郝琳琳：增强财政货币政策协同，提升资本市场韧性和信心

来源：滚动播报

（来源：中国税务报）

▲郝琳琳北京工商大学教授、财税法研究中心主任

对需长期培育的资本而言，稳定、透明、可预期的税收环境比临时性税收优惠更加重要。

近期召开的中共中央政治局会议部署下半年经济工作时强调，“实施好更加积极的财政政策和适度宽松的货币政策”“优化实施财政金融协同促内需政策”，同时部署“宏观政策要发力提效”“深化资本市场投融资综合改革，提升资本市场韧性和信心”。笔者认为，提升资本市场韧性和信心，既需深化市场自身改革，也需提升宏观政策取向一致性，营造稳定的宏观政策环境。

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信心来自长期预期，韧性体现市场功能

资本市场的“信心”，不能简单等同于对指数上涨的期待。对企业而言，信心意味着能够在较稳定的规则下获得与其发展阶段相匹配的资本；对投资者而言，信心意味着能够承担长期风险并获得相应回报，合法权益受到有效保护。企业质量、投资回报和制度可预期性，是信心能够持续的基础。

资本市场的“韧性”，不是追求市场没有波动。价格波动本身是价格发现和风险定价机制发挥作用的正常表现。相较价格波动，真正需要防范的是外部冲击或内部风险引发流动性快速收缩、融资功能受阻，进而向实体经济传导。资本市场有韧性，意味着其在受到冲击时，融资、定价和风险分担等基本功能仍能维持，且能够化解冲击并恢复正常运行。中共中央政治局会议将深化资本市场投融资综合改革置于“筑牢安全屏障”的部署中，体现了增强活力与维护稳定并重的要求。

因此，深化资本市场投融资综合改革不能只从融资便利出发。在融资端，应提升多层次资本市场对科技创新、先进制造和未来产业的适配性；在投资端，应更加重视上市公司质量、投资者回报、中长期资金和退出机制。融资若缺少约束，优质资产就难以形成；投资若缺少合理回报，长期资金也难以沉淀。要在投融资两端形成良性循环，把短期市场信号转化为稳定预期。

财政货币政策协同，重在提升政策传导效能

财政政策和货币政策作用于资本市场的渠道各有侧重且相互补充。财政支出、税收安排会改变有效需求和企业现金流，政府投资基金可引导社会资本；利率、流动性和信用条件则影响融资成本和资产定价。企业融资成本下降后，现金流也会改善；财政政策扩大有效需求、改善企业经营状况，也会通过企业盈利和现金流变化影响金融机构的融资决策。政策协同的一个重要意义，正在于减少这些传导环节之间的掣肘。

科技创新领域更能说明政策协同的重要性。对于创新周期长、初期不确定性高的项目，融资约束不只来自成本，还在于风险难以识别和分担。正因如此，单一政策工具往往难以奏效。财政贴息可以降低融资成本，政府性融资担保和风险补偿有助于缓释信用风险，政府投资基金则可通过市场化投资发挥引导作用。各类政策工具在职责边界清晰、相互衔接的前提下，与货币金融环境形成配合，改善项目的风险收益预期，带动社会资本持续进入。反之，如果财政政策已改善需求和企业现金流，而融资条件明显收紧，前端形成的政策效果也可能在传导过程中被逐步削弱。

资本市场对政策变化高度敏感，任何偏差都可能被市场放大。只有政策目标相对一致、出台节奏大体协调，经营主体所面临的不确定性才能降低。因此，财税、货币、产业和监管政策的协调，一方面，不应止步于政策出台后的补救性调整，更应前移至政策设计与实施时点的统筹安排中，从源头减少政策冲突；另一方面，不应只关注单项政策是否合理，还要关注不同政策在不同时点的叠加效果，尽量避免节奏错位给市场带来额外波动。如出台或调整相关财税政策，除测算其产生的财政收入和企业负担外，还应同步评估其对企业现金流、投资期限选择和资本形成的影响；出台或调整货币政策，也要考虑财政支出节奏、政府债券发行等因素。

应注意的是，政策协同不意味着职责边界的消失。财政贴息、政府性融资担保和风险补偿等应服务于明确的公共政策目标，坚持预算约束和绩效管理；货币政策主要是通过保持适度的流动性和金融条件发挥作用。若本该由财政承担的政策成本长期转由货币工具承接，不仅会模糊责任边界，还可能削弱价格信号。

完善有利于长期资本形成的财税政策

对资本市场，财税政策不宜过度聚焦短期交易，更重要的是改善长期资本形成的制度条件。2024年出台的新“国九条”《关于加强监管防范风险推动资本市场高质量发展的若干意见》提出，“落实并完善上市公司股权激励、中长期资金、私募股权创投基金、不动产投资信托基金等税收政策，健全有利于创新资本形成和活跃市场的财税体系”。沿着这一方向，应进一步加强研发投入、股权激励、创业投资、并购重组等环节税收政策的衔接，避免因规则不协调削弱政策效果。

以支持创新税收政策为例，科技企业从研发投入到形成收益，往往要经历股权激励、创业投资、后续融资、并购重组和退出等多个环节。如果税收政策只在其中某个环节发力，其他环节的制度成本仍可能影响投资决策。具体而言：对于股权激励，应兼顾激励效果与企业纳税能力；对于创业投资，应与长期持有和风险承担相匹配；对于具有真实商业目的、能够提高资源配置效率的并购重组，应在防范避税的同时，进一步明确税收处理规则。由单项支持转向各环节协调，其目的不是扩大优惠范围，而是提升税制对创新资本的适配性。

长期资金的形成也离不开稳定的税收制度。当前，个人养老金递延纳税优惠政策已在全国范围内实施，其制度价值不只体现在缴费环节的税前扣除，还在于通过跨期税收安排支持长期养老储蓄。建议下一阶段结合制度运行情况，对实际激励效果进行评估，使税收安排更好服务长期资本，并为长期投资提供更稳定的资金来源。

税制作为资本市场预期的一部分，评价相关税收政策，不能只看当期减收规模，还要观察其是否影响投资期限、组织形式选择以及不同投资者之间的税负公平。对需长期培育的资本而言，稳定、透明、可预期的税收环境比临时性税收优惠更加重要。

此外，有必要进一步优化财政资金的使用方式。政府投资基金应坚持市场化、专业化运作，以财政资金带动而非替代社会资本。同时，长期资金自身的考核机制同样重要。财政部已将国有商业保险公司有关经营效益指标调整为当年度、3年和5年相结合的考核方式，有助于减少单一年度考核对长期投资行为的扭曲。只有资金期限、考核周期和投资周期三者更加匹配，才有利于形成真正意义上的“长钱长投”。

财政和货币政策协同作用的落脚点，在于为深化资本市场投融资改革创造更稳定的环境，并改善长期资本形成条件，而不是替代市场自身的调整。当宏观政策与市场机制形成良性互动，资本市场自身的融资、定价和风险应对能力将不断增强，资本市场韧性和信心更具有可持续性。

本文刊发于《中国税务报》2026年9月16日B1版。