AI赛道估值重构中：易中天们开始挤“泡沫”，应用端进入“业绩验证”期

AI行情正在经历一轮新的结构性切换。

9月以来，A股科技板块出现明显分化。一方面，随着新一代AI模型加速迭代，全球算力需求和半导体产业链热度再度升温，AI硬件板块阶段性活跃；另一方面，经历上半年算力硬件的持续上涨后，资金对于高估值、高拥挤度板块的分歧也在加大，AI投资逻辑开始从单纯的“算力扩张”进一步转向“商业化兑现”。

财闻注意到，以“易中天”为代表的光模块赛道近期明显走势疲软，股价表现来看，7月以来，中际旭创（300308.SZ）、新易盛（300502.SZ）、天孚通信（300394.SZ）等代表性企业回撤均超过20%以上。

9月7日，A股AI硬件板块一度集体走强，PCB、光模块、光纤等方向表现活跃；9月8日，科技股则出现明显调整，光模块、机器人等前期热门方向震荡走弱。与此同时，9月9日市场关注焦点进一步转向新模型带来的应用空间以及半导体产业链景气度。

中关村国睿金融与产业发展研究会朱往立博士对财闻表示，与今年上半年的科技行情相比，当前AI行情最大的变化，是投资逻辑正在从“硬件抱团炒作”转向“应用商业验证”，从“故事叙事”转向“业绩兑现”。

AI投资重心下移：从算力硬件转向应用端

朱往立表示，今年上半年，AI行情高度集中于算力硬件端，光模块、先进封装、CPO等方向受到资金追捧，部分板块阶段性涨幅超过100%，寒武纪（688256.SH）等科技龙头估值快速抬升，形成典型的“产业趋势+机构抱团”行情。

但随着估值不断提升，市场开始寻找新的预期差。

近期，国内首部AIGC长剧《后西游记》热播，也成为AI应用商业化讨论升温的重要市场事件。证券时报此前报道，随着AI从“技术可用”进一步走向“商业可看”，部分公募基金正在将AI投资视线从算力硬件转向具备商业化落地能力的下游应用，并开始更多使用年度经常性收入（ARR）、现金流及财报数据筛选标的。

在朱往立看来，这意味着AI产业的定价框架正在发生变化。“算力硬件的定价逻辑正在重新回到资本品分析框架，核心看资本开支、产能利用率、订单和盈利能力；而AI应用此前估值和预期相对较低，资金开始用真实财报数据筛选公司。”

从近期上市公司业绩来看，AI应用确实已经开始出现“业绩验证”。

以金山办公（688111.SH）为例，公司2026年上半年实现营业收入33.13亿元，同比增长24.69%；归母净利润25.18亿元，同比增长236.94%，扣非归母净利润24.87亿元，同比增长241.99%。同花顺（300033.SZ）同样成为市场关注的AI应用标的之一，公司上半年净利润同比增长约90%。

“现在判断一家AI公司究竟是不是应用公司，不能只看产品发布了多少功能，而要看是否把AI转化成了真实的年度经常性收入（ARR）和现金流。”朱往立表示。

国产AI芯片：从“国产替代预期”进入订单兑现阶段

与AI应用商业化同步推进的，是国产AI芯片产业链的加速发展。

IDC数据显示，2025年中国AI加速卡市场总出货量约400万张，其中国产厂商出货约165万张，市场份额达到41%；英伟达（NVDA.US）仍占据约55%的市场份额，但国产厂商的份额已经明显提升。

更值得关注的是，TrendForce近期进一步上调了对国产AI芯片市场份额的判断，预计2026年中国高端AI芯片市场国产解决方案份额有望接近90%。

朱往立认为，国产替代正处于从“预期交易”转向“订单兑现”的关键阶段。“如果国产AI芯片产业链继续发展，最先受益的并不一定是所有算力概念股，而是兼具‘业绩已兑现’与‘国产替代刚需’双重属性的AI芯片设计与存储环节。”

朱往立表示，按照产业链传导顺序，其关注方向主要包括AI芯片设计、存储芯片、半导体设备与材料、晶圆制造、先进封装，以及围绕上述环节的配套产业链。

近期全球存储产业链已经出现较强景气信号。9月7日，三星电子、SK海力士（SKHY.US）股价明显上涨，AI服务器建设带来的HBM及企业级存储需求增长成为市场关注焦点。

不过，朱往立也提醒，国产芯片份额提升并不等于产业链所有企业都能够同步兑现业绩。“真正值得关注的是订单、出货、客户验证以及利润率能否逐季改善，而不是单纯看国产替代的故事空间。”

当前科技板块最大风险：不是估值，而是“兑现断层”

在当前A股科技板块估值、交易活跃度均处于较高水平的背景下，市场最大的风险究竟是什么？

朱往立认为，真正需要警惕的并非单一的估值过高、交易拥挤、海外科技股调整或者宏观流动性变化，而是AI产业链内部可能出现的“兑现能力断层”。

“现在最大的风险，是大量企业仍然停留在讲故事或者‘有技术、没商业’的阶段。”朱往立说。

在其看来，真正能够穿越AI产业周期的企业，必须跑通一条完整链条：“从产品推出到客户验证到商业化到现金化到再投入”的完整闭环。

如果企业无法形成这一闭环，那么在市场风险偏好下降之后，前期依靠产业趋势获得的估值溢价可能迅速收缩。

反之，那些能够将AI技术转化为经常性收入和现金流、形成自我造血能力，并通过持续研发投入形成新的产品和商业模式的企业，则有望获得更高的估值溢价。

值得注意的是，9月以来科技板块的波动已经开始体现这种结构性分化。9月7日，AI硬件板块曾出现明显复苏，创业板指当天上涨3.41%；但9月8日，光模块、机器人等科技方向出现调整，创业板指反而下跌1.15%。

“外部因素，包括海外科技股波动、利率和流动性变化，更多是触发器，而不是决定科技板块中长期走向的根本因素。”朱往立表示。

在其看来，未来AI行情可能不会简单重复上半年“硬件全面上涨”的模式，而更可能呈现出硬件内部重新分化、国产替代持续推进、AI应用加速兑现、资金从主题交易转向业绩交易的特征。

“能穿越周期的，只有那些把AI真正转化为经常性收入和现金流、实现自我造血并形成再投入的少数企业。”朱往立说。