大厂撤退、腰部分化：游戏不再是一门好生意了吗？

8月底，游戏厂商中期财报季落幕。

如果看行业大盘，游戏仍然有不错的增长。2026年上半年，中国游戏市场收入同比增长12%。但如果看向各家游戏公司财报，呈现的是另一幅图景：实现营收、利润双增长的厂商并不多，头部公司继续吃下大部分增量，中腰部厂商业绩明显分化，有的亏损、有的掉出行业前十。

游戏市场没有停止增长，但增长正在变得越来越集中。CIC灼识董事总经理姜骁潇对第一财经记者表示，企业层面正在呈现明显的“K型分化”格局。上半年游戏大盘的双位数增长，主要由腾讯等头部厂商以及少数爆款产品拉动，中长尾产品并未普惠。

金山世游发行副总裁刘异也观察到，延续去年的趋势，游戏大盘虽然还在增长，但头部聚集效应越来越强，“中间的生存状态是越来越严峻的”。

就在这一年，字节跳动和阿里相继出售游戏资产，部分厂商减少重投入、长周期的自研项目，行业人才也在流出。游戏还在挣钱，但它似乎已经没有过去那么“性感”了。

腾讯独大，腰部分化

根据中国音数协工委发布的《2026年1-6月中国游戏产业报告》，上半年国内游戏市场实际销售收入1884.5亿元，同比增长超12%，游戏用户规模6.84亿，同比增长0.82%。从过去六年来看，这是一个还不错的增长数字。

但在游戏行业里宏观数据可能并不代表整体。上半年，腾讯单家厂商的游戏收入已经接近游戏行业国内外销售收入总和的一半，如果再加上网易，两家公司的合计占比接近七成。

因此，行业大盘的增长，很大程度代表的是头部厂商的增长。姜骁潇表示，大盘增长属于结构性增长，中长尾产品并未普惠，增量高度集中于少数长青产品与平台级新品。

今年上半年腾讯游戏收入合计约1301亿元，同比增长约10%。其中，本土市场收入927亿元，同比增长约11%；国际市场收入374亿元，同比增长约6%。支撑腾讯增长的，是那些已经被市场验证过的长青游戏。

不久前，伽马数据发布了7月移动游戏流水测算榜TOP10，腾讯有6款产品上榜，并包揽前四名。《王者荣耀》是最典型的长青产品，Sensor Tower的数据显示，截至2026年6月末，《王者荣耀》全球累计内购收入已突破1176亿元，居全球手游累计总收入榜首。

相比腾讯，网易这两年缺乏强有力的新游戏拉动，但依靠长青产品如《梦幻西游》《蛋仔派对》等，营收仍保持了增长。但网易上半年净利润下滑明显，部分由于二季度投资拼多多、阿里等资产亏损约30亿元，加上超4亿元的汇兑损失，对利润带来较大影响。

第一财经按照游戏业务营收排序，整理了上半年体量前十的游戏厂商。在腾讯、网易之外，能挺进前十的中腰部厂商各显神通。

例如，世纪华通近几年靠爆款游戏拉动增长，排在行业第三，也是A股最大的游戏厂商，其后是三七互娱，虽然主业平淡但依靠AI投资保持了利润增长，而恺英网络和巨人网络同样属于有爆款增持，在上升周期，排在第五和第六。

具体来看，世纪华通凭借旗下《无尽冬日》（《Whiteout Survival》）等产品持续贡献收入，已经连续13个季度实现营收同比增长。Sensor Tower数据显示，6月《Whiteout Survival》成为全球手游收入冠军，累计营收即将达到50亿美元（约合人民币336亿元）。

巨人网络则押中了《超自然行动组》。这款游戏累计流水突破50亿元，推动公司上半年营收和利润分别实现翻倍增长。二季度，公司拿出超过七成利润进行分红。

相比其他有爆款的厂商，三七互娱这半年则靠AI。财报显示，三七互娱上半年营收下滑约14%，但净利润同比增长26%。虽然游戏主业较为平淡，但得益于上半年超10亿元的投资收益，三七互娱保持了利润增长。

半年报显示，三七互娱旗下的投资包括智谱、月之暗面、百川智能、爱诗科技、清微智能、昉擎科技、华翊量子、强脑科技、雷鸟创新等多家AI产业链企业。就在一季度，智谱港股上市，给三七互娱带来大额投资收益。截至6月末，三七互娱的长期股权投资约为15亿元。

游戏主业承压，AI投资贡献利润，这也是当下游戏行业转型分化的缩影。

另一边，处于转型阵痛期的完美世界，其游戏营收排名已经掉到了第九。上半年完美世界营收下滑、同比转亏，净亏损为1.2亿元。旗下《完美世界》《诛仙》等老牌长线产品进入生命周期中后期，用户规模和付费能力逐渐下降，而新的长青产品尚未形成接力。

好在新游戏《异环》的上线有望改善业绩。完美世界在财报中提到，上半年的亏损主要由于《异环》的收入递延确认：报告期内发行费用一次性确认、但充值流水按玩家生命周期分期确认，产生阶段性错配。公司提到，截至8月18日《异环》全球累计流水突破20亿元，业绩贡献将从Q3起逐步确认。

在这份榜单之外，还有更多没被看见的腰部和底层厂商，不少营收和利润下滑，业务收缩、裁撤与人才流失同存。

刘异认为，头部游戏的营收规模越来越大，压缩了中间和底层厂商的生存空间。虽然近两年微信小游戏、抖音小游戏这些新的内容分发平台的出现，拓展了一部分新的游戏玩家，但这一红利主要是部分微小厂商吃到。

