JP摩根：商品期货市场14年来新高--地缘政治拉升能源投资者净持仓反向下滑

来源：市场资讯

（来源：老迈日记）

追踪的大宗商品市场的未平仓合约估计价值周环比增长3%（570亿美元），达到2.1万亿美元，创下自2012年开始追踪数据以来的新高（表2主要全球交易所大宗商品市场未平仓合约估计价值在截至9月11日的一周达到2.1万亿美元，图2全球大宗商品市场未平仓合约估计价值周环比增长3%）。与上周类似，能源仍是整体未平仓合约增长的主要驱动力，这得益于能源价格的上涨以及大宗商品板块（主要也是能源）的120亿美元周环比合约流入。在宏观方面，我们的经济学家已将9月央行会议标记为发达市场加息周期的开始。欧洲央行上周加息后，他们现在预计美联储、日本央行和澳洲联储将在月底前采取行动。美联储在9月FOMC会议上加息25个基点，随后在12月再加息25个基点。

截至最新数据，全球大宗商品期货市场投资者净持仓估计价值周环比下降2.5%（-70亿美元），至2730亿美元（表1追踪的大宗商品市场投资者净持仓，图3大宗商品市场净多头头寸减少70亿美元，主要受原油市场驱动，图4最新预测显示贵金属市场持仓减少），主要受能源市场影响。能源市场净多头头寸周环比下降86亿美元，因投资者削减了迪拜原油的净多头头寸（-128亿美元周环比），尽管这部分被ICE柴油（+16亿美元周环比）、ICE布伦特原油（+10亿美元周环比）和NYMEX WTI原油（+10亿美元周环比）的增长所抵消。农产品市场投资者持仓周环比下降10亿美元，主要受棉花（-8亿美元周环比）和咖啡市场（-9亿美元周环比）影响。贵金属净多头头寸周环比增加29亿美元，主要由黄金带动，而贱金属净多头头寸周环比下降6亿美元，主要由锌（-4亿美元周环比）带动。摩根大通QDS截至9月14日的最新预测显示，大宗商品市场持仓下降34亿美元，主要由黄金（-50亿美元周环比）、白银（-10亿美元周环比）、铜（-15亿美元周环比）的下降带动，尽管这部分被原油市场（+43亿美元周环比）的增长所抵消。

能源市场未平仓合约估计价值周环比增长7%（640亿美元），至9750亿美元（9月11日，图6能源市场未平仓合约估计价值周环比增长7%）。这主要受能源综合体价格上涨（布伦特原油+9%，WTI原油+10%，TTF天然气+10.5%周环比）以及所有交易商类型86亿美元周环比净合约流入的进一步支撑。我们注意到，美伊冲突持续时间超出预期，远期曲线可能定价错误。聚焦未来16个月，我们估计曲线前端价格高估约6美元，但后端价格低估约10美元。然而，有三个因素阻止原油价格飙升：重新安排和可替代的流量、库存提取慢于预期，以及最重要的是，在中东以外供应增加和战前盈余的情况下需求疲软。因此，即使是旷日持久的冲突也可能只意味着布伦特原油平均价格温和。天然气市场未平仓合约估计价值本周增长9%，至2520亿美元（9月11日，图13天然气市场未平仓合约估计价值周环比增长9%）。这主要受欧洲和亚洲基准价格上涨的驱动，并得到本周45亿美元净合约流入的进一步支撑。我们注意到，中东局势升级和霍尔木兹海峡再次关闭推迟了卡塔尔液化天然气在冬季的重启，将TTF价格推高至超出预期，并增加了冬季波动风险，因为欧洲进入冬季时库存处于历史低位。这些因素为冬季价格飙升创造了巨大的潜力。以及波动性加剧，价格对天气预报变化和任何供应中断高度敏感。在正常天气条件下，我们认为70-80欧元/兆瓦时足以吸引欧洲的边际液化天然气货物并刺激天然气-煤炭转换，支持将2026年第四季度的预测修正为75欧元/兆瓦时。然而，液化天然气供应增加和卡塔尔可能回归应在2027年缓解供需平衡，使价格在夏季前接近40欧元/兆瓦时。

贵金属市场未平仓合约估计价值环比下降1%（-36亿美元）至3050亿美元，连续第三周下跌（9月11日，图8 贵金属未平仓合约估计价值环比下降1%）。

在所有交易者类型中，该行业净合约流入总计近30亿美元，主要流入黄金（22亿美元）和白银（10亿美元）。同时，COMEX黄金期货的净管理资金头寸减少1.8千合约，总计约13.5万手净多头。

金属市场未平仓合约估计价值环比下降1%（35亿美元）至2410亿美元（9月11日，图9 贱金属市场未平仓合约估计价值环比下降1%）。该行业所有交易者类型的净合约流出总计0.4亿美元，主要来自LME铜（-0.7亿美元）和LME锌（-0.4亿美元）。在铜方面，上周的关税更新并非新鲜事，但考虑到美国进口拉动的重要性，它吓坏了一个长期市场。

在上周创下14,800美元/吨的历史新高后，铜价周四大幅逆转，因路透社一篇文章援引两位不愿透露姓名的知情人士称，白宫正在讨论征收精炼铜关税，原因是在中期选举前对可负担性的担忧。目前，该文章并未从根本上改变我们认为美国最终可能对精炼铜阴极进口采取分阶段、逐步升级的关税的观点，以确保此前进口的铜库存留在国内，避免不必要的去库存；然而，它确实表明实施时间可能会推迟到11月的中期选举之后，这在短期内给了铜一些喘息空间。

环境市场未平仓合约估计价值环比增长4%（30亿美元）至870亿美元（9月11日，图7 环境市场未平仓合约估计价值环比增长4%）。这得益于欧盟碳排放配额（EUA）价格环比上涨1.6%，并得到14亿美元净合约流入的进一步支持。截至9月4日，投资基金增加了其在欧盟碳排放配额中的净多头头寸，达到33,958手，环比增加1,506手。

农产品市场未平仓合约估计价值本周基本持平，为4330亿美元（9月11日，图10 农产品市场未平仓合约估计价值本周趋于稳定，图14 谷物和油籽市场未平仓合约估计价值本周趋于稳定）。来自谷物、油籽和软商品市场29亿美元的净合约流入所带来的未平仓合约增加，在很大程度上被畜牧市场20亿美元的净合约流出以及玉米、咖啡和可可市场价格本周下跌所抵消。

能源市场价格动能增强，而金属和农产品市场价格动能减弱（9月11日，图17 主要大宗商品价格动能（z值）和交易信号，图18 大宗商品市场价格动能和交易信号）。本周钯金和咖啡的短期价格动能交易信号转为负面，发出“卖出”信号。同时，WTI的原油多头和空头价格交易信号、布伦特原油的长期信号和TTF的短期信号均突破各自的正阈值，表明其买入趋势可能耗尽。

参考研报：JPM Commodity Market Positioning &Flows Energy markets exuberance drives record OI