6 亿美元空头毫发无损：暴涨行情里，做市商的 “躺赚” 逻辑与市场真相

来源：市场资讯

（来源：加密大椰子 Web3践行者）

过去一周加密市场的逼空行情堪称惨烈：比特币从 62000 美元一线直线拉升冲破 77000 美元，三天内 30 亿美元杠杆空头被强制清算，超 17 万名交易者爆仓离场。空头爆仓的哀嚎声里，一组链上数据却格外扎眼：Abraxas Capital、Fasanara Capital、Wintermute 三家机构，在 Hyperliquid 上合计持有 138569 枚 ETH（约合 3.38 亿美元）、3425 枚 BTC（约合 2.65 亿美元）的空头头寸，总规模超过 6 亿美元。这些仓位不仅全部安然无恙，其清算价格更是远高于当前市价。

社交媒体上不少人顺势抛出 “巨鲸集体看空、暴跌在即” 的叙事，但真相恰恰和直觉相反。

一、6 亿美元 “空头” 的真相：不是赌方向，是对冲套利

链上数据很快戳破了 “巨鲸看空” 的误读。Arkham Intelligence 数据显示，仅 Abraxas Capital 一家，就在四天内从 Binance 提出了 73872 枚 ETH，价值约 1.73 亿美元。

一边在衍生品市场大举建空，一边在现货市场囤积等额标的，这显然不是单边看空的操作，而是一笔结构精密的对冲交易 —— 行业内称之为基差交易（Basis Trade），也叫 Cash-and-Carry 套利。

简单来说，这套策略的核心是 “两条腿走路”：一手买入等额现货资产，一手做空对应数量的永续合约。两端头寸完全对冲，无论标的价格暴涨还是暴跌，组合的整体净值基本不受影响。机构真正赚的，不是价格波动的价差，而是永续合约里持续产生的资金费率。

Wintermute CEO Evgeny Gaevoy 此前公开回怼媒体时就点明了本质：外界对做市商空头头寸的解读过于肤浅，这些仓位本质是 “中性库存管理与溢价收割”，和方向性看空毫无关系。

二、躺赚的底层逻辑：赚的不是价差，是资金费率

永续合约没有到期日，交易所依靠资金费率机制让合约价格锚定现货价格：当市场情绪偏多、合约价格高于现货时，多头需要每隔 8 小时向空头支付一笔费用，反之则由空头向多头支付。牛市行情里，资金费率通常持续为正，持有空头的一方相当于坐着收 “过路费”。

根据加密协议 Aegis 的统计数据，截至 8 月 24 日，BTC 永续合约的 30 日平均资金费率折算年化已回升至 6.7%，7 日平均年化更是达到 8.7%。21shares Capital Markets 评价当前基差水平为 “rich”—— 对套利者而言收益可观，但尚未到过热阶段。

把数字算得更直白一点：一家机构拿出 2.65 亿美元做 BTC 基差交易，按 8.7% 的年化费率计算，每年可以稳定从市场中收割约 2300 万美元的资金费率收入，而承担的价格方向性风险几乎为零。

这就是为什么 6 亿美元空头面对暴涨毫无焦虑：价格涨，现货端盈利、永续空头亏损，整体净值不变；价格跌，现货端亏损、永续空头盈利，整体净值依然不变。只要仓位不平，资金费率就会源源不断地流入口袋。

三、关闭半年的套利窗口，为何突然重新打开？

基差交易并不是什么新鲜玩法，这扇 “无风险收益” 的窗口，其实刚刚才重新打开。

Glassnode 数据显示，今年 2 月到 7 月，BTC 永续合约的年化资金费率长期处于压缩状态，甚至多次转负。原因很直观：比特币从历史高点回落，杠杆多头被持续清洗，市场情绪偏空，多头不再愿意为空头付费，甚至反过来空头要倒贴钱给多头。在负费率环境下，基差交易失去了收入来源，做市商纷纷离场。

