10亿美元盛宴！掩不住承保亏损：P&I市场正在透支金融繁荣！

全球船东互保体系交出了一份颇为矛盾的成绩单。

一方面，国际保赔协会集团旗下12家主要船东互保协会，在2025—2026保险年度取得约11.25亿美元投资收益。这是有记录以来，该体系年度投资收益首次突破10亿美元，也是连续第三年获得强劲回报。典型投资收益率达到7%至9%，推动各协会合计自由准备金升至约68亿美元，较上年增加约8.5亿美元。

另一方面，这12家协会的承保业务却合计亏损约2.5亿美元，市场平均综合成本率达到105%至108%。换句话说，每收取100美元保费，协会平均需要付出105至108美元的赔款和经营成本。若剥离投资收益，整个行业的核心业务仍在“失血”。Gallagher 2026年P&I市场中期报告给出的判断很明确：创纪录的投资收入轻松覆盖了承保亏损，但这并不意味着问题已经解决。

恰恰相反，它可能意味着问题被推迟了。

P&I 的结构性隐忧

对于商业保险公司而言，依靠投资收益弥补承保波动并不罕见；但对于船东拥有、以非营利互助为基本属性的P&I协会而言，连续依靠资本市场“救场”，是一种值得警惕的结构性偏离。P&I的立身之本不是押注股债市场，而是准确识别船舶责任风险、合理定价并有效管理索赔。

一旦投资收益成为利润的主要来源，承保纪律便容易被宽松的资产回报麻痹。

11.25亿美元的投资收益，是2.5亿美元承保亏损的四倍多。这个数字足够耀眼，也足以遮住裂缝。

P&I体系之所以重要，在于它并不是普通意义上的保险生意。国际保赔协会集团的12家成员协会，为全球约87%的远洋船队吨位提供责任保障。每家协会首先承担单笔事故最初的1000万美元损失，1000万至1亿美元之间的赔款由集团内部共保池及自保安排分担；超过1亿美元的巨灾责任，则进入由国际商业再保险市场承接的集团超额损失再保险结构。2026—2027保险年度，该体系的集团超赔保障达到22.5亿美元，上方另有10亿美元集体超赔保障，整体保护上限达到33.5亿美元。

这套结构的本质，是将单一船东无法承受的灾难性责任，在全球船东、互保协会和再保险资本之间进行分层分摊。它既是保险机制，也是全球航运得以正常运转的一项基础设施。

问题在于，事故损失正在发生质变

过去，P&I市场最担心的主要是油污、碰撞、人员伤亡、货损和沉船清除。如今，一艘船撞上的可能不只是一座桥，而是一整套高度城市化、金融化和诉讼化的岸基社会系统。停航损失、基础设施重建、政府追偿、人员伤亡、第三方经营中断以及旷日持久的法律费用，会把一次海事事故迅速放大为数十亿美元级的社会损失。

2024年，“达利”轮撞毁美国巴尔的摩弗朗西斯·斯科特·基大桥，就是这一风险跃迁的标志性事件。该事故的损失准备金已由最初约15亿美元上调至28亿美元，而且Gallagher认为最终金额仍可能继续上升。由于最新的大幅增提发生在2026年度大部分再保险合同完成续保之后，其真正的价格冲击，很可能要到2027年续保季才集中体现。

这意味着，当前P&I市场看到的还不是完整账单。

2025—2026年度的共保池留存损失略高于3亿美元，甚至低于近八年平均水平。表面看，大额事故数量和最高成本事故有所下降，市场似乎没有出现失控式恶化。然而，P&I赔案的特点从来不是“发生即结清”，而是准备金会随着诉讼、责任认定和和解进程持续爬升。今天看似温和的赔案曲线，可能在两三年后突然变陡。巴尔的摩事故将15亿美元估值推高至28亿美元，已经给市场上了一课：真正危险的不是已知损失，而是对损失上限的集体误判。

因此，预计2027年2月续保时，P&I保费总体上涨2.5%至5%，并不令人意外。Gallagher同时预计，再保险费率将面临上行压力，尤其是集装箱船、客船和滚装船等事故外溢风险较高的船型类别。

