海外研选日报0901 | 瑞银：黄金回调不改中期看涨逻辑 2027年Q3升至5400美元

编者按：财联社每天整理各大投行针对全球宏观、公司和产业、商品等各个纬度的最新研究观点，为投资者投资决策提供全方位的支持。

宏观

摩根大通：全球经济周期性回升信号增强 企业利润大增推动资本开支复苏

摩根大通最新《经济活动追踪》报告指出，近期数据总体强化其对全球经济周期性回升的判断，但三季度全球GDP即时预测仍低于该行正式预测，显示增长前景存在一定下行风险。该行目前预计三季度全球GDP年化增长2.6%，而即时预测为2.2%。

发达经济体动能明显改善。综合产出指数上升0.7点至54.0，创四年新高，对应GDP年化增速约2.2%，高于摩根大通2.0%的预测。全球企业利润二季度同比大增35%，正在推动企业信心和非科技领域资本开支回暖，并可能在未来几个季度转化为更强的劳动力需求。上半年非科技需求回升还推动全球出口量年化增长约12%。

资本开支方面，摩根大通CapexNow模型将三季度全球资本开支年化增速预测上调0.8个百分点至9.2%，主要受美国数据强劲推动。消费方面，基于摩根大通银行卡数据，美国8月零售销售控制组预计环比增长0.69%。

不过，不同地区表现分化。三季度美国GDP即时预测为1.8%，低于摩根大通2.7%的预测；欧元区即时预测为1.0%，低于1.3%的预测。新兴亚洲整体即时预测为5.9%。

风险指标方面，摩根大通测算的美国未来一年衰退概率升至23%。与此同时，该行三季度全球核心CPI预测维持年化2.7%，显示经济活动回暖尚未伴随新的广泛通胀上行。

全球央行

摩根大通：沃什鹰派转向推高9月加息风险 建议退出美债曲线陡峭化交易

摩根大通最新研报指出，美联储主席沃什在杰克逊霍尔讲话中明显转鹰，与7月FOMC会议后的表态形成鲜明反差。沃什重申2%的核心PCE通胀目标，并明确联邦基金利率是实现双重使命的主要工具，同时认为美国劳动力市场已接近充分就业、整体金融环境并不紧缩。

市场迅速上调加息预期，目前已计入9月加息25个基点概率超过55%，并预计到2027年6月累计加息约60个基点。摩根大通仍维持12月加息25个基点的基准预测，但承认9月提前行动的风险明显上升。

受此影响，美债收益率曲线本周大幅趋平，2年期和5年期收益率分别上涨12个和6个基点，10年期和30年期则分别下降1个和6个基点，为过去一年最大单周曲线变动。摩根大通认为，美债前端对美联储鹰派转向的反应仍不充分，而财政部扩大长期国债回购又限制了期限溢价进一步上升空间，因此建议退出2年/10年期收益率曲线陡峭化交易。

报告同时分析财政部扩大长端国债回购的影响。历史数据显示，回购操作当天20年期美债通常相对走强，但这种影响往往数日内消退。摩根大通预计，更大规模回购可能适度放大操作当日对20年期美债的支撑，但仍难形成持久影响；若缺乏实质性财政整顿，回购也无法从根本上压低长期收益率。

展望经济数据，摩根大通预计8月非农新增5万人，失业率维持4.1%。不过，由于沃什当前更关注通胀，就业数据对近期利率预期的影响可能相对有限。

ING：德国通胀升至2.9% 欧洲央行9月加息概率上升

荷兰国际集团（ING）指出，德国8月通胀率由7月的2.8%升至2.9%，欧盟协调口径同样为2.9%；核心通胀维持2.4%，服务通胀则连续第二个月放缓，由2.9%降至2.8%。本轮上行主要受能源价格推动，尚未出现明显的二轮传导。

ING称，目前推高通胀的主要仍是油价，天然气和电价同比仍在下降。其基准情景假设中东战争持续至美国中期选举之后，油价将在更长时间内维持高位，推动德国整体通胀升破3%，并至少维持至年底。低天然气库存也可能推高未来数周气价，并在明年初传导至零售端。

叠加能源价格向运输成本的传导，以及干旱对食品和工业品价格的影响，ING预计德国整体通胀可能要到2027年底才重新跌破2%。不过，与2022年相比，目前企业提价预期已低于俄乌冲突前水平，消费者支付能力和意愿也更弱，因此企业更可能压缩利润率，而非全面转嫁成本。

ING认为，这一背景使欧洲央行下周加息的条件基本成熟。除7月会议已有部分委员支持加息外，欧元区经济对中东战争表现出超预期韧性，同时油价维持高位、天然气价格再度上行的风险增加。该行认为，年内第二次加息更类似“保险式加息”，旨在提前防范能源冲击的间接和二轮效应。

