通胀扩散推升加息预期，金属价格或阶段承压 | 投研报告

来源：中国能源网

中银证券近日发布有色金属行业周报：本周贵金属连续两周回调，SHFE金、银分别周跌2.47%、4.09%，COMEX金、银分别周跌1.95%、2.64%；LME金属全线回落、锡领跌3.01%，SHFE窄幅震荡；库存方面，美国关税预期持续将全球铜锁定流向美国、非美可流通货源被结构性抽干，SHFE铜库存延续大幅去化13.05%至5.5万吨，SHFE锡累积17.74%，LME铅、锌分别去化3.05%、2.32%。

以下为研究报告摘要：

8月美国CPI同比上升3.4%、环比上升0.4%较7月0.1%增速明显加速，核心CPI环比上升0.3%超预期，中东冲突推升柴油环比上升9.6%并创历史新高，AI软件价格同比涨25.4%形成新通胀源，8月PPI同比上升5.4%，核心PCE预计升至3.4%；我们认为CME显示9月加息概率最高触及90%，市场焦点已转向加息次数，BMO与先锋领航均认为10月、12月或继续加息，加息重启与能源冲击双重压制下FOMC前贵金属或高位震荡消化，铝等高耗能品种获成本支撑，铜在加息、关税与矿端硬约束间拉锯。津巴布韦暂停锑钨出口，其全年含锑量不足全球供应1%、不改变平衡表，但锑供给集中库存薄弱，短期对海外锑价形成情绪与脉冲支撑、钨价近乎中性，本质是资源国推动本地加工的资源民族主义延续。

本周贵金属连续两周回调，SHFE金、银分别周跌2.47%、4.09%，COMEX金、银分别周跌1.95%、2.64%；LME金属全线回落、锡领跌3.01%，SHFE窄幅震荡；库存方面，美国关税预期持续将全球铜锁定流向美国、非美可流通货源被结构性抽干，SHFE铜库存延续大幅去化13.05%至5.5万吨，SHFE锡累积17.74%，LME铅、锌分别去化3.05%、2.32%。

支撑评级的要点

8月通胀推升9月加息概率，金属定价或将阶段性承压。美国8月CPI同比上升3.4%符合预期、环比上升0.4%较7月上升0.1%明显再加速，核心CPI环比上升0.3%超预期，中东冲突推升柴油环比上升9.6%、同比上升44%且创历史新高，能源沿运输链向全经济传导，AI相关软件价格同比涨25.4%形成新通胀源，8月PPI同比上升5.4%，华尔街预计核心PCE同比升至3.4%，通胀扩散获数据确认。我们认为，沃什"还有工作要做"表态叠加三名理事支持加息，CME显示9月加息概率最高触及90%，市场焦点已转向加息次数，BMO与先锋领航均认为10月、12月或继续加息、三次加息是合理起点；对有色而言，加息重启与能源冲击形成双重压制，9月FOMC前贵金属或高位震荡消化甚至阶段性回调，铝等高耗能品种获成本抬升支撑，铜在加息、关税与矿端硬约束间拉锯、下行空间受限。

津巴布韦暂停锑钨出口，钨价中偏性锑价或获支撑。津巴布韦矿业和矿业发展部发布指令，已暂停所有形式的锑和钨（含矿石及精矿）出口且未明确期限，在途货物与既有合同处置亦无说明，2025年中国自该国进口锑精矿763吨、钨精矿仅60吨。我们认为，津巴布韦全年含锑量仅数百吨、占全球8万至9万吨供应不足1%，不足以改变锑钨全球平衡表，与2022年锂禁令量级完全不同；但锑市场供给集中、库存薄弱，东南亚冶炼厂利润疲软，禁令或边际收紧亚洲加工商原料端，短期对海外锑价形成情绪与脉冲式支撑，对钨价近乎中性。政策本质是资源国推动本地加工、将附加值留在境内的资源民族主义延续，在途货物是否放行、锑锭是否豁免及MMCZ执行力度是判断事件性质的关键；中国锑品定价仍由国内矿山供给、出口管制及军工光伏需求主导。

高频数据

通胀扩散推升加息预期，贵金属连续两周承压回调。截至本周五，SHFE金、SHFE银收盘价分别为942元/克、15,586元/吨，较上周变化-2.47%、-4.09%；COMEX黄金、COMEX白银收盘价分别为4,390美元/盎司、65美元/盎司，较上周变化-1.95%、-2.64%。

加息预期升温压制外盘，LME金属全线回落。截至本周五，SHFE铜、SHFE铝、SHFE铅、SHFE锌、SHFE镍、SHFE锡收盘价分别为108,990元/吨、24,235元/吨、16,135元/吨、26,805元/吨、126,080元/吨、410,290元/吨，较上周变化0.19%、-0.23%、0.03%、0.22%、-1.33%、-1.48%；LME铜、LME铝、LME锌、LME铅、LME镍、LME锡收盘价分别为14,226美元/吨、3,257美元/吨、1,893美元/吨、3,864美元/吨、16,525美元/吨、53,200美元/吨，较上周变化-1.06%、-1.20%、-0.73%、-1.95%、-1.84%、-3.01%。

截至本周五，SHFE铜、SHFE铝、SHFE铅、SHFE锌、SHFE镍、SHFE锡库存分别为5.5万吨、34.8万吨、7.3万吨、15.0万吨、11.1万吨、0.8万吨，较上周变化-13.05%、-4.67%、-1.17%、0.84%、-0.76%、17.74%；LME铜、LME铝、LME铅、LME锌、LME镍、LME锡库存分别为23.4万吨、24.4万吨、38.0万吨、11.0万吨、27.4万吨、0.5万吨，较上周变化0.13%、-0.17%、-3.05%、-2.32%、1.31%、-4.94%。

投资建议

AI等科技深化发展有望带动需求，供需紧平衡推升价格。建议关注云南锗业、西部矿业、江西铜业、紫金矿业、洛阳钼业、盛达资源、兴业银锡、锡业股份。

中东地区铝产能复产周期长，高油价增加运输成本，关注供给收紧下铝板块投资机会。建议关注创新新材、宏桥控股、南山铝业、明泰铝业、云铝股份。

印尼政府年内镍矿配额同比大幅缩减，镍价中枢有望系统性上移。建议关注华友钴业、格林美。

地缘政治冲突下黄金具有稀缺性，通胀逐步消退美国或重启降息。建议关注紫金矿业、洛阳钼业、山东黄金、招金黄金、紫金黄金国际。

稀土价格上涨，头部企业技术壁垒高，价格传导能力强。建议关注北方稀土、盛和资源、中稀有色、中国稀土、金力永磁。

评级面临的主要风险

全球宏观经济下行风险，地缘政治或导致关键资源产区的地缘冲突、贸易政策变动或物流中断风险，以及下游需求结构性转换等风险。（中银证券 王靖添,何贯嘉）