永赢万象系统周报 | 20260929

来源：市场投研资讯

（来源：永赢基金微讯）

大类资产收益率（20260918-20260925）

上周A股后半周调整明显，全周全A指数下跌1.21%，市场交投热度整体企稳，日均成交规模由前一周的1.81万亿回升至1.91万亿。风格层面，价值跑赢成长，中证红利指数上涨0.18%，科创50、创业板指分别跌1.86%、2.48%。行业层面，板块整体分化仍不算明显，价值类行业略占优，其中房地产、煤炭、医药、石油石化领涨，涨幅超1%；有色金属、通信、电力设备及新能源、建材领跌，跌幅超2%。房地产前半周在政策宽松预期、基本面数据回升下大幅上涨，贴息政策和公积金贷款利率降息等传闻下地产板块迎来独立行情，但后半周有所调整，具体政策出台存在分歧；煤炭方面，库存有所去化且煤耗回升，煤价上周再度转为上行，叠加供给潜在放松的利空在前一周调整中有所消化，上周迎来反弹；油价上周小幅调整，但央企龙头和炼化板块走强，支撑石油石化板块表现。美债利率持续新高、美元指数走强，有色金属商品端黄金调整，铜价冲高回落，对应板块承压，碳酸锂价格跌至低位，能源金属延续弱势；高切低行情延续，科技板块相对承压，通信、建材、电子等行业小幅调整。港股上周调整，恒生科技指数下跌2.13%，恒生中国企业指数下跌0.72%。

债券和商品市场方面，债市上周延续偏强震荡格局，中债-新综合财富（总值）指数上涨0.17%，中债-国开行债券总财富（7-10年）指数上涨0.13%。美元指数和美债利率上行明显，10月联储再度加息的概率提升，黄金上周回调明显，沪金期货价格指数下跌2.44%，伦敦金下跌2.13%。

海外市场方面，美国经济仍有韧性，且近期美联储多位官员鹰派表态，美债调整，美元指数继续走强，美股反弹。最终标普500指数上涨1.21%，纳斯达克指数上涨2.06%；美元指数上涨0.82%，突破101；10年美债上行16bp至5.17%，创近15年来新高，2年美债上行5bp至4.81%；VIX指数上涨0.41%到14.87，仍处于相对低位。

注：数据来源wind，数据区间取2026/9/18-2026/9/25。

大类资产观点方面，对黄金略偏乐观；对A股偏中性，对债券略偏谨慎；对转债资产，相对估值维度看维持中性。

大类资产晴雨表（20260925）

权益TAA打分偏中性。偏中期的盈利信号维持为中性；趋势未确认走强，但成交量整体企稳，且节前仍未显著缩量，信号转多，量价信号总体转中性。结合情绪指标处于低位，可以关注。

债券TAA最新打分为偏谨慎，相对前周略有回升。基本面方面受商品价格走强、PMI数据偏强影响，仍略偏空；技术面方面，债市资金面模型维持看多，趋势模型分数边际回升。

黄金TAA模型打分偏乐观，但相比上次打分有所回落，模型观点中性偏积极。后续一段时间，美元走强与美债实际利率上行使贵金属承压，但特朗普施压降息与央行储备多元化需求提供支撑，考虑到年内仍有一次加息可能性，在这个背景下黄金价格大幅上行的空间不大。

5

可转债观点

可转债价格走势

转债市场方面，近期整体调整，前三天中低价杀估值，第四个交易日高价正股补跌，整体普跌行情。总体看转债资产性价比提升，但资金面偏弱，平衡和股性品种估值存在压缩空间，关注有债底保护的低价偏债品种。

6

风格轮动模型

短周期模型：价值成长轮动模型相对关注价值，大小盘轮动模型相对关注小盘。

长周期模型（基于宏观周期维度，视角更长）：截至8月末，领先指标处于0轴下方但边际回升，同步指标目前仍高于0轴，继续处于放缓期。经济周期维度看，周期风格或将占优，不过过去一段时间周期风格内部基本面和股价分化都较大，可以自下而上寻找机会。

风格轮动模型

7

红利策略观点

指数估值情况

拥挤度模型

中证红利指数股息率约为4.28%，从景气度、波动率和股息率三维度打分模型来看，红利风格里面的电力与公用事业、消费者服务、非银打分排名靠前。短期拥挤度来看，红利指数拥挤度消化明显，择时信号重新转多，成交占比也处于相对低位。

8

大类资产波动率跟踪

2026年9月24日主流指数波动率监控

市场波动率近期有所回落。隐含波动率方面，处于今年以来中枢水平、5月以来低位。历史波动率方面，港股处于较低位，A股整体也回到相对低位。低波且相对低位，波动率维度，可以关注港股和A股偏大市值板块的机会。