不过，ING认为9月之后继续加息的门槛很高。一次加息后，存款利率仍处于欧洲央行定义的中性区间；若进一步收紧，则意味着主动采取限制性政策。在财政压力和债券收益率上升背景下，欧洲央行不太可能为应对典型供给冲击而冒险将经济推入衰退。

大宗商品

瑞银：黄金回调不改中期看涨逻辑 预计2027年三季度升至5400美元

瑞银表示，美联储主席沃什近期释放偏鹰信号，推高市场对9月加息的预期，黄金上周五下跌逾3%。市场目前预计9月加息概率约为60%，更高的利率预期既提高了持有无息黄金的机会成本，也支撑美元，从而对金价形成双重压力。

不过，瑞银认为黄金中期基本面并未改变。黄金ETF资金7月重新流入，主要由欧洲市场推动，央行购金需求也保持强劲。中国央行7月增持近20吨黄金，为2023年10月以来最大单月增幅。瑞银预计，今年全球央行购金量将达到750至1000吨，储备管理机构继续降低对美元资产的依赖。

货币政策仍是黄金后续走势的关键。瑞银基准情景认为，美国通胀将逐步回落，使美联储近期能够维持利率不变，并在2027年上半年开始降息。随着实际利率下降及美元走弱，黄金投资需求有望继续获得支撑。

瑞银预计，到2027年9月底金价将升至每盎司5400美元，并将金价回落至4000美元附近视为增加长期配置的机会，而非改变看涨观点的信号。该行认为，黄金可用于对冲地缘政治、通胀、财政和货币风险；对于偏好黄金的投资者，投资组合中配置中个位数比例可能较为合适。

产业

高盛：三季度DRAM与NAND价格维持强势 继续看好三星电子和SK海力士

高盛最新存储价格追踪报告指出，三季度DRAM与NAND价格走势整体与该行预期一致，供应商持续将产能向服务器DRAM和HBM倾斜，仍对存储价格形成支撑。高盛重申对三星电子和SK海力士的“买入”评级。

PC DRAM方面，TrendForce将三季度价格环比涨幅预期由15%-20%上调至18%-23%，略高于高盛预计的17%。8月DDR4 8GB和DDR5 8GB模组价格均环比上涨2%，分别升至142美元和133美元，DDR5较DDR4仍折价6%。

服务器DRAM价格预计三季度环比上涨13%-18%，与高盛预计的18%基本一致。8月DDR4 64GB模组维持1295美元，DDR5 64GB上涨1%至1500美元，DDR5相对DDR4溢价由7月的15%升至16%。

移动DRAM需求短期相对偏弱。TrendForce预计三季度价格上涨8%-13%，低于高盛预计的14%，较二季度70%-83%的涨幅明显放缓，主要由于客户库存偏高、采购动能暂时减弱。四季度涨幅预计进一步降至0%-5%，但由于厂商优先配置服务器DRAM和HBM产能，2027年价格仍有望保持坚挺。

NAND方面，三季度eMMC/UFS 256GB合约价格环比上涨约20%，与高盛预计整体NAND上涨15%-20%基本一致。现货市场仍显示供应偏紧，DDR5 16Gb现货价格较最新合约价溢价16%，DDR4 8Gb溢价更达到43%。

高盛维持三星电子普通股49万韩元、优先股36万韩元的12个月目标价，并将SK海力士目标价维持在350万韩元。主要下行风险包括存储供需恶化、终端需求走弱、HBM竞争加剧以及AI资本开支下降。

德银：企业AI从试验转向规模部署 投资者更看好基础设施与网络安全

德意志银行最新研报总结2026年科技大会称，美国软件行业需求总体保持健康，但企业正在重新分配支出，将重点转向AI规模化落地。微软、甲骨文、Palantir、Salesforce、ServiceNow、CoreWeave等近二十家企业参会。企业AI应用已从去年的试验阶段逐步进入生产部署，但数据准备、治理、安全、成本可预测性及组织变革仍是主要障碍。

AI投资正集中流向可明确产生回报的领域，包括开发者生产率、客户服务、销售运营、法律和人力资源。软件厂商也在加强前置部署工程师（FDE）模式，直接帮助客户寻找场景并实现业务成果。微软表示，企业AI对话已明显从实验转向规模部署，M365 Copilot使用率已与Teams和Outlook相当；长期来看，“席位订阅+按量消费”可能成为SaaS主要商业模式。

云基础设施景气度依然强劲。微软、甲骨文和CoreWeave均看到延伸至2028年及以后的需求，市场定价和项目经济性也在改善。微软过去三个季度每季度新增超过1GW数据中心容量，但预计供应紧张将持续至今年底。CoreWeave 2026年容量基本售罄，已签约电力达到4.2GW，二季度新合同贡献利润率提高5至10个百分点。

