瑞银首评 5 家矿企转型 AI：均给买入，均享 36% 上行

据 Woofun AI 消息，瑞银首次将五只由比特币矿企转型而来的 AI 数据中心托管股纳入覆盖范围，并罕见地给予全部标的买入评级，测算其平均上行空间高达 36%。

这一投资逻辑的锚点并非传统的资产规模，而是这些企业在早年比特币挖矿周期中提前锁定的电网接入位置以及极具竞争力的低价电力资源，这些要素在当前的 AI 基础设施建设浪潮中已转化为极度稀缺的核心资产。

在 2026 年 9 月 22 日发布的基础设施报告中，瑞银指出这五家公司合计拥有 4.8GW 的已租赁容量，另有约 12GW 的扩张管道，但市场目前仅对已签约资产给予了估值认可。电力接入时间（time to power）已成为制约数据中心扩张的核心瓶颈，美国电网互联排队时间已延长至 5 年以上，传统数据中心市场的空置率更是低于 2%。瑞银分析师 Ryan Gravett 强调，从 2028 年到 2030 年，AI 基础设施预计将新增约 260GW 容量，这一数字是 2025 年到 2027 年约 90GW 新增容量的三倍。

基于此供需失衡，瑞银对五家公司的目标价设定显示出显著的上行潜力：Hut 8(HUT.US) 目标价 143 美元，较 9 月 18 日收盘价 99 美元有 45% 上行空间；TeraWulf(WULF.US) 目标价 24 美元，较 17 美元有 41% 上行空间；Applied Digital(APLD.US) 目标价 38 美元，较 28 美元有 35% 上行空间；Core Scientific(CORZ.US) 目标价 24 美元，较 18 美元有 33% 上行空间；Cipher Digital(CIFR.US) 目标价 23 美元，较 18 美元有 25% 上行空间。

Woofun AI 整理数据显示，这五家公司当前交易在 12 到 18 倍 2028 年 EBITDA，明显低于 Digital Realty(DLR.US) 和 Equinix(EQIX.US) 等传统数据中心 REITs 的约 19 倍估值水平。瑞银认为，这种折价主要反映了市场对执行风险、租户集中度以及非传统市场续约不确定性的担忧，而非基本面的缺失。

租户结构的优化是支撑估值修复的另一关键变量。过去两年，这些公司从比特币矿企转型而来，早期租户多以新型云厂商为主，其信用往往依赖 Google(GOOGL.US) 等超大规模厂商的支持。

然而，近期租户信用等级出现了明显改善。Applied Digital(APLD.US) 在 2026 年 4 月到 6 月期间签下了 810MW 租约，租户为 Meta(META.US)（AA-评级），同时 Oracle(ORCL.US)（BBB 评级）签约 200MW，使得 CoreWeave(CRWV.US)（B+评级）的占比从 100% 降至 30%。Cipher Digital(CIFR.US) 与亚马逊(AMZN.US)签署了 286MW 租约，亚马逊(AMZN.US)作为直接投资方，承诺承担超支成本。

Core Scientific(CORZ.US) 与 AMD(AMD.US) 签署 530MW 租约，AMD(AMD.US) 不仅提供项目融资支持，还持有认股权证。Hut 8(HUT.US) 与英伟达(NVDA.US)签署 704MW 租约，英伟达(NVDA.US)作为 AA 评级租户提供了极强的信用背书。TeraWulf(WULF.US) 则与 Anthropic 签署 401MW 租约，期限长达 20 年。瑞银测算表明，资本成本每上升 100 个基点，EBITDA 倍数将压缩约 2 倍，因此高信用等级租户的引入能有效降低融资成本，从而支撑更高的估值倍数。

电力管道作为核心期权，其可见度与地域政策差异构成了分层价值。五家公司合计拥有约 12GW 未租赁电力管道，其中约 6GW 将在未来 2 到 3 年内进入超大规模厂商的预租窗口。瑞银按可见度将其分为三层：第一层是 2027 年交付窗口内的高概率机会，包括 Cipher Digital(CIFR.US) 的 340MW、TeraWulf(WULF.US) 的 400MW 以及 Applied Digital(APLD.US) 的 250MW；第二层是 2028 到 2029 年交付的管道；第三层则是 2030 年之后的长期期权。

Cipher Digital(CIFR.US) 的管道集中在得克萨斯州，约 95% 容量位于该州，但 ERCOT 的 Batch Zero 审查流程导致电力分配和投运时间存在不确定性，尽管其 477MW 容量在 2027 年交付窗口内，且 Reveille 站点 70MW 已获批互联协议，管理层仍称需求环境"从未如此强劲"。

相比之下，Applied Digital(APLD.US) 的管道分布在北达科他州、路易斯安那州和阿拉巴马州，不受 ERCOT 政策影响，公司通过 Base Electron 合资企业锁定 1.2GW 天然气发电机组，可从 2029 年开始供电，且管理层披露可采购的机电设备约 700MW 每年。Hut 8(HUT.US) 的管道包括 River Bend 园区扩建选项，原租约含最高 1GW 增量容量选择权，公司还在评估现场发电方案，可能与 Entergy(ETR.US) 合作，而 American Bitcoin(ABTC.US) 的 567MW 电力资源也可作为 AI 用途的储备。

交付执行进度是近期的关键催化剂。目前五家公司仅交付约 720MW，占已签约容量的 15%，但到 2027 年中将再交付 1.6GW，使总交付量达到 2.3GW，占签约容量的 50%。具体来看，Applied Digital(APLD.US) 已交付 175MW，占 CoreWeave(CRWV.US) 承诺的 44%；Core Scientific(CORZ.US) 已交付 437MW，占 CoreWeave(CRWV.US) 承诺的 75%；Cipher Digital(CIFR.US) 的 Black Pearl 站点提前两个月交付，亚马逊(AMZN.US)租约已开始产生收入；Hut 8(HUT.US) 的 River Bend 园区卫星图像显示地基施工中，首批 65MW 预计 2027 年第二季度交付。

瑞银的配置建议集中在三个方向：电力接入时间的稀缺性支撑租金和开发收益率，Hut 8(HUT.US) 和 TeraWulf(WULF.US) 的管道可见度最高；租户结构从新型云厂商向高信用等级改善，Applied Digital(APLD.US) 和 Cipher Digital(CIFR.US) 的租户质量提升最快；交付执行是近期催化剂，Core Scientific(CORZ.US) 和 Applied Digital(APLD.US) 的交付进度领先。

这一系列动态表明，矿企转型 AI 托管的逻辑已从概念验证进入实质性的价值兑现阶段。