股息率高达7%，更是背靠超级巨头，沉寂六年后，业绩终于开始爆了

“这是价值事务所的第2216篇原创文章”

在此前宝立食品的文章“”中所长讲到，宝立的逻辑是B+C双轮驱动，面对B端各大餐饮巨头的调味品业务是压舱石，以空刻意面为代表的C端业务才是业绩放大器，也是其更广阔的未来。

像空刻这等方便食品最重要的就是调料包，宝立的意面之所以起量这么快，如此受消费者的认可，核心在于宝立是业内调料包做的最好的。宝立本来就是To B调料包业务起家的，我们在外面餐厅吃到的意面等绝大多数产品可能供应商就是宝立，宝立做的方便食品味道自然能和外面餐厅一样，甚至还更胜一筹。

既然能靠调味能力做出空刻意面这个十亿级爆款，宝立自然也能把这套逻辑复制到其他方便速食品类上，虽然现在还没出来，但未来完全值得期待。

而宝立食品的逻辑放在颐海国际身上，可以说一个字都不用改。

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价值事务所

自海底捞脱胎的颐海国际

颐海国际最初只是海底捞内部的火锅底料工厂，而后从海底捞内部独立出来，成为了单独的上市公司。2016年刚上市时，收入还高度依赖海底捞这个关联方的订单；但到了2018 年，第三方收入便同比增长 104%，占比首次超过海底捞，同时还推出筷手小厨这个C端品牌切入方便速食赛道；而后，第三方业务占比持续提升，到 2025 年，海底捞、第三方收入占比分别为 28%、71%，2026H1也基本保持这一比例，关联方占总营收的 29.9%，第三方占比70.1%，可以说已部分脱离了对海底捞的依赖。

现如今，颐海国际的业务由以下三大部分组成，其中：

火锅调味料是核心基本盘，2025 年实现收入40.38亿，占总营收的 61.1%；2026H1实现收入 19.24 亿，同比增长 14.3%，占总营收的 57.5%。清汤、番茄、清油、菌汤等大单品地位稳固，冬阴功、韩式口味等新品持续补充。

中式复合调味料是由火锅底料横向扩展出的业务，涵盖小龙虾料、鱼调料、香辛料等。2013-2025 年收入 CAGR 达 30%，2025全年贡献收入9.16亿，占总营收的13.8%，2026H1则实现收入 5.64 亿，同比增长 14.7%，占总营收的 16.9%。

方便速食基本是To C的产品，包括自热小火锅、冲泡系列、自热米饭等，2017-2025 年收入 CAGR 高达 50%，2025全年贡献收入15.64亿，占总营收的23.7%，2026H1实现收入 7.94 亿，同比增长 11.9%，占总营收的 23.7%。

海底捞目前是国内当之无愧的餐饮一哥，而且还是少有的成功出海的企业，2025年国内实现营收432.25亿元，共经营餐厅1383家。

值得一提的是，截至2025年末，公司除海底捞品牌外已运营20个餐饮子品牌，共计207家餐厅。海外在14个国家经营126家海底捞餐厅，其中71家位于东南亚地区，21家位于东亚地区，22家位于北美地区，12家位于其他地区，2025全年实现营业收入8.41亿美元。

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也就是只要有海底捞在，颐海国际不论如何都有一个保底在，还能跟随海底捞一起成长、一起出海，毕竟海底捞本身还有不小成长空间，不仅在海外站稳了脚跟，还分拆出了主营境外业务独立上市的企业特海国际，2025全年实现净利润3630万美元。

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后续空间极大

海底捞本就是非常出色的大B端客户，颐海国际有多年服务海底捞餐饮供应链的经验沉淀，自然能深刻理解餐饮端的口味、成本、交付需求，肯定也能服务好类似海底捞的其他大B。此前，颐海国际的调料更多是像天润股份那样通过经销商进行销售，没有像宝立那般直接To B。

从2024 年开始，公司建立独立团队开拓 B 端客户，合作客户分为餐饮连锁、零售 KA 以及工业类（诸如方便食品企业白象这种）。

针对餐饮客户，公司提供深度定制化的菜单研发服务，不仅能供应标准化底料，更深度参与客户新菜品开发全流程，从口味调试到工艺落地提供全链条支持，品类上突破单一火锅底料的局限，成功延伸至浇饭酱料、小吃蘸料、腌制料等多类复杂调味品类，如今已陆续拓展米村拌饭、西贝等 B 端客户。2025 年，公司第三方 B 端业务实现收入 3 亿，同比大幅增长 73%，2026H1实现收入 1.83 亿，同比增长 17.6%，虽然当前基数不高，但增速极快，参考海底捞业务占公司营收的比重，这一块后续相当值得期待。

零售客户方面，则是通过部分商超客户直营管理，其中直营商超渠道 2025 年实现 5.59 亿，2026H1实现收入 3.54 亿，占总营收的 10.6%。目前公司已与盒马达成直营合作，并合作开发贴牌产品，2026 年则重点突破山姆渠道，希望取得同盒马一样的成绩，此外，公司还凭借定制低价、小规格产品切入头部量贩企业，布局高周转渠道。

有了这些大B端企业的背书，后续突破C端客户也会更容易，不论是卖速食类产品还是卖调料。

除了B端客户外，更具看点的其实是海外。

正如前文讲的，公司是完全跟着海底捞一起出海的。产能端，公司已在泰国、马来西亚布局生产基地，实现本地化生产，大幅降低物流成本与交付周期。2025 年，其海外总收入达5.85亿，其中第三方海外渠道收入达 4.26 亿元（剔除海底捞这个关联方），同比增长 45.4%，保持高速增长态势。2025 年完成了多个国家的销售认证，同步储备了本地化的销售与研发团队，为 2026 年的加速扩张做好了准备，这不，在2025的高基数下，2026H1，第三方海外渠道销售收入又同比大幅增长 46.8%达 2.79 亿元。

按照颐海国际的规划，2026 年海外销售国家将从 40 多个增至 60-70 个，市场将从传统东亚区域扩展至中东、欧美、日韩等更广阔的市场。

针对不同区域，公司会采取不同的拓展策略：

成熟市场如新马泰、美国，渠道已覆盖华人商超、本土经销商及直营体系，2026 年重点推进口味本土化改良与 B 端客户合作，从华人消费向本土消费渗透。

日韩等新进主流市场，重点打入便利店等年轻化渠道，持续扩充产品 SKU，贴近当地消费场景。

南美、非洲、中东等新兴市场，先以小规模贸易试水，探索当地口味偏好，逐步搭建经销网络，为长期布局打基础。

在中国餐饮、中式口味全球化输出的大背景下，海外市场必将打破国内复合调味品行业的增长天花板，为颐海国际提供更长期的成长动力。

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疫情后，由于终端经济疲软，自2020年起，颐海国际的业绩基本就处于原地踏步状态，但其实已经很不容易了，毕竟绝大多数消费企业都是一路下滑，甚至大幅下滑。

经过几年的原地踏步，目前颐海国际明显已经重新进入业绩修复通道。随着海底捞门店稳步扩张与大众餐饮复苏，关联方业务有望保持量价齐升的稳健态势；第三方业务在 B 端与海外的带动下有望重回双位数增速。

今年上半年，颐海国际就交出了一份营收利润双升、盈利质量显著改善的成绩单，营业收入 33.47 亿，同比增长 14.3%，经营利润5.47 亿，同比增长 27.1%，净利润 3.76 亿，同比增长 21.4%。

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