中际旭创与新易盛：AI光模块双雄，谁的商业质量更高？

作者：王奎一

2026年的A股，已经很难找到两家比中际旭创和新易盛更能体现人工智能投资热度的公司。

截至9月1日收盘，中际旭创股价859.30元，总市值约1.01万亿元，滚动市盈率49.49倍；新易盛股价402.81元，总市值5616亿元，滚动市盈率42.81倍。两家原本隐藏在通信设备行业深处的公司，如今合计市值超过1.5万亿元，已经成为全球人工智能资本开支在中国股市最醒目的投影。

投资者买入它们，押注的是同一件事：美国科技巨头继续建设AI数据中心，英伟达等厂商继续交付高性能计算芯片，800G、1.6T光模块的使用量继续增加。

两家公司的命运，都系在一根传输数据的光纤上。

一、为什么光模块成了AI时代的硬通货

一座传统数据中心，服务器主要负责存储、搜索和网页访问，机器之间的数据交换相对有限。训练大模型时，成千上万块GPU需要同时工作。一块GPU算出的结果，必须迅速传递给其他GPU。速度慢一点，价格昂贵的计算卡就会停下来等待。

一台高端GPU服务器价值数百万元，整个集群可能耗资数百亿元。与这些设备相比，光模块在总投资中的占比不算最高，却会直接影响昂贵设备能否充分运转。

这让光模块拥有了一种特殊的商业地位：产品体积很小，单价远低于计算芯片，一旦缺货，却可能拖慢整个数据中心的交付。

过去十年，光模块经历了100G、200G、400G、800G的升级。AI集群正在推动1.6T进入大规模交付阶段。传输速度每提高一代，激光器、DSP芯片、光学器件、封装工艺和散热设计都要重新调整。客户需要进行数月甚至更长时间的测试，确认模块能够在高温、高负载环境下持续运行。

光模块行业真正值钱的能力，包含稳定的良率、按时交付几百万只产品的产能，以及进入全球云计算公司采购名单的资格。客户不会为了几美元的价差，轻易更换一个可能导致数据中心停机的供应商。

中际旭创和新易盛能够获得高利润，依靠的正是这道隐形门槛。

二、两份半年报，显示出两种不同的强大

根据两家公司披露的2026年半年度报告，中际旭创上半年实现营业收入417.78亿元，同比增长182.49%；归母净利润136.51亿元，同比增长241.70%。光通信收发模块贡献收入413.55亿元，毛利率达到46.59%，比上年同期提高6.63个百分点。

新易盛2026年半年度报告显示，公司实现营业收入209.10亿元，同比增长100.34%；归母净利润75.29亿元，同比增长90.98%。光互联产品收入208.83亿元，毛利率48.46%。

中际旭创的收入规模接近新易盛的两倍，净利润约为新易盛的1.81倍。新易盛的盈利效率更高：上半年净利率约36.0%，中际旭创约32.7%；新易盛光互联产品毛利率也比中际旭创高出1.87个百分点。

这组数字勾画出两家公司的轮廓。

中际旭创像一艘装载量更大的货轮，订单规模、研发投入和交付能力处于领先位置。新易盛更像一艘速度较快的船，收入规模稍小，利润更厚，对产品升级和客户需求变化的反应更敏锐。

三、中际旭创的优势，藏在规模背后

中际旭创最重要的资产，是它与全球大型云计算客户多年合作积累的交付记录。

2026年上半年，公司光模块产能达到2215万只，实际产量1886万只，销量1899万只。上一年同期产能只有1161万只。产能接近翻倍，生产和销售仍然维持在较高水平，说明新增厂房并非单纯摆在那里等待订单。

对于光模块企业，规模会带来三项好处。

第一，大客户更愿意把核心订单交给有能力连续供货的企业。一个客户采购数百万只800G或1.6T模块，供应商必须同时解决芯片采购、封装、测试和国际运输。少量样品能够点亮，距离大批量稳定交货还有很长的路。

第二，规模能够摊薄研发、设备和认证费用。中际旭创上半年研发投入12.34亿元，同比增长110.62%，绝对金额约为新易盛的2.8倍。公司可以同时推进800G、1.6T、硅光、相干光模块和下一代3.2T产品，技术押注更加分散。

