上海
2026
联系人：谭逸鸣、裴明楠
事件：标普公布美国9月制造业PMI初值57.0（预期53.6，前值53.9），服务业PMI初值58.7（预期56.0，前值56.5），9月综合PMI初值58.4（前值56.0）。
在标普公布数据的前后，美伊谈判推迟、美联储巴尔表示“可能需要进一步加息”，多因素叠加，令10Y美债当日升破5.1%创2007年以来新高、美元升破101关口。
PMI数据火热背后的4个驱动因素
1、核心动力是内需订单。服务业新订单创2022年3月以来最快，制造业新订单创2022年4月以来最快，显示美国国内火热需求；而外需则偏弱，商品出口量下降，服务出口仅小幅增长。
2、产出显著加速。综合PMI产出指数升至58.4，为2021年7月以来最快扩张速度，其中，服务业产出增速创五年多来最大升幅；制造业产出增速升至2022年4月以来最快。
标普首席经济学家指出，剔除疫情后重启的那段反弹，本月是2015年初以来企业活动最大幅度的改善，制造业和服务业都在繁荣。
3、制造业PMI强劲还来自于供应链受阻。制造业“供应商交货时间”这一分项创下了2022年7月以来最长交货时间。
4、积压订单倒逼招聘，劳动力正在成为新瓶颈。“待完成订单”以2022年5月以来最快的速度累积，这是产能利用率和未来产出的关键前瞻指标，或预示未来数月产出和产能可能进一步扩张。企业招工力度加大以消化订单积压，制造业就业以2021年2月以来最快速度增加。
总言之，这次标普PMI大幅走强，背后是内需订单的真实扩张，同时产能吃紧、供应链受阻和能源成本起放大作用。这次PMI数据强化了“通胀或并非单纯的供给侧冲击、还有需求侧过热”叙事。综合PMI价格指数升至2022年10月以来最高。
美联储年内再次加息的概率已超90%，只是加息次数问题
在标普发布美国PMI数据前后，中东传来爆炸、伊朗官员表示“不会急于谈判”，美联储理事巴尔放鹰，共同推动10Y美债攀升逾10bp、美元突破101，黄金和美股同步下挫。
我们认为，美联储年内再次加息几成定局，悬念是10月加还是12月加、还是两次会议都加。
CME最新数据显示，年内再加息2次（即10月和12月FOMC都加）概率已高达54.8%，年内再加息1次的概率为38.7%。(图3)
从中期视角看，美国正陷入“控通胀”与“稳债务”的两难交织：一边是能源冲击、内需过热、供应链摩擦下通胀粘性，“倒逼”美联储偏鹰立场；另一边，10Y美债升破5.1%大幅推高联邦政府付息成本，紧缩政策与债务可持续性之间的困境或加剧。
短期内，各类资产怎么看？
美债：短期内可能高位震荡，突破5%之后、四季度可能再创今年新高。美联储加息周期重启，美财政部扩容回购或对利率的作用相对有限，当前10Y美债已升破5.1%，刷新2007年以来新高，我们认为年内或有可能再创新高。美债曲线“熊平”风险或上升。
美股：短期内或需谨慎。虽然纳指刚刚创历史新高，但10Y美债突破5.1%，对风险资产是直接压力，股债性价比恶化，短期内美股或难有显著的上行催化，除非美伊突然取得实质进展。
黄金：短期内或有回调压力。受加息预期打压，现货黄金跌破4300美元/盎司。后续如果10月和12月连续加息这55%概率的事件兑现，美债继续冲高，黄金可能进一步承压，不排除金价测试4200美元附近支撑，但中期逢低吸纳的逻辑或仍然成立。
美元和人民币：短期内，强势基本面或支撑美元，后续如果9月ISM官方PMI偏高、9月美国CPI超预期的话，甚至可能存在挑战年内新高的可能；但若数据后续走弱或美伊局势缓和，前期涨幅也可能较快回吐。
强美元环境下，预计人民币或相对抗跌，主因中国高贸易顺差与结汇需求的支撑，人民币出现趋势性贬值的概率依然较低。
但也需注意，标普口径的PMI可能被上修/下修，下周公布的ISM官方PMI或更关键。再下一节点关注10月2日非农、10月中旬的美国CPI与三季报。
※风险提示
美国通胀超预期，地缘风险超预期，美联储货币政策超预期。
※研究报告信息
证券研究报告：《美债升破5.1%之后——海外市场点评》
对外发布时间：2026年9月24日
报告发布机构：天风证券股份有限公司（已获中国证监会许可的证券投资咨询业务资格）
本报告分析师：谭逸鸣 S1110525050005； 裴明楠S1110525060004
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