房价连跌39个月，中信证券：明年春节见底！原因是房租比月供还高

2026年9月29日，中信证券抛出一份题为《释放需求，提振价格》的房地产研报，其中一句"预计2027年春节前后，房价会在较为广阔的范围内止跌回升"迅速在各平台刷屏。

过去几年，券商喊房价见底的声音并不少见，2022年、2023年、2024年都出现过类似判断。但国家统计局的数据摆在那里：70个大中城市新房价格已连续39个月环比下跌，二手房连续40个月。

这一次研判给出了具体时间点——2027年春节前后，依据是一个被叫做"供平过租"的指标。发布时机也颇有讲究：这一天，正是国务院常务会议部署稳楼市增量政策的第二天，也是财政部房贷贴息政策落地的同一天。

所谓"供平过租"，通俗地说，就是买同一套房的月供已经比租它便宜。假设一套两居室月租4000元，40年按揭月供只需3600元，租房每月花掉的钱什么都留不下，买房每月花得更少，最后拿到的是房产本身。

研报测算显示，当前许多城市住宅租金回报率已明显跑赢银行存款利率，40年期按揭月供低于同等条件下的月租。

叠加9月29日落地的房贷贴息政策——首套商贷利率3.06%，补贴1个百分点后前五年实际利率仅2.06%，100万元30年期贷款月供从4248元降到3726元——这笔账在更多城市变得划算。但"供平过租"要真正激活需求，还有三道门槛。

房价不能继续大幅下跌，否则省下的月供填不上资产缩水的坑；收入预期要稳定，裁员降薪的担忧会让人不敢签三十年合约；租金要能撑住甚至上涨，否则月供与月租的差距会被重新抹平。

这三个条件在一线和强二线核心区大概率成立，北上广深核心区住房需求仍旺、租金有支撑、购房者偿债能力相对稳健。但在人口流出的三四线和远郊，房价、人口、收入预期三重承压，即便月供低过月租，接盘者也未必踊跃。

所谓的"大范围止跌回升"，更可能是分化式的回暖。政策面上，9月28日国务院常务会议把稳楼市列为重点，次日财政部出台房贷贴息政策，资金总规模不设上限。

叠加此前取消限购、首付比例下调、认房不认贷、LPR下调等组合拳，政策密度和力度为近四年之最。中央财政直接下场贴息、据实结算，这个姿态比口头支持分量重得多。

此外，现房销售推行后，期房烂尾风险被大幅压缩，交付不确定性显著下降。需要提醒的是，这份研报面向的是机构投资者，建议"积极迎接新周期"是资本市场话术。

对普通人而言：刚需不必死等预测兑现，当前利率处在历史低位，贴息后更低，看到位置、户型、价格、资金链都合适的现房就可以出手，政策窗口暂定一年；改善型需求可以再观察几个月，等核心城市二手房成交量连续回升、价格环比由降转平再动手；想靠买房赚快钱的投机客，这份研报并不是写给你的——止跌回升不等于暴涨，四年跌下来的坑，回填的速度也会很慢。

购房者担心开发商无法如期交付已支付定金的公寓，信心受到严重冲击，难以相信开发商至少会把已经支付了部分款项的房产交到自己手上。信任缺失带来需求骤减，价格随之下调。

房地产行业面临的问题之一是其快速扩张。2021年2月，写字楼和购物中心等商业地产的总销售额飙升，环比增长133%，但到了7月，这一数字却下滑了1.5%。

当年8月以及7月下旬和8月初的部分问题在于，销售下滑的速度正在加快，与此同时，碧桂园也遭遇违约担忧，从永旺集团的违约和最终破产申请，到碧桂园自身的债务重组，连锁反应正在整个经济和中国股市掀起波澜。

恒生大陆房地产指数清晰地反映了这一艰难时期——自2020年1月该行业达到峰值以来，该指数大幅下跌。这一切都发生在中国整体经济在后疫情时代艰难复苏之际。

华尔街分析师下调了对中国的预测，例如巴克莱银行将其对中国2023年GDP增长的预期从9%下调至4.5%。

中国官方统计数据显示，房地产行业仅占中国GDP的6%至7%，但像肯·罗戈夫这样的经济学家估计，所有房地产终端产品和供应链占中国GDP的30%。2014年美国和全球经济的火热房地产市场开始降温，销量下降，价格下跌，开发速度放缓。

与2014年的情况相比，如今的情况截然不同。2014年开发商并没有出现如今这样的问题，当时只是开发速度放缓，并没有大规模的私人开发商违约；当时也没有大量高杠杆、低收入预期的家庭面临财政紧缩。

如今，开发商开始寻求离岸国际债务市场和地方政府的融资，为新项目筹集资金，预期未来将持续增长。过去二十年，房地产市场确实经历了巨大的增长，部分原因是他们可以从地方政府购买土地，然后将建在土地上的房产出售给中国居民。

由于这些公司不断扩张且没有受到任何限制，因此涉及了大量的融资。正是在这个时候，几家审计机构与中国的大型房地产公司分道扬镳，引发了人们对潜在问题的担忧。

这是政府为刺激房地产市场而采取的刻意政策的结果。过去十年左右，房地产泡沫逐渐形成，政府介入并限制了开发商的融资渠道，例如收紧了家庭借贷，以抑制房价。

但从某种程度上来说，政府的干预却适得其反。一年半后，房地产市场实际上相当低迷。

恒大是其中一家著名的房地产开发商，该公司在2021年底拖欠了海外债务，这意味着它未能偿还账单，甚至错过了宽限期。碧桂园是另一家引起投资者关注的中国民营房地产开发商，该公司在10月18日发出偿债压力信号后，拖欠了1500万美元的款项。

