荐读丨主权信用评级对国家金融安全的影响研究

主权信用评级是衡量一国偿债能力与意愿的专业化工具，在国际金融权力结构中已超越单纯的风险评估属性，往往会成为西方国家维护金融霸权的工具。从历次金融危机到中国长期被非公允压低评级，评级话语权的缺失直接关系国家金融安全。厘清其运行逻辑与风险传导机制，明确自主评级体系的构建方向，是新时期金融安全建设的核心议题。

主权信用评级的起源

现代主权信用评级制度发轫于美国，1909年穆迪公司出版《穆迪铁路投资分析》，标志着现代信用评级行业正式诞生，早期评级对象以企业主体为主。1918年穆迪将评级范围拓展至国家债券领域，开启了主权债务评估的先河，随后标准统计公司、普尔出版公司与惠誉相继进入主权评级赛道，主权信用评级逐步成为投资者甄别各国国债风险的核心参考。1975年美国证监会推出NRSROs 认证制度，穆迪、标准普尔、惠誉成为首批获认证机构，由此奠定三者在全球评级市场的垄断地位，合计占据90%以上的市场份额。

△全球三大信用评级机构（穆迪、惠誉、标普）

金融危机中的评级角色：风险放大与危机助推

历史经验表明，主权信用评级并非被动的风险反映指标，而是会通过预期传导、资本流动、资产定价等渠道，对金融危机产生显著的放大作用。三大评级机构在历次重大金融危机中，普遍呈现“事前预警失效、事后集中降级”的顺周期特征，成为危机扩散与升级的重要推手。

亚洲金融危机：骤然降级加剧市场恐慌

1997年亚洲金融危机爆发前，泰国、韩国等东亚国家已出现经济过热、经常账户赤字高企、本币汇率高估等风险隐患，但三大评级机构并未作出前瞻性风险提示。危机爆发后，评级机构反而采取集中大幅降级策略，直接加剧了市场恐慌与危机蔓延。1997年7月泰国放弃固定汇率制后，标普于同年9月下调泰国主权信用评级，展望调整为负面，直接加速泰铢贬值与资本外逃，推动危机向区域扩散。韩国作为受冲击最严重的经济体之一，在向国际货币基金组织申请救助后的第四天，便遭标普同步下调长短期外汇与本币信用评级，穆迪更是将韩国长期债券评级直接下调至垃圾级。评级骤降引发金融市场剧烈动荡，进一步推高韩国融资成本，使其陷入更深的经济衰退。整体而言，评级机构不仅未发挥风险预警作用，反而通过顺周期降级恶化了危机国的外部环境，对东亚经济体的金融体系与经济增长造成了长期冲击。

美国次贷危机：评级虚高催生泡沫，集中降级引爆恐慌

美国次贷危机的爆发与蔓延，与三大评级机构的评级失当直接相关。2000—2006年美国房地产市场持续繁荣，金融机构推出大量次级抵押贷款产品，并将其包装为结构化金融衍生品进入市场。三大评级机构对这类高风险产品给出了大面积的AAA最高投资级评级，其中 2005—2007年间标普评定的次级担保债务凭证中，AAA级占比高达85%。虚高的评级严重误导了全球投资者，推动大量资金涌入次级债市场，催生了资产价格泡沫，也掩盖了底层资产的真实风险。直至次贷危机爆发，评级机构才开始批量下调相关债券评级，仅2007年7月，标普就下调612种抵押贷款债券评级，穆迪下调399种；同年年底标普进一步将多家债券发行商评级直接从投资级下调至垃圾级。短时间内的密集降级触发了市场流动性紧缩与恐慌性抛售，使单一领域的信贷风险迅速扩散为全球性金融危机。