“对大多数转型没有那么快的厂商或中型厂商而言，体感是新的增长没有搭上车，传统赛道又被头部厂商给挤占，所以中间的生存状态是越来越严峻的。”刘异说。

大厂撤退，游戏不再“性感”？

从中期业绩会的高管发言，也能窥见行业风向的转变。

在中手游的财报电话会议上，有投资机构询问管理层如何看待自研业务。对此，中手游董事长肖健表示，基于《仙剑世界》的教训，公司已不再立项做大体量游戏产品，不会再采取大投入和长周期研发的模式。未来，自研业务将采取敏捷开发、快速验证、系列化研发的方式。

过去，一款大型游戏往往意味着数年研发、数亿元投入，以及上线之后漫长的商业化周期。一旦成功，爆款可以带来巨额回报，但如果失败，沉没成本也同样巨大。

当市场高速增长时，这种模式值得下注。但当用户规模趋于稳定、行业进入增长放缓的时代，游戏公司的试错空间也在快速收窄。

姜骁潇认为，盲目卷大制作的模式已经走向终结，行业从拼增量进入存量博弈，试错容错率降低，逼迫厂商转向控制体量和追求确定性回报。

“游戏行业的商业模式向成熟工业收敛，依赖IP积累、工业化品控与长线精细化运营，同时资本回报率向社会平均水平回归，这些是行业成熟的标志。”姜骁潇说。

实际上早在2024年的业绩会上，吉比特董事长卢竑岩就提到，游戏行业从新兴行业变成了传统行业，而作为传统行业的一个特征是，利润可能会越来越接近全行业的平均利润，投入越来越大，但产出不见得越来越大，很多资金也不愿意再投游戏行业。

过去两年的行业变化，几乎印证了这一判断。

2026年，字节跳动和阿里先后出售游戏业务。3月有消息称，字节跳动以超过60亿美元的价格将沐瞳科技出售给沙特Savvy Games Group；8月，阿里将旗下灵犀互娱出售给信宸资本，市场消息称交易价格超过15亿美元。

值得注意的是，被出售的两家公司都拥有行业知名代表作和持续造血能力，并不是亏损资产。因此，这更像是一种战略选择：游戏依然能赚钱，但对于互联网大厂而言，它未必是最值得加码的业务。

在和行业人士的交流中，可以得出的一个结论是，相比AI这样的新兴领域，游戏“不再性感”。对于互联网大厂来说，游戏可以持续贡献利润，却很难再带来几十倍市盈率的增长预期。而AI正处于完全不同的阶段。

近期科隆游戏展的开幕演讲上，ASGC创始人、腾讯游戏业务发展总监Amir Satvat谈到了“游戏行业重置”。他提供的数据显示，从2021年的峰值算起，游戏初创融资从100亿美元跌到20亿美元；从种子轮晋级A轮的比例只有科技等行业的一半。

“比噱头赢不了AI，比稳健赢不了企业软件和云计算。”Amir Satvat认为，游戏是一种不可预测的生意，没有稳定的利润率模式，这门生意的波动性和回款节奏，外行并不习惯。

与AI的吸引力差距也反映在股价上。

自2026年1月的高点以来，A股游戏概念（BK1046）已下跌超20%，游戏龙头腾讯跌幅接近30%、网易跌近20%。

瑞银中国互联网研究主管方锦聪认为，游戏行业股价低迷，核心原因是有限资金的轮动，“买了上游就没有钱买下游”。游戏公司每年增长10个百分点，“在五年前觉得稳定，利润率每年提升，但现在看AI每年收入都是翻倍的，投资者更倾向于选上游的股票。”他总结道，今年的趋势下，游戏股票的吸引力下滑。

“常常有人问我什么时候能回归常态，我们不会回到常态，行业正在变化。”Amir Satvat以5年为周期统计了行业人数的变化，2017到2022年全球游戏行业新增了15万人，而从2022年到2026年只新增了5千人。也就是说，行业仍维持微弱的正增长，但与此前5年的巨大增量相比，几乎可以忽略不计。

但游戏行业进入下行周期了吗？答案可能没有那么悲观。

出海仍然是中国游戏厂商的重要增量市场。姜骁潇认为，海外市场的裁员调整一部分是在消化此前过度扩张的产能，但中国游戏厂商经过多年手游市场竞争形成的工业化能力、长线运营能力，正在向海外PC和主机市场迁移；国内已经验证成熟的小游戏与混合变现模式，也正在向海外社交生态复制。

方锦聪依然看好游戏板块，在他看来，有几个比较好的信号，包括版号、AI和渠道成本。

一方面，每月版号数量都在上升，这对行业的创新有帮助。其次AI正在进入游戏研发、内容生产和运营等多个环节，帮助降低研发成本，提高游戏精细化运营效率。最后，无论是苹果还是安卓，渠道分成比例都在下降，这对游戏公司的利润率有帮助。叠加游戏出海的增长，瑞银认为，游戏行业长期仍然是向好的。

游戏的玩家仍然在，钱也仍然在。变化的是钱越来越集中，用户越来越难争夺了。游戏从一门高速增长的互联网生意，变成了一门需要精打细算的成熟产业。未来厂商需要回答的是，在一个增量有限的市场里，如何获得增长。