通胀尚有余地，加息应无退路—兼评美国8月CPI【国盛宏观熊园团队】

来源：熊园-国盛证券首席经济学家

国盛证券宏观分析师，戴琨

事件：北京时间9月11日20:30，美国劳工部公布8月CPI数据。美国8月CPI同比3.4%、CPI环比0.4%，均符合预期；核心CPI同比2.4%，符合预期；核心CPI环比0.3%，高于市场预期0.2%。

核心观点：按照8/18沃什在杰克逊霍尔会议上提出的标准，8月通胀很难称得上正以“明确且足够快”的速度回落（通胀扩散仅小幅收敛），再考虑到8月非农就业超预期、油价破百、美债高位，最新美联储9月加息的概率已升至90%。倾向于认为，9.17美联储议息会议加一次息，可能是兼顾市场、经济、联储信誉的最好选择：对市场，若如期加息，可视为短期利空出尽的利好；对经济，加息必要性虽不足，但一次预防式加息也较难形成重创；对联储信誉，沃什的政策反应函数需要得到一次验证。

1、整体看，美国8月CPI总体符合预期，但核心CPI环比由0.2%升至0.3%、高于预期；核心CPI同比虽降至2.4%（2021年3月以来最低），但3个月、6个月环比折年率分别由1.6%、2.4%升至2.0%、2.6%，指向通胀回落进程短期有所放缓。

2、结构看，能源反弹是主要拉动，食品价格保持温和；核心服务环比由0.2%升至0.3%，主因离家住宿、教育、通讯服务、机票等非房租核心服务升温，房租项仍在降温。无线电话服务是本月的主要扰动，应与8月美国电信巨头AT&T部分费用涨价有关，同时2025年7月BLS的相关方法论变更放大了波动，持续性应有限。此外，离家住宿环比转涨，部分与Airbnb收费结构调整导致房东涨价有关，叠加低基数明显反弹；核心商品环比由0.2%降至0.1%，涨价仍集中于少数品类，商品通胀压力仍较温和。

3、CPI公布后，加息预期较PPI公布后进一步强化，最新已定价年内加息2次、到2027年4月加息3次；各类资产均明显波动，但最终美元、美债利率仅略升，美股、黄金仍较强，走出“利空出尽”之感。

4、短期看，主要风险点仍在美伊局势，紧盯油价变化。继续提示：鉴于本轮AI驱动的科技行情具备较强的产业趋势和业绩支撑，叠加美联储事实上较难连续加息，科技股调整过后、应是再次布局的机会。

5、短期关注3点：1）美伊局势演变和油价变化；2）9/17美联储议息会议，尤其需关注沃什在发布会上的表态以及点阵图对后续利率路径的指引；9/18日央行议息会议；3）9/30 8月PCE通胀，届时美国经济分析局（BEA）还将对PCE进行年度修正，此举可能会技术性压低8月和历史数据读数。

正文如下：

1、美国8月CPI数据基本符合预期，核心CPI环比略超预期。

>整体表现：同比看，美国8月CPI同比3.4%，持平预期和前值；核心CPI同比2.4%，持平预期、低于前值2.5%，为2021年3月以来最低；超核心CPI同比3.0%，高于前值2.8%。环比看，美国8月CPI环比0.4%，持平预期、高于前值0.1%；核心CPI环比0.3%，高于预期和前值0.2%；超核心CPI环比0.5%，高于前值0.2%。环比折年看，反映核心CPI趋势的3个月环比折年率为2.0%（前值1.6%）、6个月环比折年率为2.6%（前值2.4%）、12个月环比折年率为2.4%（前值2.5%）。

>分项表现：同比看，8月食品同比2.7%，低于前值3.0%；能源同比16.3%，高于前值14.7%；核心商品同比0.7%，低于前值0.8%；核心服务同比3.0%，持平前值，其中住房分项同比3.0%，低于前值3.2%、非住房核心服务同比3.0%，高于前值2.8%。环比看，8月食品环比0.1%，持平前值；能源环比2.1%，高于前值-1.5%；核心商品环比0.1%，低于前值0.2%；核心服务环比0.3%，高于前值0.2%，其中住房分项环比0.3%，高于前值0.1%、非住房核心服务环比0.5%，高于前值0.2%。

