希音首日破发：市值较高峰缩水超七成，许仰天等掌控近90%投票权

《星岛》记者 钟凯 广州报道

历经美股、伦交所两度上市折戟后，跨境快时尚巨头希音（SHEIN）港股资本化迎来最后一步。

9月1日上午，希音（00625.HK）正式在港交所挂牌上市，开盘破发跳水最多跌近10%，截至10时40分左右报44.26港元，跌8.86%，总市值1879.37亿港元，对比2022年私募市场近1000亿美元的估值高峰，缩水超七成。

希音本次IPO由高盛、摩根士丹利及摩根大通担任联席保荐人及整体协调人，全球发售约2.8亿股B类股份，询价区间47.60-49.50港元。最终定价48.56港元，稍高于48.55港元的中位数。以此计算，公司募资净额约131.23亿港元；若超额配股权悉数行使，募资净额将突破154亿港元。

认购层面，希音香港公开发售部分获5.63倍认购，一手中签率18.42%；国际发售获2.59倍认购，机构端热度偏弱，和大盘明星IPO有明显差距。

认购热度偏弱之下，8月31日暗盘时段希音股价便已大幅下挫，富途暗盘最低触及35港元，最大跌幅约28%；耀才暗盘最低40.02港元，跌幅超17%；辉立暗盘最低41.60港元，跌幅超14%。有机构投资者对外表示，希音估值近270亿美元，较高峰期跌超七成，并且没有资金喜爱的AI概念支持，市场反应一般。

四家老股东追加投资，腾讯等三家新进投资

本次IPO，希音引入7家基石投资者，包括博裕资本（Boyu）、老虎环球（Tiger Global）、泛大西洋投资（General Atlantic）、腾讯旗下Huang River、景林资产管理、泰康人寿及瑞银资产管理新加坡共7家机构，合计认购金额不超过约3.83亿美元，相当于约30亿港元。

按招股价中位数计算，基石投资者合计认购约6190.29万股，占全球发售股份约22.1%，占全球发售完成后公司已发行股本总额约1.5%，相关股份设有6个月禁售期。

从认购金额拆分来看，博裕资本认购金额最高，约1.5亿美元；老虎环球、泛大西洋投资及腾讯的认购金额分别约为5300万美元、5000万美元及5000万美元；景林资产管理、泰康人寿及瑞银资产管理新加坡则分别认购约3000万美元、3000万美元及2000万美元。

值得注意的是，博裕资本、老虎环球、泛大西洋投资、景林资产管理均是希音IPO前的老股东，本次IPO拿出新增资金认购新发股份；腾讯、泰康人寿及瑞银资产管理新加坡属于IPO新进投资方。

市场分析认为，老股东下场参与基石认购，一方面向二级市场传递对本次IPO定价的背书信号；另一方面相较2022年近1000亿美元私募估值，本次IPO定价大幅回落，机构也存在借此加仓摊薄持仓成本的考量。

随着上市首日破发，希音的基石投资者也出现了不同程度的浮亏。

按上市首日45.72港元股价估算，仅就本次基石认购的股份而言，博裕资本持有希音2423.9万股，对应市值11.08亿港元，账面浮亏约0.69亿港元；老虎环球、泛大西洋投资及腾讯分别持有856.44万股，各家对应市值3.92亿港元，分别账面浮亏约0.24亿港元；

景林资产管理、泰康人寿各持有484.78万股，各家对应市值2.22亿港元，分别账面浮亏约0.13亿港元；瑞银资产管理新加坡持股323.18万股，对应市值1.48亿港元，账面浮亏约0.09亿港元。

同股不同权，四名创始人投票权近90%

希音是港股消费赛道较少采用同股不同权架构的上市公司，该机制此前更多见于硬科技、人工智能企业，包括商米科技、群核科技、MOMENTA、MINIMAX、禾赛等尚未上市的科技企业。

招股书显示，希音设有同股不同权架构，股本包括A类股份和B类股份，每股A类股份赋予持有人十票表决权，而每股B类股份则赋予持有人1票表决权，保留事项的决议仅享有每股1票表决权。

具体而言，创始人、董事会主席、执行董事兼首席执行官许仰天持有A类股份7.99亿股及B类股份4.87亿股，占公司已发行股份约30.3%，并占表决权的49.9%，是公司第一大话语权主体。

其他三位联合创始人同样手握较大的投票权，其中执行董事兼首席运营官苗苗持有A类股份2.06亿股及B类股份4.71亿股，持股比例15.9%，表决权为14.9%；执行董事兼首席产品官顾晓庆与执行董事任晓庆的持股量相同，均持有A类股份2.06亿股及B类股份7816.02万股，持股比例12.6%，对应表决权12.6%。

粗略计算，希音的四位创始人持股59.6%，表决权则占到89.9%。

这也意味着，无论引入什么样的外部投资者，以许仰天为核心的管理团队仍将保持对公司的绝对掌控力。

增长放缓，叠加海外诉讼风险考验后市

招股书显示，希音2025年业务覆盖全球约160个市场，活跃顾客约2.73亿，年复合增长率21.2%，截至2026年3月底进一步增至约2.81亿，是全球最大的线上时尚目的地。

2023—2025年，公司净收入由约321.03亿美元增至约418.47亿美元。其“大规模自动化小单快返”（LATR）模式，通过小批量试销、实时反馈和快速补单降低库存风险，仍是核心卖点。

横向对比全球时尚巨头，以2025年/财年收入规模计算，希音大幅超越阿迪达斯（248亿欧元，折合约283亿美元）、H&M集团（2282.85亿瑞典克朗，折合约236亿美元），但低于Zara母公司Inditex（约398.64亿欧元，折合约455亿美元）。同时，公司的收入规模，相当于同期拼多多（617.5亿美元）的七成。

但规模高速扩张的阶段已经过去。2026年第一季度，希音净收入约90.52亿美元，同比增幅约1.1%，较过去高速增长阶段明显放缓；期内履约成本约43.22亿美元，占净收入比例升至约47.7%。2023年至2025年，公司的履约成本占收入比例亦已由42.1%升至45.6%。

财务层面，期内希音录得约9900万美元净亏损，主要受可转换可赎回优先股公允价值亏损约3.28亿美元影响。优先股公允价值变化属于会计及资本结构因素，但收入增速下降和履约成本上升，则反映出低价模式正承受更大的经营压力。

IPO前夕，两场海外诉讼败诉也给公司带来了一定的不确定性。8月13日，英国高等法院就希音诉Temu版权侵权案作出判决，这起两家快时尚巨头围绕2559张图片的版权交锋，以希音的全面败诉告终。

更早之前的7月9日，法国巴黎法院对希音与Lacoste商标案作出初步裁决，认定希音在售商品存在“鳄鱼logo”仿款、消费者混淆风险高，裁定临时禁售令，判赔Lacoste共11万欧元。