大摩最新报告刷屏：AI最缺的不是芯片，是这四种不起眼的材料

来源：市场资讯

　　来源 我们对A股的思考

　　最近两天，摩根士丹利一份长达六十多页的报告在机构圈悄悄流传，标题很直接——《AI基础设施：材料超级周期》

　　我通读了一遍原文，给大家做一次解读。

　　这篇报告的核心就一句话：AI的故事讲到现在，所有人盯着GPU、盯着先进封装、盯着存储，但真正被低估的，是埋在PCB板和MLCC电容里的那些“材料”。

　　一、先看三组大数字

　　第一组：市场空间。

　　摩根士丹利在《AI基础设施：材料超级周期》报告中测算，全球PCB市场规模将从2025年的约580亿美元扩大到2030年的约1350亿美元，年复合增速18%。

　　其中AI和数据中心的PCB需求，将从约130亿美元涨到约860亿美元——五年六倍，占全行业收入的比重从20%-25%提高到64%。

　　CCL（覆铜板）同样夸张。报告预计全球CCL市场从约190亿美元增至约470亿美元，而AI/数据中心相关的CCL需求将从约40亿美元增至约300亿美元，五年七倍，贡献行业全部净增量的约90%。

　　第二组：行情。

　　报告统计的“AI材料组合”过去一年涨了91%，听起来不错，但同期PCB/CCL公司涨了147%。

　　截至2026年9月10日，这个材料组合已经从5-6月的高点回撤了约36%。

　　第三组：估值差。

　　报告认为，材料组合2026年的预测市盈率约26倍，而PCB/CCL约35倍。

　　在报告看来，这是同一条AI交易链上的“估值洼地”。

　　二、一个关键认知：材料在“加量又加价”

　　为什么材料需求能跑赢AI服务器的出货台数？报告的答案是“含量效应”。

　　以英伟达的技术路线为例：CCL等级从Ampere/Hopper时代的M6/M7，升到Blackwell的M8，Rubin的部分板卡升到M8.5，下一代Feynman预计升级到M9/M10。

　　等级每升一级，对玻纤布、铜箔、树脂的要求就高一档，单机材料用量更多、单价更贵。

　　报告还给了一个细节：一块英伟达级的AI计算板有22层、需要5次压合，而普通多层板是12-16层、只需1次压合。整个生产周期，先进AI PCB约100天，是普通PCB（约46天）的2.2倍。

　　材料需求增速大于设备台数增速，这就是报告说的“双重含量效应”：用量在涨，单价也在涨。

　　三、六种材料，逐个说

　　报告把材料按吸引力排了序，我按顺序解读。

　　第一名：高端电子布（玻璃布）。

　　这是报告最看好的方向。逻辑就一个字：缺。

　　报告测算，2026年高端玻璃布供需缺口约40%，2027年进一步恶化，2028年才收窄到约30%——供应紧张要持续到2028年。

　　价格已经说明一切。报告援引的数据：中国市场7628规格电子布价格年初至今涨了170%以上，标准E-glass纱线价格翻了一倍多。

　　中国巨石的行业库存只有3.9天，正常水平是一个月；公司只能满足约80%的订单。

　　为什么缺得这么持久？报告列出三重供给瓶颈：

　　第一，高端织机基本只有丰田能做，月出货量到2027年底也只有300台；第二，国产织机因为良率低，下游布厂不接受；第三，铂、铑等贵金属涨价，大幅抬高了行业资本开支。

　　新纱线产能建设要18-24个月。也就是说，这个瓶颈不是钱能立刻解决的。

　　还有个隐藏彩蛋：高端产品抢占产能，导致最普通的7628标准布也被动紧缺。报告把它类比为存储行业的“DDR4效应”——就像DDR5挤占DDR4产能，让老产品也涨价。