>通胀扩散：CPI分项的环比折年扩散指数显示，8月涨幅小于0%的分项占比为25.4%，低于前值26.1%；涨幅小于2%的分项占比为38.9%，高于前值38.7%；涨幅处于2-4%区间的分项占比为38.7%，高于前值36.2%；涨幅大于4%的分项占比为20.3%，低于前值23%。此外，涨幅小于5年均值的分项占比为80.2%，高于前值78.7%；涨幅大于5年均值的分项占比为17.6%，低于前值19.1%。

2、CPI公布后，美元、美债利率略升，美股、黄金较强，加息预期强化。

>大类资产表现：CPI公布后，市场波动明显，美债利率&美元最终略上行，美股、黄金收涨。截至9.11收盘，标普500、纳斯达克、道琼斯指数分别涨0.86%、0.96%、0.98%，10Y美债收益率上行0.43bps至4.97%，美元指数上涨0.01%至99.09，现货黄金上涨0.71%至4347.52美元/盎司。

>加息预期变化：CPI公布后，市场对美联储加息预期有所升温。截至9.11收盘，利率期货隐含的2026年9月加息概率由72.5%升至88.1%，至12月加息次数从1.84升至2.02，已定价年内加息2次；同时市场已定价2027年4月前加息3次，至2027年12月的加息次数预期从2.97升至3.71。

3、9月加一次息可能是兼顾市场、经济、联储信誉的最好选择。

>如何理解美国8月CPI：整体看，美国8月CPI总体符合预期，但核心CPI环比由0.2%升至0.3%、高于预期；核心CPI同比虽降至2.4%（2021年3月以来最低），但3个月、6个月环比折年率分别由1.6%、2.4%升至2.0%、2.6%，指向通胀回落进程短期有所放缓。结构看，1）能源反弹是主要拉动，食品价格保持温和；2）核心服务方面，环比由0.2%升至0.3%，主要来自离家住宿、教育、通讯服务、机票等非房租核心服务，房租项仍在降温。环比看，教育与通讯服务涨1.8%，其中无线电话服务涨5.9%是主要扰动，应与8月美国电信巨头AT&T部分费用涨价有关，同时2025年7月BLS的相关方法论变更放大了波动；中小学杂费、托幼费分别上涨1.4%、1.0%，应与新学年调价有关；离家住宿环比由-2.8%转涨2.4%，部分与Airbnb收费结构调整导致房东涨价有关，叠加低基数带来明显反弹；机票环比上涨2.7%，高油价下航油成本仍高。不过，权重较大的主要住所租金（RPR）和业主等价租金（OER）均由0.3%降至0.2%，医疗服务、车险分别下降0.2%、0.8%，服务通胀未见全面升温；3）核心商品方面，环比由0.2%降至0.1%，涨价仍集中于少数品类，新车、二手车分别上涨0.3%、0.4%，电脑及外设等价格继续上涨，但家居陈设与用品、服装价格基本持平，商品通胀压力仍较温和。

>美国利率前景展望：8月CPI数据虽有个别项目扰动，但核心CPI环比毕竟超预期，按照沃什此前在杰克逊霍尔会议上提出的标准，8月通胀很难称得上正以“明确且足够快”的速度回落（通胀扩散仅小幅收敛），再考虑到8月非农超预期、油价破百、美债高位、市场对9月加息预期近90%，9月加一次息可能是兼顾市场、经济、联储信誉的最好选择：对市场，若如期加息，可视为短期利空出尽；对经济，加息必要性虽不足，但一次预防式加息也较难形成重创；对联储信誉，沃什的政策反应函数需要得到一次验证。短期看，主要风险点仍在美伊局势，紧盯油价变化。继续提示：鉴于本轮AI驱动的科技行情具备较强的产业趋势和业绩支撑，叠加美联储事实上较难连续加息，科技股调整过后、应是再次布局的机会。

>短期关注3点：1）美伊局势演变和油价变化；2）9/17美联储议息会议，尤其需关注沃什在发布会上的表态以及点阵图对后续利率路径的指引、9/18日央行议息会议；3）9/30美国8月PCE通胀，届时BEA还将对PCE进行年度修正，此举可能会技术性压低8月PCE通胀和历史数据读数。

风险提示：美国经济动能超预期走弱；美联储货币政策宽松不及预期；全球地缘与贸易摩擦升级超预期；测算误差。

自国盛证券研究所已于2026年9月12日发布的报告《通胀尚有余地，加息应无退路—兼评美国8月CPI》，具体内容请详见相关报告。

戴琨 S0680525120004 daikun@gszq.com

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