兴业证券公用事业26Q3红利策略：从“高股息”走向“高质量”

智通财经APP获悉，兴业证券发布研报称，7、8月红利板块迎来一轮估值修复，该行认为市场或逐步进入再平衡阶段。落脚到选股，建议从分红可持续性、盈利现金流质量、估值性价比三大维度构建红利股票池：1)分红可持续性：要求持续分红，当期每股股息不显著低于自身历史分红中枢;2)盈利现金流质量：通过经营活动净收益/利润总额筛选盈利现金质量较优公司，以FCFF/DPS衡量自由现金流对分红的覆盖能力，兼顾现金流改善趋势;3)估值性价比：优选股息率TTM相对无风险利率利差处于历史较高分位的标的。

兴业证券主要观点如下：

当前红利资产已完成一轮估值修复，但配置价值并未透支

估值自6月末低位回归相对中性区间：截至2026年8月31日，中证红利、红利低波指数PE-TTM分别为8.7倍、8.5倍，均处于近一年来的均值+1倍标准差水平。低利率环境下，红利指数股息率相对国债收益率的利差仍维持在历史中枢之上：中证红利、红利低波近12个月股息率均为4.2%，相对10年期中国国债利差分别处于近十年54.9%、54.2%分位。

资金面上，近期红利板块资金面呈现长线配置力量增强、短线交易资金转弱格局

险资端，一方面险资整体权益配置比例上行，另一方面权益持仓内部持续向红利资产倾斜。2026Q2保险(人身险+寿险)股票及证券投资基金运用余额合计6.4万亿元，环比+8.3%，占资金运用余额比重升至16.2%，环比提升0.7pct，为2025Q3以来最大单季度增幅。截至2026Q2，险资重仓股内红利资产持仓市值4883.8亿元，占险资重仓总市值30.4%，该比重自2024Q3起进入上行通道内。ETF维度，除红利ETF自身申赎变动外，宽基ETF也是影响红利资金面的重要变量，宽基ETF资金流入可通过成分股被动配置间接贡献红利板块增量资金。红利ETF7月、8月分别净流出18亿元、76亿元，流出集中于7月20日-8月7日，区间累计净流出约114亿元;据测算，7月宽基ETF为红利带来约140亿元被动净流入，8月则转为约54亿元被动净流出。

复盘海内外红利资产可以看到，优质红利的核心并非静态高股息，而是稳定且可持续的分红能力

估值框架层面，股息率TTM无风险收益率利差构筑估值底部，持续DPS增长决定估值上行空间;当利差处于历史高位，资产相对债券收益补偿充足，安全边际与配置赔率占优;当股价上行带动静态股息率回落，估值进一步扩张需要依靠持续DPS增长消化。1)股息率利差界定估值底部：以美国水业为代表，2018年末美联储转向宽松、长端利率下行，标的股息率相对美债利差由负转正并持续走阔，驱动股价趋势上行;2021年6月美债收益率反弹带动利差收敛至零附近，股价于9月见到阶段高点。2)DPS增速利差约束估值顶部：杜克能源股价与DPS同比增速10年期美债收益率利差高度正相关。20152018年DPS同比增速由2.9%抬升至4.2%，利差转正走阔，股价自2015年末开始上行;2019年DPS增速率先回落，叠加2020年初美债收益率上行，利差收敛转负，分红对估值支撑弱化，股价2020年4月见阶段顶。

映射至A股，以长江电力为例，1)基于股息率TTM10年期中国国债收益率近5年历史分位分组回测，利差所处历史分位数对未来12个月收益具备较强区分度

利差落在80%100%、60%80%分位，未来12个月平均收益10.5%、9.8%，上涨概率66.1%、75.7%;利差处于0%20%低分位，未来12个月平均收益6.7%，上涨概率仅4.3%。2)对比DPS年同比增速10年期中国国债收益率利差与股价，二者整体走势同步。2018年起利差倒挂幅度持续收窄、2021年初转正，股价震荡上行至2022年7月阶段高点;伴随DPS增速回落利差下行，2022年中2024年初股价横盘整理。2023年年中2024年年中出现阶段性背离，全市场红利风格占优，叠加乌白电站落地带来长期利润中枢上修预期，市场交易主线由当期已兑现DPS增速切换至稳态盈利预期。步入2025年，股价与利差重新回归正相关。

8月21日金融监管总局落地《保险公司资产负债管理办法》，进一步强化险企资产收益与负债成本的匹配要求

存量高收益债券到期、新增固收收益率下行，人身险公司净投资收益承压;久期缺口改为监测指标，弱化险资超长债配置诉求;同时监管弱化债券公允价值波动影响、更看重可落地的真实投资收益。此背景下，具备稳定分红属性的高股息权益，能够增厚组合经常性收益、对冲固收收益下行压力。展望后续，险资高股息配置需求将持续扩容，配置偏好将进一步向盈利稳健、现金流充沛、分红可持续的优质红利资产靠拢。

风险提示：无风险利率上行风险，宏观经济大幅波动风险，产业政策风险等。