古越龙山「减收增利」背后的攻守道

拆解「黄酒一哥」的攻守之道。

出 品 | 中访网消费研究院

研究员 | 陈洪波

营收五年首降、净利逆势微增。

近日，古越龙山（600059.SH）发布半年报：上半年营收7.87亿元、同比下滑11.89%，归母净利润9155.64万元、同比微增1.38%，但扣非归母净利润仅5268.60万元、同比下滑34.94%。

与此同时，竞争对手会稽山交出一份营收反超的成绩单——维持了几十年的「黄酒一哥」宝座，首次真正感受到威胁。

这份财报的另一面同样清晰：综合毛利率40.62%、同比提升近4个百分点，中高档酒结构占比持续走高，高端产品与线上渠道逆势增长。

用公司总经理马川的话说，短期承压既有市场竞争激烈的因素，也有「主动做减法调结构」的阶段性阵痛。

一边是营收收缩的防守，一边是结构升级的进攻——古越龙山正在打一场怎样的「攻守战」？

1. 「减收增利」的中报

先回看2025年年报。公司全年营收18.31亿元、同比下降5.45%，为近五年来首次负增长；归母净利润2.22亿元、同比增长8.14%，扣非净利润1.67亿元、同比下降15.73%。

收入与利润的背离，源于两个因素：一是公司主动控制发货节奏、梳理市场秩序，为价格体系「减压」；二是产品结构继续上移——中高档酒全年营收13.29亿元、占酒类营收73.74%，毛利率44.43%，显著高于普通酒的17.62%，带动整体毛利率升至37.67%。

进入2026年，一季度率先「回稳」：营收5.41亿元、同比微增0.22%，归母净利6202.99万元、同比增长约5.1%，毛利率40.31%、同比提升3.16个百分点。

但二季度黄酒传统淡季叠加需求偏弱，拖累上半年整体：营收7.87亿元、同比下滑11.89%；归母净利9155.64万元、同比微增1.38%；毛利率40.62%、同比提升3.99个百分点。

收入端承压（中高档/普通酒营收分别-9.92%/-17.29%），毛利端改善（销售费用1.33亿元、同比增约11%），叠加政府补助与资产处置等非经常性收益，最终实现「减收增利」。

数据说明：2026年上半年归母净利微增主要依靠非经常性损益（扣非-34.94%），经营现金流净流出3.10亿元、同比扩大106.85%，主业造血承压是当前最需要跟踪的信号。

营收五年首降、利润连续逆势改善——古越龙山正在用「质量」换「规模」。

2. 高端化守擂、年轻化突围、回报与效率

古越龙山的攻守，落点在三件事上。

第一，高端化「守擂」：用稀缺性重建品类价值。依托「非遗酿造+足年库藏」的核心资产——总建筑面积15万平方米的中央酒库与稀缺库藏原酒，公司构建了国酿、青花醉等高端产品线。

2025年国酿「红玉」销售同比增长36.8%，「只此青玉」在山东、京津等外围市场实现突破；2026年上半年，国酿系列控量稳价，「白玉」3月底售罄、「红玉」销售较好、「只此青玉」实行配额制，青花醉20年陈通过李亚鹏直播带货实现单品全网GMV突破300万元——高端产品主动控量，以稀缺性维护价格体系，为品牌价值「托底」。

第二，年轻化「突围」：把黄酒做进新场景。公司多品牌矩阵各司其职：古越龙山主攻高端，「女儿红」深耕「喜藏情」喜庆文化，「状元红」主攻年轻市场、推出咖啡黄酒与青柠黄酒，「沈永和」做好大众化基本盘；「无高低」轻饮黄酒触达年轻客群。

2025年10月还与华润啤酒达成战略合作推出黄酒精酿啤酒——从「老酒坛」走向「新消费」，尝试拓宽黄酒的消费人群与饮用场景。

第三，回报与效率「加固」：以真金白银表信心。2025年度每10股派0.90元、现金分红合计8024.73万元，同比增长12.5%，分红率36.10%；近三年累计现金分红占年均净利润比例达102.03%。

同时公司实施股份回购（截至中报已回购1990.57万股、最高成交价10.50元/股），控股股东增持计划亦已完成——在业绩承压期，分红、回购与增持构成对股东回报的「三重承诺」。

中高档酒以七成营收贡献主要毛利——产品结构是古越龙山最厚的「安全垫」。

3. 「黄酒一哥」保卫战，下半年看什么

截至2026年9月8日，古越龙山收盘8.80元、总市值约80.22亿元，市盈率（TTM）约35.9倍——市场对黄酒品类的成长性仍偏谨慎。判断「一哥」保卫战的胜负，建议盯住四个变量。

其一，高端产品的动销成色。国酿「控量稳价」与配额制短期压制收入，但能否在浙江、上海之外复制「只此青玉」的外围突破，决定高端故事是否成立。目前浙江区域上半年营收同比下滑22.3%，本土基本盘的修复是关键。

其二，年轻化新品的放量节奏。「无高低」、咖啡黄酒、青柠黄酒与黄酒精酿啤酒目前体量尚小；能否在两三年内跑出亿元级单品，决定第二曲线的成色。

其三，现金流与扣非的修复。扣非净利-34.94%、经营现金流净流出3.10亿元，是本次中报最受关注的两个「减分项」。若下半年渠道调整到位、销售费用投入见效，这两项指标的环比改善将是最直接的观察信号。

其四，「一哥」之争的格局变量。会稽山营收反超，黄酒双雄竞争升级。竞争未必是零和——双方都在做大品类认知，但古越龙山需要尽快用业绩回应「守擂失利」的质疑。

2026年上半年净利微增主要依赖古越龙山非经常性损益，主业盈利与现金流仍处调整期；黄酒行业整体需求偏弱、消费场景培育需要时间，相关判断存在不确定性。

「做减法」从来不是退缩，而是为了更健康地「做加法」。古越龙山用一份「减收增利」的中报，向市场展示了转型期的复杂切面：营收收缩是主动调整的代价，毛利率提升是结构升级的回响，现金流承压是投入期应有的阵痛。

守住「黄酒一哥」的宝座，靠的不是规模惯性，而是品类价值、产品结构与股东回报的持续验证。这场攻守战的下半场，才刚刚开始。