港股大模型“双雄”上半年成绩单：B端收入大增，Token变现走向规模化

港股大模型“双雄”中报发布受到外界广泛关注。

9月1日，澎湃新闻记者获悉，近期MiniMax（0100.HK）与智谱（02513.HK）先后发布2026年中期业绩，这也是港股大模型“双雄”上市后首次完整披露半年度财务数据。

财报显示，二者均处于营收高速增长期，但收入结构、盈利质量与商业化路径呈现差异。值得注意的是，财报显示，大模型Token变现正在从概念走向规模化。智谱Token调用量较年初增长超40倍，MiniMax 7月Token消耗量达到1月的20倍。

营收规模：智谱总量领先，增速更高

今年上半年，智谱实现营业收入9.54亿元，同比增长399.7%，收入规模已超过2025年全年水平。同期MiniMax总收入为1.17亿美元（约合8.4亿元），同比增长283.1%，半年收入同样超过2025年全年的7900万美元。

从增速看，智谱凭借API业务的爆发式增长实现近4倍的营收扩张，高于MiniMax的2.8倍。但环比维度，MiniMax第二季度收入较第一季度增长81.8%，呈现加速增长态势；智谱未单独披露二季度环比数据，但其7-8月API调用量持续攀升，截至8月底按月度收入年化计算的ARR已达16亿美元。

收入结构：同步转向B端，智谱API占比更高

两家公司最显著的共性是收入结构的根本性切换：均从早期的C端产品或本地化项目为主，转向开放平台与API服务驱动。

智谱的转型更为彻底。报告期内，其开放平台及API业务收入达到8.25亿元，同比暴增2735.7%，占总收入的比例从去年同期的15.2%跃升至86.5%；本地化部署收入占比则从84.8%骤降至13.5%。这意味着智谱已转变为以Token调用计费为主的MaaS服务商。

MiniMax同样完成B端收入反超C端：上半年其开放平台及其他AI企业服务营收7392.9万美元，同比增长703.1%，占总收入的63.4%；AI原生产品（海螺AI等）收入4264.4万美元，占比36.6%。而在2025年同期，MiniMax近七成收入来自C端产品。

用户规模方面，MiniMax企业客户和开发者已超200万户，较2025年底增长10倍；智谱未披露企业客户数量，但披露MaaS平台Token调用量较年初增长超40倍，其中Coding Plan调用量增长23倍，API平均定价提升101%。

盈利水平：毛利承压，亏损规模相近

盈利能力上，2026年上半年，智谱毛利润2.52亿元，同比增长163.7%，但毛利率从去年同期的50%下滑至26.4%，主要原因是低毛利的云端API业务占比急速扩大。值得注意的是，其API业务毛利率已从去年同期的-0.4%转正至24.6%，处于快速爬坡阶段。

MiniMax上半年毛利为2081.3万美元（约1.5亿元），毛利率17.9%，低于智谱。

亏损端，两家绝对规模相近。智谱期内净亏损20.72亿元，同比收窄12.1%；剔除股权激励、金融工具公允价值变动等非经营性项目后，经调整净亏损19.64亿元，同比有所扩大。MiniMax期内亏损3.58亿美元（约25.7亿元），同比收窄11%；经调整净亏损2.93亿美元（约21亿元），同比扩大111.2%。

亏损扩大的核心原因均为研发投入的大幅增加。

研发投入：均为营收两倍以上，算力成本占比攀升

2026年上半年，智谱研发开支21.31亿元，约为同期营收的2.2倍；MiniMax研发费用2.97亿美元（约21.4亿元），约为同期收入的2.5倍。二者研发强度均处于高位，且投入规模基本相当。

从成本结构看，算力已成为最大支出项。智谱2025年上半年算力服务费占研发开支的71.8%，2026年随着模型训练与推理需求同步增长，算力成本占比维持高位。MiniMax同样面临算力成本压力，其销售成本同比增长258%，主要源于推理算力消耗的增加。

在价格与利润的关系上，MiniMax CEO闫俊杰表示，过去两个多月文本模型单位算力吞吐提升3倍，M3.1目标是把推理成本降到M3刚上线时的约三分之一；成本下降后，一部分让利给客户、扩大Token规模，一部分保留以改善毛利。

闫俊杰称，目前多模态和语音的毛利率相对更高，文本模型收入占比快速提升而推理成本快速下降，预计文本业务会成为整体毛利率改善的重要驱动力，下半年毛利率继续改善，明年仍有提升空间。他同时判断，随着模型能力和可靠性提升，商业模式可能从按Token计费，逐步转向按任务结果和专业价值计费。

针对市场关注的算力规划问题，智谱CEO唐杰提出“有效算力”概念：“不能简单用有多少张卡来衡量算力能力，真正重要的是有多少算力能够稳定调度、长期运行，最终转化为模型迭代速度与可计费Token。”

唐杰介绍，公司算力资源来源多元化，覆盖自有集群、算力租赁与服务采购，用途则贯穿预训练、中训练、后训练与生产推理，今年上半年最大的结构性突破，是推理侧不再依赖海外高端GPU作为唯一规模化路径。通过收购基础设施公司、自研推理引擎与全栈算法优化，公司已实现10万卡级国产芯片的规模化低成本推理。

截至9月1日收盘，MiniMax跌3.5%，报收336.8港元，市值1176亿港元，智谱跌1.34%，报收1179港元，市值5490亿港元。