三

后市展望

1

整体市场

周期维度看股债：截至8月底，经济领先指标企稳回升，但仍位于0轴下方，预计9月或将进一步回升；经济同步指标继续回落，但略高于0轴，预计9月在通胀数据支撑下或将企稳，综合判断周期仍处于放缓期，观点维持为中性。从周期视角看，对于股市而言拆分至估值维度和盈利维度，估值维度中由流动性充裕主导的估值扩张阶段已基本结束，若要进一步突破亟需更强的宏观叙事，比如通胀预期小幅向上和需求配合形成共振，中下游顺价并带动盈利修复逻辑扩散到更多行业，而同时广谱利率仍维持在相对低位，阶段性错配若形成合力，有望为市场提供新的上行动力；实际看盈利维度的修复或将成为推动股市进一步走强的核心驱动力。尽管当前经济基本面仍平淡，但依托细分行业高景气，A股盈利水平企稳修复，26年上半年净利润大增：新兴产业方面，部分行业在下游持续高景气需求旺盛下蓬勃发展，盈利显著改善，上半年增速进一步上修；传统产业方面，全球大宗商品涨价，上游和部分中游行业利润修复，部分行业包括有色金属、石油、化工、煤炭等二季度实现同比高增；非银板块在市场整体向上驱动下，盈利显著增长。对于债市而言宏观环境偏友好，经济基本面总体偏平，呈结构性高景气，仍需相对较宽松的利率环境来支持实体经济发展，中长期需要关注通胀是否能持续修复，目前看上游涨价还未传导到中下游，未来一段时间通胀全面上行压力预计相对可控。

债券层面，上周债市利率继续下行，超长端有所表现。30年国债下行约4bp至2.11%附近，10年国债下行约1bp至1.67%附近。从基本面、估值和流动性三个维度看：基本面层面，总体呈分化特征，出口数据维持高增长，环比增速略高于季节性中枢，通胀数据受输入性因素驱动小幅回升，生产略好于预期，不过消费仍偏低迷；估值层面，绝对估值维度，短端票息仍偏低，收益率进一步下行的空间相对有限，超长端或有一定性价比，相对估值维度，股市价值板块平稳，相对性价比下降；流动性层面，资金利率整体处于低位。结合债券择时模型，整体略偏谨慎，考虑到利率水平整体偏低且当前拥挤度已经处于高位，积极寻找期限和券种上的结构性机会，中期维度看上行和下行的空间或相对有限。

股票层面，上周股市冲高回落，不过市场活跃度企稳回升，日均成交额由前一周的1.81万亿小幅回升至1.91万亿。从盈利、估值和流动性三个维度看，目前处于盈利增长消化估值的阶段。盈利层面，受益于 AI 产业链、有色金属、油气等高景气细分方向支撑，这些企业今年以来同比增速相比25年大幅增长。预期盈利方面，部分新兴行业也持续上修前瞻盈利水平，催化市场在AI等领域持续产生交易热点，传统行业方面，上游除了持续高景气的有色板块外，石油和煤炭板块受益于本轮国际能源品价格维持相对高位，二季度盈利修复明显，非银板块二季度业绩大增，中游部分环节如煤化工、石油化工等在二季度也显著增厚利润，但也有一些中游环节下游需求平淡，顺价能力较弱，成本端大幅上行导致盈利将受损。估值层面，市场的绝对估值水平（PE、PB）处于历史偏高水平，但和历史极端水平仍有距离。流动性层面，市场活跃度处于年内低位，中枢水平低于5-7月水平，近期融资余额和ETF资金都比较平稳，整体处于存量博弈阶段。海外方面中美元首会谈顺利完成，保持关注美伊局势和美国经济基本面、美债利率情况，可能影响全球流动性，另外科技板块在A股权重上升，持续关注日韩等科技为主的股指和美股科技龙头表现。结合股票择时模型，总体观点中性，当前情绪指标处于低位，需要持续关注，并在市场调整后寻找低位机会。

展望后市，结构层面，未来一段时间基本面分层相对明确，一类为高景气的成长行业，静态估值处于高位，依靠远期高盈利增速消化估值，但公募持仓较为集中，叠加远期盈利前景本身存在不确定性，一旦利好边际减弱或负面因素显现，行情波动或将放大；另一类为偏价值行业，内部基本面存在分化，部分行业基本面迎来显著修复，部分行业仍承压，7月在资金高切低的风格切换下迎来修复窗口。8月后风格进入高速轮动状态，高景气行业和价值板块轮流表现。对于价值板块，基本面波动不大，近期拥挤度明显回落，整体具备交易价值，部分子板块具备长期配置价值，关注二三季度业绩相对稳健且高频数据企稳，或筹码结构出现改善的细分机会如港股能源、港股非银、游戏等；绝对收益维度，关注电力板块，整体拥挤度在价值板块内更低，本轮能源价格上行，有利于远期电价预期上修，从债市的比价逻辑看也有支撑。成长板块可能内部分化，需要关注估值的合理性和盈利的确定性，并判断市场定价隐含的预期是否过高，当前拥挤度回落，投资价值提升。