欧洲债务危机：评级调整直接触发危机并推动扩散

欧债危机是评级机构助推危机的最典型案例，主权评级下调成为危机爆发的直接导火索。2009年12月，惠誉率先将希腊主权评级从A-下调至BBB+，展望负面；随后标普、穆迪接连下调希腊主权评级。连续的评级下调直接推高希腊国债收益率，使其市场化融资成本大幅攀升、融资渠道受阻，最终引爆主权债务危机。希腊危机爆发后，三大评级机构将评级调整范围扩大至葡萄牙、爱尔兰等其他欧元区国家，通过连续降级持续施压。2010年标普两次下调葡萄牙主权评级，惠誉、穆迪相继跟进，推动葡萄牙国债收益率持续走高；同年穆迪将爱尔兰国债评级下调至垃圾级，进一步冲击欧元区市场信心。即便在希腊等国接受国际救助后，三大机构仍持续下调其主权评级，严重阻碍了相关国家的经济复苏进程，也使欧元区面临前所未有的一体化危机。

三次国际金融危机对中国主权信用评级的影响

在三次国际金融危机中，中国主权信用评级表现出显著的差异化特征：亚洲金融危机期间出现下调，次贷危机和欧债危机期间反而逆势上调，反映出中国经济韧性逐步增强，在全球危机中的相对表现持续提升。传统主权信用评级理论认为，新兴经济体由于金融体系脆弱、外部缓冲不足、汇率制度刚性，在全球性金融危机冲击下往往面临信用资质的系统性恶化；但中国在三次危机中呈现出“首次冲击承压、二次冲击企稳、三次冲击走强”的非线性特征，本质是经济基本面韧性、政策调控空间与外部缓冲能力持续积累的结果，为新兴经济体破解主权信用风险顺周期效应提供了典型经验样本。

△三次国际金融危机前后三大机构对中国主权信用评级变化对比

主权信用评级对中国金融安全的现实影响

金融安全是总体国家安全观的重要组成部分，而主权信用评级是影响金融稳定的关键变量。当前中国在国际评级体系中处于弱势地位，既面临外资评级机构对国内市场的深度渗透，也承受着主权评级被长期压低的非公允待遇，国家金融安全面临多重潜在风险。

外资评级机构对国内市场的深度渗透

中国信用评级行业起步较晚，本土机构竞争力相对不足。在2016年信用评级服务被移出外商投资限制目录之前，外资机构已通过股权收购与技术合作等方式实现对国内主要评级机构的深度介入。2006年，穆迪收购中诚信49%股权并取得经营权；2007年，惠誉收购联合资信49%股权并取得经营权；2008年，标普与上海新世纪建立技术合作关系。同期，香港新华财经收购上海远东62%股权。除大公国际外，国内主要全国性评级机构均在一定程度上受到外资影响。2016年后，信用评级市场准入门槛逐步取消，2019年标普设立外商独资评级机构，标志着市场全面开放。市场开放虽有助于提升债券市场国际化程度，但也加剧了本土评级机构的竞争压力。同时，信用评级覆盖能源、通信、国防等敏感领域，外资机构深度介入可能对国家经济信息安全构成潜在风险。

△外资评级机构在华参股与控制主要评级机构情况

主权信用评级长期被非公允压低

三大国际评级机构对中国主权信用评级的调整长期呈现低估倾向，直接提高了中国政府及企业的海外融资成本。2003年，中国经济高速增长且外汇储备持续增加，标普仍将中国主权评级维持在最低投资级BBB，并将13家商业银行评级下调至投机级以下，压低了中资银行海外发行定价。2009年国际金融危机期间，中国政府债务余额占GDP比重仅为17.3%，外汇储备占GDP比重达47%，基本面明显优于多数经济体，但惠誉仍将中国宏观经济风险评级降至与冰岛同级，而危机发源国美国则维持AAA评级。2013年，惠誉下调中国长期本币信用评级；2017年，穆迪和标普先后将中国主权评级由AA-下调至A+。上述调整未能充分反映中国经济增长质量改善与结构性改革成效，反映出评级标准存在双重标准与认知偏差。

