北京
智通财经获悉，摩根士丹利发布研报称，中国先进封装仍是AI驱动的长期成长赛道，但行业规模增长与封测厂利润增长之间存在分化。
大摩指出，封测厂盈利取决于产能能否被填满，设备商收入则取决于产能是否在建，因此偏好设备商多于封测厂，封测环节则优选份额提升者。行业观点维持"具吸引力"，在这一轮扩产潮下的四家标的，其中ACM Research为大摩首选股中唯一于美股主上市者。
2029年市场规模达1000亿元
研报测算，中国先进封装市场规模将于2029年达到约人民币1000亿元，2025至2029年复合增速约13%。其中Chiplet/2.5D增长最快，2029年规模约177亿元，复合增速达40%;倒装及晶圆级封装同期增速分别仅为10%和9%。
大摩指出，AI加速器对算力密度、内存带宽及异构集成的需求持续提升，而在先进制程前端设备获取受限的背景下，以封装驱动的性能提升对中国具备更高的战略价值。
存在适度过剩风险
研报测算，中国2.5D年产能将由2025年的12万片增至2027年的43.6万片，约相当于海外(以台积电为主)产能的16%。长电科技、通富微电、华天科技及甬矽电子等多家厂商正同步扩产，叠加设备交期较长、国产AI供应链卡位需求，企业普遍倾向"先建产能、再等订单"。
需求端则受制于先进制程良率及HBM供应：该行预计中国厂商AI GPU出货量2027年将达490万颗，以每片约21颗良品、整体良率85%折算，对应晶圆需求约27.7万片;而国产HBM3E约300至400万颗，仅可支撑75至100万颗GPU，其余仍依赖海外供应。综合测算，2027年行业产能利用率仅约63%。此外，国内产能多自CoWoS-S起步，而新一代产品正转向CoWoS-L，或出现"S型产能过剩、L型产能紧张"的结构性错配。
设备商比封测厂更能受益
大摩表示，无论新增封测产能最终能否取得理想回报，产能建设本身均需前置的设备投入;同时，向2.5D/3D迁移带来精细RDL、TSV、晶圆级处理、临时键合、TCB及混合键合等工序增加，单位产能对应的设备价值量随之上升。数据显示，全球封测厂资本开支2025年同比增长65%，2026年预计增长67%，占收入比重升至历史高位。
该行首选ACM Research(ACMR.US)及ASMPT：前者受益于电镀、清洗等湿法工艺，2026年二季度先进封装收入(不含ECP)同比增长153%，并接获中国大陆客户首台510×515毫米面板级电镀设备量产订单;后者为TCB及混合键合龙头，2026年上半年先进封装业务收入达3.39亿美元创新高，占集团收入30%。
3DIC、HBM及CPO短期贡献或被高估
该行认为，三项技术战略意义显著，但近两年盈利贡献或不及市场预期。其中3DIC受制于成本与复合良率，年内难以规模化，未来2至3年中国市场规模仅数千万美元量级——尽管华为已在其旗舰机型处理器上应用逻辑堆叠技术，并提出2031年达到等效1.4纳米级密度的目标;HBM虽潜在需求最大，但封装价值仍主要留在存储生态内部，独立封测厂难以直接获益;CPO大规模部署更可能落在2027至2028年。
主要受益美股
具体而言，大摩给予ACM Research(ACMR.US)增持评级，目标价130美元，较9月15日66.9美元的收盘价隐含约94%的上行空间，风险回报比为6.3，居全部标的首位。
这家公司卡位在几条设备强度快速抬升的环节上——电镀、清洗等湿法工艺，恰好是2.5D/3D和面板级封装里单位产能设备价值量上升最陡的部分。基本面已经在兑现：2026年二季度，其先进封装收入(不含ECP)同比增长153%，当季还出货了第2000个电镀腔体；更关键的是，它拿到了中国大陆客户首台510×515毫米水平面板级电镀设备的量产订单，这意味着其面板级封装从"接近量产"迈向"真正量产"。且ACM Research集团层面在纳斯达克上市，但主要产能与客户在国内，兼具美股标的与国产替代两重属性。
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