第三，大批量生产有利于提高良率。同一种产品生产得越多，企业越容易找出工序中的损耗。良率每提高一个百分点，都可能转化为可观的利润。

中际旭创上半年境外收入约396.15亿元，占总收入的94.8%。公司已经深度嵌入全球AI投资链条。只要北美云计算公司继续扩建数据中心，中际旭创通常能够较早看到订单。

这也是资本市场愿意给它龙头溢价的原因。

四、新易盛的看点，在于利润与技术速度

新易盛的收入只有中际旭创的一半，75.29亿元净利润已经相当于中际旭创的55%。这种盈利能力说明，公司拿到的高端产品订单占比较高，成本控制也十分强悍。

上半年，新易盛披露的年产能为2836万只，产量1091万只，销量1119万只。单看产能利用率，明显低于中际旭创。不过，两家公司产品结构、产能计算方式和建设时间并不完全相同，数字不能机械对照。可以确定的是，新易盛准备了较大的扩产空间，等待1.6T和后续产品放量。

在技术路线上，新易盛铺得很开。公司同时布局VCSEL、EML、硅光和薄膜铌酸锂，产品覆盖400G、800G、1.6T，并推进LPO、LRO、NPO、CPO和光交换设备。公司披露，2026年3月推出了单波400G PAM4方案的1.6T DR4模块，以及6.4T NPO、12.8T XPO产品。

技术路线多，意味着公司有机会在下一轮升级中抢到更高份额，也意味着研发资源可能被分散。光通信行业经常出现这样的情况：实验室里性能最先进的方案，最终未必成为采购量最大的产品。客户还要考虑价格、功耗、维修便利和现有设备兼容性。

新易盛的竞争力，体现在它能够跟随客户快速选择路线，随后将产品推入量产。若1.6T需求超出市场预期，公司的利润弹性可能高于中际旭创；若客户推迟采购，提前准备的设备和库存也会增加压力。

五、利润很漂亮，现金却没有同步涌入

分析高速成长的制造企业，利润表只能看一半，另一半藏在存货、应收账款和经营现金流里。

中际旭创上半年经营活动现金流净额约18亿元，同比下降44.08%，只相当于同期净利润的13.2%。公司存货账面净值约198.26亿元，较2025年末增长约56%。

新易盛的经营现金流为16.16亿元，同比增长69.67%，表现好于中际旭创，但也只相当于净利润的21.5%。公司存货由2025年末的72.34亿元增加到116.55亿元，应收账款由44.38亿元增加到75.48亿元。

库存迅速增加，可能来自三个方向：企业为确定订单提前购买关键芯片；新产品放量前需要准备半成品；部分产品已经完成生产，尚未交付或回款。

在行业繁荣阶段，库存经常被视为未来收入的蓄水池。需求一旦转弱，同一批库存就可能变成减值风险。高速光模块更新很快，800G产品价格会随着供应量增加而下降，1.6T也终将经历同样过程。积压的产品不会像铜、铝那样等待价格回升，它们只会随着下一代产品上市而加速贬值。

两家公司眼下都在用营运资金换取增长。新易盛的现金转化稍好，中际旭创的现金流与利润差距更值得跟踪。未来几个季度，如果经营现金流重新接近净利润，说明订单交付和回款顺畅；如果库存、应收账款继续快于收入增长，市场就需要重新审视利润质量。

六、大客户既是护城河，也是天花板

2025年，中际旭创前五大客户销售额约290.56亿元，占年度收入的75.98%，第一大客户占24.06%；新易盛前五大客户销售额约179.71亿元，占收入的72.34%，第一大客户占22.97%。两家公司的集中度都很高。

这种集中有鲜明的行业背景。全球有能力每年投入数百亿美元建设AI数据中心的企业屈指可数，供应商自然围绕少数客户生长。

进入这些客户的名单非常困难，一旦进入，订单也可能持续多年。与此同时，大客户掌握着价格、份额和交货安排。一家云计算公司为了保障供应，往往会同时培养几家光模块厂商。供应商表现太好，客户可能主动把部分订单分给竞争者，避免过度依赖单一来源。

