，原控股股东方维同创（实控人宝鸡市财政局）协议转让14.81%股份（2133.38万股）给广州延丰数字科技有限公司（实控人王波），每股14.136元，总对价约3.02亿元；6月17日完成过户，延丰数字成为控股股东，实控人变更为王波；受让方承诺60个月锁定期，36个月内无资产注入计划。

8. *ST雅博：2026年5-7月，原控股股东山东泉兴科技有限公司将所持上市公司21.13%股份（4.48亿股）实施国有无偿划转，其中17.11%划转至枣庄市财金控股集团、4.01%划转至山东财汇控股集团；7月15日完成过户，枣庄财金成为新控股股东，实控人变更为枣庄市财政局，属于地方国资体系内部股权调整，修复上市公司经营与信用体系。

9. *ST天山：2025年8月司法拍卖竞得、9月签署表决权委托协议取得控制权，2026年6月30日完成股份正式过户；厦门舍德供应链管理有限公司（实控人陈明艺、陈欢夫妇）以2.87亿元取得22.46%股份（5386.13万股）成为控股股东；2026年6月18日公司成功摘帽为”天山生物”，后续拟向厦门舍德定增不超过5900万股募资不超过3.49亿元补充流动资金。

10. *ST华闻：2026年6月，破产重整执行完毕，以现有总股本约19.97亿股为基数按每10股转增12股，共转增23.97亿股；海南联合资产管理有限公司以6.1亿元受让5亿股转增股票，持股11.01%成为控股股东，实控人由国广环球传媒控股有限公司变更为海南省国资委；原控股股东国广资产持股被动稀释至5.03%不再具控制权。

11. *ST东智：2026年6-7月，原控股股东科翔高新技术发展有限公司（实控人李斌）协议转让14.76%股份（1.885亿股）给宁夏东泰能源集团有限公司（实控人王建英），每股2.90元，交易对价5.47亿元；过户完成后东泰能源成为控股股东，王建英成为新实控人；此前广西国资入主方案终止，本次由民营能源产业资本接盘上市公司控制权。

12. ST星农：2026年6-8月，原多名股东（钱菊花、湖州新家园、湖州南浔众兴、李伟红）协议转让合计22.20%股份（5887.88万股）给江苏玖元亨通新能源发展合伙企业（实控人叶进），总对价3.78亿元；过户完成后玖元亨通将成为上市公司控股股东，实控人变更为叶进，民营新能源产业方接盘原有农机主业上市公司；截至10月尚需取得上交所合规性确认意见并完成过户。

13. *ST启环：2026年7-8月，预重整确定产业投资人，宜昌国资旗下宜昌市三峡至喜科技有限公司作为重整平台，联合宜昌城发控股集团等签署《重整投资协议》，将通过转增股票方式取得上市公司控股权，重整完成后实控人将变更为宜昌市国资委，同步化解上市公司巨额债务危机；预重整已四次延期，截至10月重整计划等待法院裁定批准。

相较出让控制权，ST上市公司对外发起并购，战略思路完全不同。前者相当于原ST公司实控人彻底退出或退居二线，后者则是仍有背水一战的打算。

据不完全统计，今年以来也有不少ST和*ST上市公司发起了外延并购的交易。

1. ST太重：2026年1月，完成收购太重集团向明智能装备67%股权，属于关联收购，补强高端智能装备业务板块。

2. *ST利源：2026年6月，拟出资1.11亿元现金收购江西金利城市矿产36.19%股份，配合表决权委托合计控制标的 65.72% 表决权，切入再生铝资源化利用赛道，标的为专精特新企业。

3. *ST集友：2026年6‑7月，拟现金收购江苏慧聚药业50.76%股权并取得控制权，跨界进入CDMO医药研发生产领域，交易配套上市公司股东部分股份同步转让安排。

4. *ST帅电：2026年6‑8月，拟以4.1亿元现金收购惠嘉科技100%股权，切入智能电网、综合能源业务，交易构成重大资产重组，附带2026‑2028 年度业绩承诺，原有主业为集成灶生产销售。

5. *ST未名：2026年9月，拟出资4348.74万元现金收购新三板企业鲁铭新材50.69%股份，叠加一致行动协议取得控制权，布局耐火新材料赛道，打造”医药+新材料”双主业，交易不构成重大资产重组。

这些ST公司通过股权收购的方式切入优质赛道、优化资产结构、摆脱经营困境，可总结出三大核心交易特征。

一是跨界转型成主流，兼顾产业链延伸，锚定实体高景气赛道。面对原有主业盈利承压的局面，ST上市公司外延并购分化为两类路径。一部分企业选择彻底跨界，跳出原有行业桎梏，切入专精特新、新材料、生物医药、新能源等国家鼓励的实体赛道，另一部分企业立足自身产业基础做产业链补强。

无论跨界还是产业链延伸，标的均优先选择具备技术专利、成熟产能与客户资源的实体企业，规避纯概念类资产，力求快速形成新的业务板块证券时报。

二是以自有资金现金收购为主要支付方式，交易架构轻量化。2026年这批ST外延并购几乎全部采用现金支付，普遍不发行股份购买资产。该模式可以规避发行股份带来的股权稀释、重组上市红线以及复杂漫长的募集配套资金审批流程，决策链条集中在上市公司董事会、股东大会层面。标的大多为细分领域中小企业，部分交易评估增值克制，同时普遍设置业绩承诺、分期付款、业绩补偿条款对冲并购风险，降低上市公司投资损失风险新浪财经。

三是纾困导向明确，并购核心目标是增厚基本面、化解经营风险。不同于过去资本市场题材式炒并购，2026年ST板块的外延收购产业属性突出，核心诉求是引入可并表的成熟经营性资产，补充营收与利润来源，对冲原有主业疲软带来的业绩压力，改善上市公司报表质量，缓解退市警示风险。上市公司本身控制权保持不变，不通过交易变更实控人。

尾声

回到本次交易，*ST未名并购鲁铭新材，无疑是困境上市公司外延自救的一次尝试。但跨界转型并非捷径，医药与新材料能否真正产生协同效应，后续经营成效仍有待市场持续观察与时间检验。

温馨提示：本文仅基于公开信息对本次产业并购交易逻辑、股权结构、产业协同进行客观分析梳理，所有内容仅为产业研究交流使用，不构成任何证券及股权投资建议或推荐。

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