但真正值得讨论的，不是保费会不会涨，而是应当怎样涨。

过去几年，一些协会习惯以“小口加价”的方式逐年修正费率。这种做法政治阻力较小，也有助于维持船东关系，却容易制造一种错觉：只要每年普遍加收几个百分点，承保缺口迟早可以填平。现实是，风险并没有均匀上涨。大型集装箱船的基础设施碰撞暴露、滚装船的火灾风险、汽车运输船的锂电池风险、红海及波斯湾航线的战争风险，与普通散货船的风险变化并不处在同一条曲线上。

如果协会仍采用简单粗暴的普遍加费，就会出现典型的交叉补贴：管理良好、航线稳健、事故率低的船东，为高风险船型和管理薄弱的会员买单。其结果不是风险改善，而是优质吨位转会、低价竞争加剧，协会不得不依靠更激进的投资收益维持整体回报。这是一条危险的循环。

更棘手的变量来自中东

美伊战争及其外溢冲击，可能同时打击P&I协会资产负债表的两端：在负债端，海湾地区的战争、扣船、封锁、污染、船员伤亡以及绕航风险可能推高赔款和再保险成本；在资产端，油价冲击、通胀反复、利率重定价和金融市场波动，则可能压低过去三年支撑协会利润的投资回报。

过去一个保险年度7%至9%的收益率，本质上不是可以写进长期预算的常数。它是特定市场周期的产物。Gallagher已经警告，受中东战事、油价及金融市场波动影响，本年度很难再现同等水平的投资收益。

这正是10亿美元纪录背后最危险的地方：协会可能在资产价格最繁荣的时候，相信自己的资本实力足以容忍技术性亏损；船东会员则可能因为自由准备金创下历史新高，要求协会返还资本或减少续保涨幅。双方都有各自的理由，却可能共同低估尾部风险正在发生的变化。

68亿美元自由准备金当然是一道厚实的防波堤，但它不是可以随意分配的“闲钱”。

在巴尔的摩事故可能继续恶化、战争风险上升、巨型船舶与港口基础设施高度耦合的背景下，判断资本是否过剩，不能只看静态偿付能力比例，更应当进行跨年度巨灾情景测试：如果投资市场下跌、两起十亿美元级事故同时发生、再保险价格又在次年大幅上涨，协会还能剩下多少真正可调用的资本？

与此同时，协会也不能以不确定性为由无限囤积资本。互保协会的钱归根到底来自船东会员。若长期维持创纪录准备金，却继续要求所有会员无差别加费，互助机制就会退化为一种缺乏资本问责的收费权。

资本返还并非不可讨论，但应与协会自身承保质量、未决赔案发展和极端情景承受能力绑定，而不是把一次投资牛市的收益当成普遍红包。

续保谈判应当出现三项转变

第一，从“统一涨价”转向真正的风险差异化定价。协会应更细致地使用船型、航线、港口靠泊、机务管理、船员能力、事故频率和近失事件数据，而不是仅依靠吨位与历史赔付率。对于高风险会员，2.5%至5%的平均涨幅可能远远不够；对于低风险会员，机械跟涨则缺乏公平性。

第二，把损失预防从宣传部门的软职能，提升为承保资本管理的核心。大型船舶进出复杂港口时的拖轮配置、引航安排、主机冗余、电力系统可靠性，以及新能源汽车和锂电池货物的申报与隔离，都应直接反映在费率、免赔额和承保条件中。保险不能只在事故后付款，更要在事故前改变行为。

第三，重新审视对投资收益的依赖。协会需要把“承保盈亏平衡”确立为跨周期目标，用投资收益增强资本，而不是用它掩盖错误定价。投资收益可以是安全垫，但不能是商业模式。

对船东而言，也不要把本轮保费上涨仅仅视为保险人的又一次要价。更高的保险成本正在传递一个清晰信号：全球航运所承担的责任边界，已经从船舶本身扩展到港口、城市、供应链和地缘政治体系。

未来决定船东保险成本的，不只是船龄和事故记录，更是企业证明自身风险治理能力的水平。

10亿美元投资收益值得庆祝，却绝不是P&I市场健康的充分证明。真正稳健的互保体系，不应在牛市中依靠投资利润粉饰承保亏损，也不应在事故发生后再把全部成本平均摊给会员。

资本市场给了P&I协会三年的喘息时间。现在，这段时间应该被用来重建承保纪律、细化风险定价和强化事故预防，而不是继续推迟调整。

因为下一次巨灾来临时，股市未必还会替航运保险业埋单。

--全文完--

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