　　相关公司，报告列了日东纺、旭化成、宏和科技、中国巨石、中材科技（泰山玻纤）、建滔积层板。其中宏和科技是报告正式首选组合里的大中华区标的。

　　第二名：HVLP4+铜箔。

　　这是AI PCB高速信号传输的关键材料，直接客户是CCL厂。

　　报告测算的需求曲线很陡：HVLP4+需求从2026年月均约1028吨，跳到2027年的3270吨（同比+218%），2028年4335吨。

　　而供给端，月产能分别是1080吨、2495吨、3600吨。

　　对应结果是：2026年供需基本平衡，2027年缺口约31%，2028年仍有约20%。

　　换句话说，2026年是“埋伏年”，2027年才是“兑现年”。

　　供给高度集中：三井金属占2026年全球产能的41%。中国铜箔行业整体开工率2026年7月已达93.08%，电子电路铜箔更是94.09%——基本满产。

　　中国标的方面，报告提到铜冠铜箔：公司预告2026年上半年净利润同比增长487%到544%；德福科技的HVLP1-4已经批量供货，还在投资31亿元新建5万吨高端产能；诺德股份的HVLP3/4仍在客户验证阶段。

　　第三名：光纤。

　　这个方向价格涨得最凶，但报告的措辞也最谨慎。

　　涨价的幅度：G.652D光纤年初上涨75%，创七年新高；数据中心用的G.657A从每芯公里30多元涨到50多元，涨幅超80%；多模光纤从每纤公里200元涨到300-400元；个别单模光纤品种较2025年末涨了400%-650%。

　　需求的逻辑：超大规模AI数据中心的用纤量是传统数据中心的5-10倍，按每机柜算可能达到5-36倍。报告预计2025-2030年AI驱动的数据中心光纤需求年复合增速超过20%。

　　为什么谨慎？因为供给已经开始响应。报告提到，康宁计划把美国光纤产能提高50%，Lumen一家就锁定了康宁全球产能的10%；日本藤仓宣布两期扩产，仅第二期在日本国内和美国就计划投入最高约3000亿日元；古河电工也宣布了约1000亿日元、横跨四国的扩产计划。

　　报告的结论：近期基本面很强，但2029-2030年起要警惕供需正常化、价格回落。

　　第四名：MLCC（片式多层陶瓷电容）。

　　报告里的数字：AI服务器主板上要用1.5万到2.5万颗MLCC，是普通服务器的约10倍。

　　供应链调研显示，英伟达VR200机柜的MLCC用量约57万颗，比GB300的约32万颗多出近80%；金额口径更夸张，单机柜MLCC价值量提升约182%。

　　驱动力不只是数量，更是结构：47微法以上的高容MLCC占比，从GB300的不到20%，升到VR200的31%以上。

　　景气指标也验证了：村田制作所4-6月的订单出货比达到1.47，是2004年以来最高；稼动率约95%。2026年6月日本MLCC出口额同比增31.5%，出口量只增6.5%——典型的“结构升级带动均价上涨”。

　　但报告也点了一个隐忧：MLCC粉没涨价。以国瓷材料为例，上半年没有提价，管理层说即便要涨，也需要和下游客户“仔细谈判”。涨价弹性打了几分折扣。

　　第五名：树脂。

　　逻辑是通的：M8到M9/M10的升级，需要PPE/OPE、BMI、氰酸酯等低损耗树脂体系，配方越来越复杂，单机价值量在涨。

　　但报告把树脂排在第五，原因也直接：供给并不紧缺，这条线赚的是“结构升级”的钱，不是“缺货”的钱。

　　报告给了一个格局数据：先进封装用的BC/RDL材料市场约6亿美元，日本五家供应商占了90%以上的份额——赚的是格局的钱。

　　第六名：长周期期权。

　　包括人造金刚石散热、钨、钼、稀土。报告的原话是“更长周期的期权”。

　　几个有代表性的数字：

　　GPU热设计功耗从GB200的约1200瓦涨到Rubin的约2300瓦，局部热流密度约1000瓦/平方厘米。传统铜基散热的导热系数约400瓦/米·开尔文，已经顶不住；金刚石铜复合材料是600-1000，高纯CVD金刚石能达到2000-2400，约为铜的5倍。报告提到，英伟达Vera Rubin平台据报道已采用金刚石-铜复合材料。