△2003—2017年中国主权信用评级变动及主要经济指标对比

评级工具化背后的金融霸权风险

主权信用评级已在一定程度上超越经济评估功能，成为部分国家推行金融霸权和地缘政治博弈的工具。三大评级机构具有明显的美国背景，其评级行为可能服务于美国战略利益：对立场相近国家给予评级优待，对立场不同国家则通过评级施加压力。2003年德国反对伊拉克战争期间，标普连续下调德国企业评级，而支持战争的澳大利亚则获得外汇债务评级上调。近年来，美国推动所谓“中国债务陷阱”相关立法，试图借助主权评级工具影响中非合作，构成评级霸权的延伸。由于中国在国际评级体系中话语权不足，难以对评级政治化行为形成有效制衡，金融主权面临隐性侵蚀。

△主权信用评级政治化典型案例比较

构建自主主权信用评级体系的路径建议

打破国际评级垄断、构建自主评级体系是一项系统性工程，需要从行业培育、制度监管、国际合作三个维度协同推进，逐步形成与中国经济实力相匹配的评级话语权。

强化对本土评级机构的政策扶持

本土评级机构是自主评级体系的核心载体，应将评级行业发展纳入国家金融战略层面予以统筹。在人才建设方面，应加快培养兼具国际视野与本土认知能力的评级专业人才，夯实行业技术基础。在行业整合方面，针对国内评级机构“弱、小、散”的结构性问题，集中资源培育2—3家具有全国影响力和国际竞争力的龙头机构。在国际化布局方面，可依托“一带一路”合作机制，推动本土评级机构率先进入周边国家和地区市场，逐步拓展区域影响力，最终向全球评级市场延伸。

健全信用评级监管制度体系

完善监管制度是评级行业规范发展的基础。应借鉴欧美评级监管改革经验，构建符合中国国情的监管框架。在立法层面，加快评级领域专门立法，弥补行业法规层级偏低的不足，明确监管主体、市场准入、执业规范与违规处罚等核心规则。在问责机制层面，建立科学的评级失误率考核标准，对评级严重失准、利益输送等行为加大处罚力度，提高违法成本，倒逼评级质量提升。在监管架构层面，设立专业化独立监管机构，减少利益冲突对监管过程的干扰，提升监管的专业性与有效性，维护评级市场公平秩序。

深化主权评级的国际多边合作

单边力量难以有效突破全球评级垄断格局，需通过多边合作凝聚新兴市场力量，推动国际评级体系改革。欧盟、俄罗斯、韩国等经济体均曾遭受美国评级机构骤然降级的冲击，在降低对美评级依赖方面存在共同诉求。中国可与相关经济体开展评级合作，探索建立区域性信用评级组织，推动评级标准互认与评级结果共享，形成多元评级力量，制衡三大机构的垄断权力。通过多边协作，逐步改变美国主导的国际评级格局，推动全球评级体系向更加公平、包容、客观的方向发展，为新兴市场国家争取更为合理的制度性话语权。

结语

主权信用评级兼具金融市场风险标尺与国际金融权力载体的双重属性。从历史演进与历次金融危机的经验证据来看，垄断性国际评级体系内生的利益冲突缺陷及其政治化倾向，使其难以实现真正客观公允的风险评估。对中国而言，主权信用评级直接关系融资成本、资本流动与金融稳定，构成国家金融安全的重要变量。构建自主主权信用评级体系，既是支撑高水平对外开放、服务企业国际化发展的现实需要，也是维护金融主权、防范外部金融冲击的战略举措。通过培育本土评级机构、完善监管制度体系、深化国际多边合作，逐步提升中国在国际评级领域的话语权，不仅是金融高质量发展的内在要求，更是构建新发展格局、维护国家总体安全的重要保障。

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编辑：源源

校稿：昊宇

来源：国势研究院