从44亿跳减到6亿，信达快追上恒瑞了

PREFACE

前言

关注创新药企财报的朋友，今年上半年大概都留意到了一个微妙的变化：信达生物的创新药板块营收，已经基本贴到了恒瑞医药的身后。

恒瑞2026年上半年创新药销售收入88.09亿元，同比增长16.38%；信达同期产品收入82.01亿元，同比增长56.7%。两家公司之间，只剩下约6亿元的差距。

尽管双方都在百济的“断层阴影”下负重前行，但百济早已不是一个“国内商业化样本”，其领先是结构性的，和其他中国药企根本不在一个比较维度上。真正同台可比的，其实还是恒瑞与信达。

尤其是如果把视线拉长到过去三年（下表），双方的增速对比与收窄曲线比单点数字还要刺眼。

恒瑞与信达近三年产品收入差距表

也就是说，三年时间里，信达与恒瑞之间的差距，从50多亿元进一步缩小到约44亿元，而到了今年上半年，单期差距被一口气压缩到个位数——6亿元。

当然，需要诚实明确一句口径：恒瑞的88亿是“创新药收入”，信达的82亿是“全部产品收入”，后者还包含了生物类似药，不过信达的创新药收入占比已超90%，产品收入基本可以反映其创新药板块水平。

从增速来看，信达依靠着Biotech向Biopharma跃迁过程中极其敏锐的产品迭代与商业化效率，一路突飞猛进；而恒瑞从传统“仿创结合”向纯粹创新过渡时，庞大存量业务带来的摩擦力让其不得不降速换挡。

当我们从商业化底盘、潜力管线和对外合作三方面，试图来拆解这6亿元背后的故事时，其实可以明显看出两家公司在经营理念和发展路径上的差异。

01

商业化底盘：超级矩阵与单品爆发力的拉锯战

恒瑞的商业化底盘，在于一座令人敬畏的“超级产品矩阵”。

截至今年上半年，恒瑞已在中国获批26款1类新药和6款2类新药

肿瘤仍是它的压舱石——卡瑞利珠单抗、达尔西利、瑞维鲁胺、氟唑帕利、阿得贝利单抗等老一代创新药已经形成稳定的收入基本盘。HER2 ADC瑞康曲妥珠单抗（SHR-A1811）又把恒瑞的ADC能力钉进了临床一线。

更值得注意的是非肿瘤侧的崛起：恒格列净已成为国内市占率第二的SGLT2抑制剂，夫那奇珠单抗和艾玛昔替尼让恒瑞在自免领域站稳脚跟，瑞卡西单抗则是全球首个超长效PCSK9单抗。这些产品推动非肿瘤板块收入达到25.45亿元，同比增长73.97%（肿瘤端仅增长2.58%）。

恒瑞过去高度依赖肿瘤药的单一结构正在加速松动，但问题也在这里。

2026年，恒瑞的产品接力模式出现了明显的“前浪拖后浪”现象：老产品面临竞争加剧和医保价格调整，即便新产品继续增长，但过去的产品体量摆在这，换挡成本只高不低。

站在100多亿元的基数上想再维持超过30%的增长，本身就比Biotech从几十亿元往上冲困难得多。

相比之下，信达的起点更“轻”一些，公司用更短时间走完了恒瑞用十多年走的路

2018年，公司依靠信迪利单抗一款PD-1打开局面，但如今，市场已经远不能再用PD-1公司来定义它了。截至2026年上半年，信达商业化产品已经扩充到20款。

真正让它近年来产品收入飙升的，是以玛仕度肽为代表的综合管线。

作为全球首个且唯一获批的GCG/GLP-1双靶减重降糖药物，玛仕度肽的年收入峰值预测可达40亿至50亿元；托莱西单抗（首个纳入医保的国产PCSK9抑制剂）、替妥尤单抗（IGF-1R，甲状腺眼病）和匹康奇拜单抗（IL-23p19靶向药）也同步成为增长支柱。

一边是“兵团式作战”，另一边是从“PD-1大单品”突围，双方都在搭建更广的产品矩阵以拓宽自身护城河，只是目前信达的包袱更轻，“跑起来”自然也更迅猛。

02

从“下一款大药”的押注逻辑，看恒瑞的“稳与全”和信达的“锐且深”。

把时间拉到2027—2030年，两家公司各自还有好几场“硬仗”要打。

恒瑞的研发厚度，依然让人惊叹——自研管线数量蝉联全球第二。

2026年上半年，恒瑞研发投入达到46.05亿元，同比增长18.96%；17项创新产品推进至III期，22项推进至II期，还有10项创新产品首次进入I期

其中最值得关注的，依然是代谢和肿瘤两个方向。

肿瘤领域，ADC赛道，瑞康曲妥珠已经上市打底，HER3 ADC（SHR-A2009）治疗EGFR突变晚期NSCLC的III期已达主要终点、NDA获受理；Nectin-4 ADC（SHR-A2102）联合阿得贝利单抗治疗肌层浸润性膀胱癌的II/III期数据亮眼，计划启动III期。

图源：CDE官网

小分子方面，HRS-7058（三代KRAS G12C）在NSCLC和胰腺癌中的I期数据在第三代中处于第一梯队；HRS-8080（口服SERD）联合达尔西利在乳腺癌中也潜力巨大。