8 月的暴涨彻底扭转了局面。随着低位空头批量爆仓，市场情绪快速转向乐观，散户重新加杠杆追涨，资金费率迅速由负转正。做市商嗅到了确定性收益的窗口，立刻进场布局：

• Abraxas 一边从 Binance 大额提取 ETH 现货，一边同步在 Hyperliquid 建立空头头寸；

• Wintermute 在 Hyperliquid 的空头敞口从 1.46 亿美元扩大至 1.91 亿美元，同时向 Binance 存入约 9870 万美元的 BTC 用于做市报价。

链上分析平台 Onchain Lens 对此的评价很精准：这是教科书级别的做市商操作。

四、CME 出现反常信号：聪明钱开始内部分化

基差套利的升温并不只发生在链上衍生品平台，传统机构的主战场 CME 同样出现了值得关注的变化。

Glassnode 数据显示，CME 比特币期货未平仓量近期从约 87000 枚 BTC 跃升至 122000 枚 BTC，大幅增长的背后是大量新资金入场。更反常的信号来自 CryptoQuant 的持仓结构数据：CME 上的对冲基金近期从净空头转为净多头。

这在正常的基差交易逻辑里非常少见。通常机构在 CME 做基差套利时，天然是 “空期货 + 多现货 / ETF” 的结构，净空头才是常态。当这个群体集体转向净多头，意味着至少有一部分机构不再满足于无风险的费率收益，开始押注上涨趋势的延续。

两个信号叠加，当前市场的聪明钱已经出现明显分化：

• 链上做市商稳稳地做基差套利，赚确定性的结构收益；

• CME 的传统机构开始加注方向性多头，赌行情进一步向上。

这种结构性变化并非 BTC 独有。据 Coinalyze 数据，ETH 永续合约的未平仓量也升至 140 亿美元，达到数月以来的高位。

五、谁在为 “躺赚” 买单？市场的两个游戏层级

基差交易的利润不会凭空产生。做市商每收到一笔资金费率，都来自对面的杠杆多头交易者。当散户拿着 5 倍、10 倍杠杆追涨时，他们每 8 小时就要向做市商的空头仓位支付一次费用，直到自己平仓为止。

这种财富转移是持续的、自动的、悄无声息的。

上周 30 亿美元的爆仓数字足够震撼，但那只是一次性的短期剧痛；资金费率的持续流出，才是更隐蔽的慢性失血。一个用 10 倍杠杆做多 BTC 的散户，在年化 8.7% 的资金费率下，每天大约有 0.024% 的持仓价值悄悄流向对面的空头。单笔金额不大，很容易被涨跌的波动掩盖，但日复一日累积下来，就是一笔可观的成本。

做市商不需要比特币涨到 10 万美元，也不需要它跌回 5 万美元。他们只需要一件事：市场保持热度，交易者继续加杠杆。

交易者 @LLuciano_BTC 观察到，尽管资金费率已经转正，但比特币价格并未显著突破当前区间，他用 “脆弱” 来形容这种状态：多头仓位先于价格确认而膨胀，一旦上涨动能停滞，做多者可能面临集中冲刷；而如果价格成功突破，空头又会被迫追涨。

但对做基差交易的机构来说，两种结果都无所谓。

我的行业观察

在我看来，这轮行情最值得交易者反思的，是市场天然存在的 “游戏层级差”。

很多散户盯着多空持仓比例、巨鲸仓位变化去判断行情方向，却忽略了一个基本事实：专业机构的绝大多数空头头寸，都不是方向性押注，而是套利组合的一部分。用散户 “赌涨跌” 的思维去解读做市商的对冲操作，从一开始就会错判市场结构。

散户在赌概率，机构在赚确定性；散户在博弈价格波动，机构在收割市场情绪带来的结构红利。这也是为什么同样是 “做空”，散户爆仓血亏，机构却能闷声赚钱 —— 大家根本不在同一个牌桌上。

对普通交易者而言，比起跟风判断涨跌，更重要的是认清自己赚的是哪部分钱、承担的是哪部分风险。毕竟在这个市场里，确定性的收益永远比暴利更有生命力。