该公司背负着110亿美元的海外债券，并表示预计无法偿还所有海外债务。政府为抑制过热的房地产市场而采取的策略之一是限制开发商的融资渠道。

开发商通过市场借款建造公寓并出售给消费者，政府通过切断开发商的资金来源，有效地抑制了房地产泡沫的形成，或者至少限制了他们获得资金的渠道。开发商突然意识到他们没有足够的资金来完成正在进行的项目。

根据标普全球评级的数据，2022年共有26家房地产开发商遭遇了困境事件。标普全球评级将困境事件定义为开发商据报道进行了重组或完全未能支付其任何境内外债务的情况。

然而，这些违约情况在2012年有所缓解，因为其中几家公司能够将到期日推迟到2024年底。未来几年，中国房地产行业的调整将对全球大宗商品市场的重工业产生较大影响，钢铁需求将会减少，水泥和玻璃等原材料的使用量也会减少。

这将影响中国生产这些原材料的重工业区，这些行业不会快速增长。国际货币基金组织（IMF）下调了2024年的全球经济增长预期，并将中国的房地产调整列为主要原因之一。

除了通货膨胀和利率上升之外，IMF还将中国的房地产调整描述为政策制定者在2024年面临的一个重大问题。IMF表示，中国消费者信心和投资的下降对全球经济构成了"重大风险"，因为房地产是中国经济的重要组成部分。

房地产开发商曾经发展迅猛。在某个时期，购买这些债券似乎是一项明智的投资，但这种增长以及对债务的依赖显然是不可持续的。

几十年来，人们一直在关注中国经济的这个问题，政府也开始思考如何降低其体系中的债务水平。这促使中央政府决定对房地产开发商实施"三条红线"规则，该规则对这些公司可以持有的债务现金比、债务资产比和债务权益比设定了上限。

有一些轶事表明，这项政策的执行非常严格，以至于每个人都害怕给房地产开发商提供任何融资，几乎就像切断了所有资金来源一样。

"三条红线"政策的严厉执行，使中国的违约率在2021年翻了一番，达到4.4%，第二年又翻了一番，达到8.2%（根据标普全球评级的数据）。

从目前的走向看，中国政府会尝试让这些私人开发商与债权人谈判，完成相关工作以稳定市场，而不是试图利用中央政府来强制他们建设。

此前几个月，央行和政府官员采取措施刺激房屋销售，将首次购房者的最低首付比例降低至20%，二次购房者的最低首付比例降低至30%。官员们还开始鼓励贷款机构降低现有抵押贷款的利率，所有这些都是为了促进房地产销售，提高公寓需求。

尽管住房需求尚未出现真正的V型复苏，但近几个月来，恢复消费者信心、稳定住房需求仍然需要时间。

私营开发商和国有开发商之间存在一个关键区别：私营开发商更多地依赖国际市场融资，例如向全球投资者发行债券来为其扩张提供资金；而国有开发商则更多地依赖国内融资。

这种现象在2021年和2022年再次出现，私营开发商的违约金额飙升至354亿，而国有企业则骤降至1.9亿，两者差距非常大。

这并不意味着国有开发商就完全没有问题，他们也面临着需求下降带来的日益增长的压力，融资也变得更加困难，尽管与过去18个月左右私营开发商所经历的困境相比，情况略有不同。

过去十年，中国房地产行业违约率升至历史新高，从2015年的40亿美元增至2022年的540亿美元。根据标普全球评级的数据，企业违约率翻了三倍。

由此可见，房地产开发商的经营方式存在分化。例如，他们过去更多地投资于低线城市，而较少投资于高线城市。

这与纽约等国际都市的房地产市场逻辑类似，核心大城市的房价往往能保持其价值，即使价格下跌，疫情过后也会反弹。这是因为越来越多的人涌向大城市寻找工作机会以及更优质的教育和医疗服务。

中国各地针对房地产行业的调整采取了不同的政策应对措施。例如，中央政府宣布，市级政府可以自行决定首次购房者的资格标准，这类政策因地区而异。

一线城市中，上海仍然保持着较好的发展势头。对于其他二线甚至部分一线城市来说，经济增速已经放缓，这意味着这项政策的有效性截然不同。

人们预期中国整体经济增长会从高速转向高质量，但这并不意味着经济会陷入深度衰退。现在没有人会指望房地产市场会立即稳定下来，市场已经更好地认识到，房地产见底需要一个过程。

关键问题在于，它何时开始稳定，或者何时走出调整期，这是市场正在讨论的问题。更重要的是认识到，这里存在一个长期的结构性变化。

本质上，中国的建筑业和房地产业规模过大，部分潜在需求正在下降，城镇化进程进入新阶段，人口老龄化加剧。过去二十年，中国大部分住房已经按照现代标准建设完成。

因此，中国未来不需要如此大规模的建筑活动、如此庞大的开发商规模以及整体房地产活动，因为需求正在结构性转变。

正因如此，中信证券所言的"供平过租"拐点，与其说是周期性反弹的号角，不如说是行业从总量扩张切换到存量运营、从投资属性回归居住属性的分水岭。