因此，客户集中度带来的优势有一个上限。它能够帮助企业迅速扩大收入，很难保证企业永久维持同样高的份额和毛利率。

海外收入占比进一步放大了这一点。中际旭创上半年境外收入占比约94.8%，新易盛接近97.9%。美元汇率、美国贸易政策、关税和技术限制，都会进入两家公司的利润表。中际旭创上半年财务费用达到5.62亿元，汇率波动已经让纸面利润承受压力。

七、真正的竞争，发生在1.6T之后

市场眼下最关心1.6T出货量，企业却必须提前思考下一代连接方式。

传统可插拔光模块的优点是便于生产、更换和维护。随着传输速度提高，功耗和信号损耗也在增加。LPO试图减少DSP芯片带来的功耗，CPO则把光学器件放到交换芯片附近，缩短信号传输距离。

如果CPO快速成熟，传统可插拔模块的部分需求可能受到挤压；如果CPO在散热、维修和成本上迟迟不能解决，1.6T、3.2T可插拔产品仍会拥有很长的销售周期。

中际旭创与新易盛都在布局硅光和CPO。它们需要做一件看起来有些矛盾的事：一边扩大现有光模块产能，一边研究可能削弱现有产品地位的新方案。

谁能更早判断客户最终选择，谁就能少建一些无效产能，多拿一轮高毛利订单。这种判断力很难从专利数量中看出来，只能通过后续的样品认证、量产时间和现金回收验证。

八、估值已经提前购买了未来

截至2026年9月1日，中际旭创滚动市盈率约49.49倍，新易盛约42.81倍。这个价格谈不上便宜。

如果简单把上半年净利润乘以二，中际旭创全年利润约273亿元，对应市盈率约37倍；新易盛约151亿元，对应市盈率也在37倍左右。两家公司用这种粗略方法计算出的估值几乎相同，说明市场已经把中际旭创的龙头地位和新易盛的高利润率放在了相近的天平上。

问题在于，上半年利润不能保证按原速度延伸。AI基础设施目前带有供应紧张、高端产品占比上升和客户集中采购的特征，这些因素共同推高了毛利率。等到更多厂商扩产、800G价格下降、1.6T供应增加，利润增速大概率会低于收入最猛烈扩张时的水平。

乐观情形下，全球云厂商资本开支继续增长，1.6T迅速接替800G，两家公司消化库存、改善现金流，当前估值可以通过利润增长逐步降低。

中性情形下，出货量仍然增加，产品降价抵消一部分销量增长，毛利率从高位回落，股价需要等待利润慢慢追上估值。

悲观情形下，大客户推迟数据中心项目，供应商之间出现降价，部分库存需要减值，高市盈率会同时面对利润下降和估值收缩。

这三种情形之间的差别，并不取决于某一个季度多卖了多少只模块，更取决于全球科技公司能否从AI服务中获得足够收入，从而支撑连续数年的资本开支。

九、两家公司该如何取舍

如果把衡量重点放在规模、研发投入、批量交付和客户覆盖，中际旭创略胜一筹。它拥有更高的收入基数、更大的在手产能，也更接近全球光模块龙头的位置。需要警惕的地方，是现金流偏弱、库存庞大、供应商集中以及接近50倍的滚动市盈率。

如果把衡量重点放在利润率、成长弹性和新技术路线，新易盛更有吸引力。它的净利率更高，经营现金流增速较好，市值只有中际旭创的一半左右。它承担的风险也很清楚：海外收入占比更高，应收账款和存货增长较快，扩充的产能需要持续订单来消化。

商业质量方面，中际旭创更稳；利润弹性方面，新易盛更强。两家公司已经度过了依靠概念上涨的阶段，真实收入和真实利润足以证明它们在全球AI供应链中的位置。

投资回报接下来取决于更苛刻的问题：1.6T能卖多少年，毛利率能保住多少，库存能否换回现金，科技巨头愿意把AI资本开支维持多久。

在当前价格下，投资者购买的已经不只是两家公司今天的盈利，也包含了它们未来几年继续领跑的承诺。承诺兑现，估值会被增长消化；交付稍有迟疑，股价的调整速度通常会比工厂缩减产能快得多。