宽基指数层面，目前模型转中性，可以积极寻找结构性机会。中长期维度，A股仍具备较好的投资价值，但需要AI板块持续高景气，且传统行业也能逐步企稳并由资源板块扩散到其他板块，较理想的情况是中游供给侧适度反内卷将涨价压力向下传导，经济企稳且通胀逐步回升，周期、消费和顺周期红利占优；但如果基本面没有兑现，股市可能承压。债市持续关注久期对冲机会。

中证红利指数上周上涨0.18%。板块拥挤度（成交额占比）和交易活跃度在9月初来到高位，近期消化明显。股息方面，中证红利指数的股息率约为4.28%，处于近十年大约31分位；估值方面，红利板块的PB、PE分别处于近十年51、80分位，整体估值水平处于中枢偏高位置；股债性价比方面，ERP指标（EP-10年国债收益率）为近十年的约41分位。

分行业来看：

煤炭板块上周领涨，基本面维度，煤价上周再度转为上行，秦港5500大卡动力煤市场价988元/吨（环比+11元）。京唐港焦煤（山西产）现货价格2700元/吨（环比+0元）；需求侧日耗环比回升显著；沿海电厂库存整体平稳。当前煤炭板块基本面仍然扎实，供给端短期复产很难立刻奏效，目前基调是安全和稳产两手抓。前期回调后，板块交易价值回升，投资价值也逐步体现，可以在板块/红利情绪转弱阶段关注动力煤尤其是港股龙头，以及煤电一体化个股。焦煤方面，需求主要是钢铁，基本面整体偏弱，若资金提前博弈基本面修复，可以持续关注A股低估值焦煤龙头。

银行板块总体表现平稳。二季报银行的业绩有所分化，大行和优质城商行整体稳健，但银行股的估值分化也反映了基本面的差异。板块的核心矛盾在息差，26年受益于负债成本改善，净息差企稳，资产质量稳健，LPR在过去1年多持稳（1年期3.0%、5年期以上3.5%），为贷款利率企稳奠定定价基础。往后看银行可能会更多受分母端定价，债市利率下行，有望利好分母端。

保险和券商板块，整体处于强现实弱预期状态。保险板块负债端增速受基数等影响边际回落，主要看投资端表现，二季度业绩整体超预期，归因于科技板块行情参与度较高，但是前瞻三季度，受市场影响业绩增速边际放缓，且长端利率下行影响投资预期回报，因此需要结合位置来看待，近期回调较多，可以关注港股保险板块；券商端二季度成交活跃度和融资余额都处于高位，股债总体强势，自营业务修复，且得益于在科技板块的股权布局，业绩同环比均高增，但三季度有所回落，仍依赖市场量能和整体行情，成交活跃度近期企稳，关注年内相对更滞涨的港股龙头，博弈市场情绪回暖和行业格局优化的长期逻辑。

电力板块，近期回调到前期低位后，关注行业的板块性机会，有望迎来基本面、拥挤度和债市比价逻辑的共振。基本面维度，受益于电力供需格局改善、成本端能源价格上升，现货电价和月度电价整体处于震荡上行趋势，整体板块受益，往后看，煤炭库存去化明显，预计价格很难大幅回落，将有利于明年长协电价谈判，行业预期修复。其中港股关注核电和绿电龙头，估值较低，其中绿电催化可能来自绿电直连政策推进后行业格局改善、补贴回款加速等，有望具备向上弹性。

化工和有色板块，化工板块仍然是内部分化行情，结合下游的表现做映射来应对，需求整体偏平，关注供给受约束的细分品种，需谨慎看待纯成本推动的末端涨价股。有色金属观点，黄金股方面，商品价格走势可能更加偏向震荡。近期回调后，股票相对于商品的性价比从底部回升；铜板块偏中性判断，目前价格计提关税预期比较复杂，近期也出现了铜价涨而股票不跟的情况，当前龙头公司估值逐步具备性价比，左侧关注；铝板块，即使按照悲观假设，部分电解铝板块估值和股息率存在配置价值，可以从绝对收益视角关注机会。

交通运输板块，分板块看，航空板块需求端受多重因素影响表现一般，但属于少见的仍处于底部区间的板块，可以关注，用于对冲油价回落风险；航运在绕行、气候等因素影响下整体基本面偏强，预计后续一段时间有望迎来业绩增长，近期运价进入平台期后，股票端冲高回落，可以把握交易热度变化；快递方向近期景气度迎来边际催化，进入旺季逐步开启提价，估值相对偏低，关注修复机会；稳健方向关注港口、公路板块，具备投资价值。