　　钨：中国占全球钨矿产量的约82%，2025年2月起实施出口管制，出口量同比下降20.71%——自带地缘溢价。

　　钼：3D NAND的字线材料从钨转向钼，三星286层率先采用，SK海力士375层验证中、计划2026年底量产。

　　稀土：氧化钪可用于固体氧化物燃料电池，可能是北美数据中心的现场供电方案之一。报告提到，龙佰集团子公司湖南东方钪的氧化钪产能将从每年40吨扩到100吨，占全球供应的一半以上。

　　这一段共同的特点是：故事性感，但兑现依赖技术采用的节奏，报告也只给“期权”的定位。

　　四、报告怎么看估值

　　这是报告的另一半价值。

　　材料组合过去一年涨91%、跑输PCB/CCL的147%，高点回撤36%之后，2026E市盈率约26倍，对PCB/CCL的约35倍。

　　报告认为：同样的AI基建逻辑，上游材料的预期反而更低，这个估值差有收敛空间。

　　一句话总结报告的姿态：与其在预期已经打满的下游硬件链里找机会，不如去上游“瓶颈”里找预期差。

　　五、报告自己提示的风险

　　这部分报告没有回避，我同样列给大家：

　　一是光纤的中期正常化风险——扩产太猛，2029-2030年价格可能承压。

　　二是织机瓶颈本身——如果国产织机良率突破、或者织机供应超预期，电子布的稀缺叙事会被削弱。

　　三是MLCC粉的涨价弹性——下游议价能力强，“量在涨、利不涨”是可能的。

　　四是地缘风险——钨的出口管制是一柄双刃剑。

　　另外要提醒：整个模型的地基是云厂商资本开支。报告采用的自家预测是2026年约1.2万亿美元（同比+104%）、2027年约1.6万亿美元（+38%）。这个假设如果下修，所有“缺口”测算都要重算。

　　六、我的一点解读

　　最后谈谈我个人的几点理解，仅代表个人观点。

　　第一，这份报告最值钱的地方，不是推荐了什么股票，而是把“AI材料”从散点叙事整合成了一条完整的传导链：GPU升级→PCB层数增加+CCL等级升级→玻纤布、铜箔、树脂、MLCC同步升级。链条一旦看清，跟踪就有了抓手。

　　第二，六种材料其实分三类：电子布和铜箔是“真缺”，有可见的缺口和无法快速响应的供给约束；光纤和MLCC是“真涨”，但供给扩张或下游议价在制约弹性；金刚石、钨钼稀土是“真期权”，赌的是技术路线。

　　第三，时间上也有层次：2026年电子布已经在兑现，铜箔的大年要到2027年，光纤要防2029年之后的供给释放，长周期期权则没有明确的时间表。

　　把这三层叠在一起，这份报告实际上给出了一个“AI材料日历”——什么时候看什么，比看什么更重要。

　　以上，就是我读摩根士丹利《AI基础设施：材料超级周期》的一份笔记式解读。原文六十多页、十几位分析师联合署名，我只是把它压缩成了十分钟能读完的版本。数据如有出入，以报告原文为准。

　　如果这篇解读帮你省下了一晚上啃英文原文的时间，文末那个“喜欢作者”，就是最好的鼓励。

　　免责声明：本文为个人学习笔记性质的文章，仅为对摩根士丹利研究报告的解读与分享，不构成任何投资建议、要约或收益承诺。文中所有数据、观点均出自摩根士丹利《AI基础设施：材料超级周期》报告（2026年9月13日）及公开资料，本人不对其准确性、完整性负责，亦可能存在理解或转述上的偏差。文中提及的任何公司、股票均非推荐买卖。市场有风险，投资需谨慎，据此操作，风险自担。报告版权归原作者所有，如有侵权请联系删除。