应用软件领域则加速探索AI变现，订阅、Premium SKU和按使用量收费将并存。ServiceNow表示，AI原生套餐可带来约20%的入门级合同增幅，Prime套餐增幅最高约30%；Salesforce预计未来3至5年收入仍以订阅为主，之后按量消费占比才会明显提升。

网络安全成为另一条明确主线。企业预计强劲网络安全支出环境将延续至2027年，AI增加网络流量和攻击面，同时威胁行为正向“机器速度”演进。Fortinet二季度OT安全业务Billings同比增长超过50%，占总Billings约15%至20%。德银表示，投资者当前对基础设施和网络安全的热情明显高于应用软件，后者仍需证明其在无界面化和MCP驱动环境中的长期价值。

高盛：AI推升美国电力需求 7月新增装机3.4GW，劳动力短缺成关键瓶颈

高盛最新美国电力管线报告指出，AI及数据中心建设正持续推高美国电力基础设施需求，电力供给扩张速度和来源已成为投资者关注重点。该行预计美国电力需求到2030年年均增长约3.5%，但劳动力和设备供应可能成为增长约束。

美国7月净发电容量增加3.4GW，高于去年同期2.9GW和过去9年7月平均2.3GW，其中公用事业级太阳能新增2.1GW、电池储能新增1.5GW。前7个月累计新增容量相当于高盛全年预测的47%，略低于2020年以来同期平均50%。分技术看，风电、储能和太阳能分别完成全年预测的78%、73%和40%，燃气联合循环和简单循环仅完成35%和8%。

煤电退出速度则继续偏慢，连续第三个月没有新增退役项目，年内退役规模仅达到高盛全年3.7GW预测的46%。

可再生能源项目储备仍强。太阳能项目管线可覆盖高盛2026年和2027年预计新增容量的69%和103%，风电对应比例为58%和97%；但2028至2030年项目明显减少，可能反映开发周期拉长及税收抵免逐步退出的不确定性。天然气项目则集中于更后期，2028年和2030年在建及规划项目分别相当于高盛当年新增预测的101%和155%。

项目延期仍不可忽视。目前太阳能管线约123GW，其中43%延期超过6个月；风电管线20.5GW，47%延期超过6个月；储能管线65GW，延期比例38.1%；天然气管线已增至70GW，较2023年底扩大约两倍，但延期比例仅9.1%。

高盛认为，更严峻的瓶颈可能来自劳动力。到2030年美国电力行业或需新增超过50万名员工，其中发电、制造、建设及运维约30万人，输配电约20.7万人；即使维持现有学徒培养速度，输配电领域仍可能存在约7.8万人的缺口。大型变压器交付周期已达到3至4年，开关设备为1至2年。高盛因此继续看好First Solar、Nextracker和Xcel Energy等可再生能源相关公司，并认为劳动力资源更具规模优势的Quanta Services也有望受益。

公司

高盛：汇川技术工业自动化需求延续 AI机器人与数字能源成长期增长方向

高盛在最新研报中表示，汇川技术二季度业绩整体符合预期，工业自动化业务保持强劲，但下半年增速预计较上半年有所放缓。公司二季度营收145.32亿元，同比增长26%；毛利润43.89亿元，增长28%；营业利润17.29亿元，增长34%；净利润17.96亿元，增长9%。

工业自动化仍是主要增长引擎。上半年工业自动化收入110亿元，同比增长25%；其中二季度收入68亿元，同比增长45%，较一季度4%的增速显著加快。变频器、伺服系统以及PLC和HMI收入分别增长45%、37%和80%。公司预计工业自动化需求仍将保持积极，但难以维持上半年强度，二季度后的良好趋势有望延续至2027年。

AI相关业务成为长期布局重点。公司计划持续投资AI机器人和数字能源，并把握外资品牌供应不足带来的国产替代机会。人形机器人零部件已进入部分客户定点，电机实现小批量销售；仿生机械臂进入验证阶段，面向工业场景的通用人形机器人方案正在2至3个应用中验证。新兴业务上半年收入15亿元，同比增长96%。

汽车业务则继续承压，上半年新能源汽车零部件收入94亿元，同比增长1%，二季度收入约51亿元，同比下降6%。公司预计下半年需求及价格压力仍存，但2027年随着海外市场和智能底盘业务扩张，压力有望缓解。

二季度毛利率30.2%，同比提升0.6个百分点。公司将通过提价、多供应商及材料设计调整应对成本上涨，并预计三季度毛利率同比改善1至2个百分点，全年收入和净利润增长10%-30%的目标维持不变。

高盛维持“买入”评级，将目标价由92.9元下调至89.2元。

（财联社 夏军雄）