公司点评 青岛啤酒：销量短期承压，产品结构升级减缓利润下滑

来源：万联证券研究所

报告关键要素:

近期，公司发布2026年半年度报告。2026H1营业收入196.55亿元（同比-4.08%），归母净利润39.20亿元（同比+0.40%），扣非归母净利润36.67亿元（同比+0.99%）。2026Q2单季营收93.70亿元（同比-6.73%），归母净利润21.20亿元（同比-3.37%），扣非归母净利润19.62亿元（同比-3.31%）。总体来看，上半年收入承压、但中高端销量仍增、新兴渠道叙事延续;利润韧性主要体现在H1累计毛利率与费率改善，2026Q2归母已同比下滑，需观察旺季量价能否回正。

投资要点:

收入端承压主因啤酒销量回落。2026H1公司啤酒产品销量450.00万千升（同比-4.90%），啤酒等收入193.37亿元（同比-4.34%），按啤酒收入/总销量粗算吨价4,297.10元/千升，较2025H1的4,271.78元/千升同比+0.59%，属量减价稳（略升）。半年报将营收下滑主因归结为销量影响，我们判断，亦或与消费场景偏弱等因素有关。

产品结构持续优化，中高端产品增长表现较好。2026H1公司啤酒主品牌销量270.80万千升，占总销量60.18%，其中中高端以上销量204.40万千升（同比+2.60%，公司披露口径），增速明显高于整体销量增速（-4.90%），占总销量45.42%，较2025H1的42.10%占比提升+3.33pct。公司未单独披露中高端收入金额，结构结论以销量口径为主。公司持续推进产品结构优化升级，深化“青岛啤酒+崂山啤酒”品牌矩阵，依托“1+1+1+2+N”产品矩阵，构建多元化增长引擎。经典系稳健增长，白啤/轻干等健康品类强势增长，与德国保拉纳合作的全麦拉格啤酒补充高端叙事。

毛利率提升、销售费率改善减缓利润降幅。2026H1综合毛利率44.86%（同比+1.17pct），销售费用率9.73%（同比-0.94pct），销售费用同比-12.52%，明显下降，管理费用率3.54%（同比+0.21pct），研发费用率0.26%（同比+0.05pct），财务费用率-0.72%（同比+0.29pct），归母净利率19.94%（同比+0.89pct）。2026Q2销售费用率7.79%（同比-0.95pct），管理费用率3.59%（同比+0.12pct），研发费用率0.34%（同比+0.08pct），同期毛利率47.19%（同比+1.35pct）、归母净利率22.63%（同比+0.79pct）。上半年在销量下滑背景下，原料等成本改善叠加产品结构升级支撑毛利率提升，同时销售费率改善减缓利润降幅。

深化市场运营与渠道变革，即时零售连续6年保持高速增长。面对需求偏弱，公司深化市场运营与渠道变革，聚焦新产品/新渠道/新人群/新场景/新需求培育新增量。海外分销网络扩大、出口销量稳步增长，青岛啤酒上榜凯度BrandZ“2026年中国全球化品牌50强”。加速布局即时零售、高端餐饮等高潜力渠道，新兴渠道增速持续领跑行业。报告期内，线上、即时零售及现代零售销量均创历史新高，其中即时零售通过全品类覆盖与创新营销模式，连续6年保持高速增长，激活增量市场新动能。

分区域来看，拖累在山东、华东与华北，而华南/东南相对贡献正增长。山东营收124.33亿元（同比-5.16%），占比63.26%，毛利率33.11%（同比+3.24pct）；华北37.11亿元（同比-2.86%），占比18.88%，毛利率9.82%（同比-0.58pct）；华南15.01亿元（同比+2.92%），占比7.64%，毛利率15.42%（同比+3.21pct）；华东13.63亿元（同比-6.52%），占比6.93%，毛利率19.49%（同比-3.10pct）；东南3.60亿元（同比+1.62%），占比1.83%，毛利率24.23%（同比+4.12pct）；港澳及其他海外2.81亿元（同比-1.88%），占比1.43%，毛利率受成本归集/内部抵销等影响为负。从区域分布来看，上半年拖累在山东、华东与华北，华南/东南相对贡献正增长，但山东毛利率提升对综合毛利率形成支撑。

盈利预测与投资建议：考虑总量销量仍承压,我们下调此前盈利预测，预计公司2026-2028年归母净利润为47.20/49.17/50.78亿元（更新前为49.27/51.45/53.14亿元），同比增长2.87%/4.19%/3.25%，9月3日收盘价对应PE为14.67/14.08/13.63倍。公司作为国产啤酒龙头，近年来在高端/超高端市场均布局，产品结构提升仍有空间，同时积极布局新兴渠道，即时零售发展势能较强，维持“增持”评级。

风险因素：销量持续下滑或旺季动销不及预期风险、产品结构升级放缓风险、销售费用再度投放拖累利润风险、原材料及包材价格波动风险、行业竞争加剧风险、食品安全风险、经济复苏不及预期风险