在代谢领域，HRS-7535（口服GLP-1）已经取得减重和2型糖尿病III期阳性结果；GLP-1/GIP双激动剂瑞普泊肽头对头司美格鲁肽III期成功；同时，HRS-4729等新一代GLP-1/GIP/胰高血糖素三靶点产品也在推进。

而且，恒瑞今天的非肿瘤高增长，未来还可能会被Myosin、口服Lp(a)、IL-23p19/IL-36R双抗和siRNA等更重的品种接力。

这份创新厚度，国内几乎没有药企可以匹敌。

信达则更加集中地押注几个可能改变公司天花板的资产。

第一张王牌自然是IBI363，也就是与武田合作的PD-1/IL-2α偏向性双特异性融合蛋白。目前，IBI363有四项适应症的注册性临床正在进行中或计划启动——包括单药治疗IO耐药鳞状NSCLC的全球III期，以及头对头K药治疗IO初治黑色素瘤的中国关键性研究——后者有望在2026年底至2027年初申报NDA。

IBI343（CLDN18.2 ADC）是全球首款NDA获受理的CLDN18.2 ADC，三线胃癌已获优先审评；IBI324（VEGF/ANG2）计划下半年与合作伙伴Ollin共同启动全球III期。

这三个已进入全球III期的品种确定性较高，最有希望率先在欧美上市。信达将其标记为“未来全球增长核心驱动”，潜在市场空间预计超过600亿美元。

代谢领域，信达也在继续向口服GLP-1、Amylin、INHBE siRNA等下一代代谢技术延伸。

而且，信达的管线已经开始出现一个非常重要的变化：在越来越早的阶段考虑全球开发

在下一代大药的押注逻辑上，恒瑞与信达体现出了非常不一样的经营哲学：前者稳健，后者锐利

恒瑞是用“面”铺开，靠管线的广度分摊单点风险，“不把鸡蛋放一个篮子里”，确保每年都有新品类接棒；信达是用“点”突破，把资源压在少数几个具有全球竞争力的分子上，“把最好的鸡蛋放在最贵的篮子里”，回报高风险也高。

03

把视线移向海外合作，会发现恒瑞与信达都完成了“大额单品出海—整体平台合作—Co-Co”的三级跳，但区别在于，站在同一块跳板之后，双方把重心压在了不一样的地方。

恒瑞单品出海的起点，是2015年将PD-1抗体卡瑞利珠单抗的海外权益授权给美国Incyte公司，交易包括了2500万美元首付及总额7.95亿美元的里程碑付款。

此后对外合作一路走高，自2023年起，恒瑞已完成13笔海外交易、潜在总价值约420亿美元，上半年确认对外许可合作收入14.22亿元，其中包括与GSK达成12个项目的打包合作、与BMS达成13个早期项目的战略合作。

但真正让恒瑞出海升维的，是2026年密集落地的NewCo模式：

把GLP-1产品组合以最高60亿美元授权给Kailera、把Myosin抑制剂HRS-1893授权给Braveheart，两家NewCo相继在纳斯达克上市，恒瑞持有的股权价值一度分别达3亿美元和约2.2亿美元。

恒瑞对NewCo的探索走得非常早，把“一锤子买卖式BD”升级为“长期利益绑定”——恒瑞作为股东，能持续分享海外商业化的增量价值，而不是把权益一卖了之。这也是为什么如今NewCo成为了中国药企走向海外的重要路径之一。

信达的BD演进路径与恒瑞几乎镜像。

2015年公司第一次与礼来合作，把信迪利单抗大中华以外权益授权给礼来。此后逐步升级，过去十个月，信达达成的对外合作管线超20款、含5个Co-Co项目，累计交易规模约340亿美元，仅它一家就占中国药企同期对外授权总额的30%以上

2025年10月与武田就IBI363、IBI343及IBI3001选择权达成合作，且采用共同开发、共担成本、共享利润的Co-Co模式；2026年2月与礼来第七次合作，最高85亿美元里程碑，覆盖肿瘤与免疫的全球研发；2026年5月与辉瑞围绕12个肿瘤早期项目达成全球战略合作，总额达105亿美元。

而且，信达在2026年又做了另一件事。

6月30日，信达与礼来达成合作，由信达负责唯择®（阿贝西利，全球销售额达57亿美元）在中国大陆的商业化，礼来继续负责生产、供应和持续开发。8月，信达又与第一三共达成合作，由信达负责维复泰®（奎扎替尼）在中国大陆的独家推广

这两个动作不像传统意义上的“出海”，但把“卖药的能力”也卖给MNC，让信达成为了全球价值链里双向流转的一大节点。瑞银在研报中直言，与礼来的商业化合作为信达“2027年实现200亿元产品收入目标提供了上行空间”。

俞德超给信达定下的第三次关键转型目标是“从本土领先的生物制药企业，迈向初步具备跨国运营能力的全球一流生物制药企业”。

信达把出海做成了能力的循环，而恒瑞出海则是一门资本的学问。

小结

站在2026年9月这个节点，6亿元只是一个阶段性的数据，既代表不了恒瑞与信达的差距，也不能预示双方未来的发展

恒瑞凭借雄厚的研发管线与庞大的商业矩阵，依然拥有行业最稳固的防线之一；信达则用极具爆发力的爆款战略，展示了新一代Biopharma的无限可能。未来只看谁能把研发、商业化和全球化真正连成一张网，从而实现对本土药企样本的“重新定价”。