IPO追踪｜保伦股份：市占率三连冠、产品落地冬奥亚运，为何营收缩水2.75亿、实控人分红获得5.99亿，账上货币资金21.67亿还要募15.83亿？

图源：保伦股份官网

2026年6月17日财鲸眼解读《》

2026年5月13日，上交所受理了广东保伦电子股份有限公司（简称“保伦股份”）的主板IPO申请。6月3日，审核状态变更为“已问询”。8月20日，公司披露了首轮审核问询函的回复文件。

大兴机场，每一架航班的起降广播、旅客的指引提示、紧急状况的疏散指令，都经由一套名为“Luna云IP广播”的系统传递。这套系统的提供者是保伦股份旗下品牌“itc”——一家在公共广播、专业扩声、智慧会议三大细分赛道占据行业领先位置的企业。它还服务过北京冬奥会、杭州亚运会等国家级项目。招股书显示，公司计划募集15.83亿元。

转到招股书的另一页，数字变了味儿：报告期内累计现金分红6.9亿元，占同期净利润的48.4% 。按三位共同实际控制人合计控制86.74%股份表决权折算，约5.99亿元流入了实控人腰包。

三年分红6.9亿，实控人按持股比例获得约5.99亿元。然后，公司计划向公众募资15.83亿。

不是算术题。是对“公众公司”四个字的拷问。

图源：保伦股份首轮问询函回复文件

一

龙头光环之下，业绩曲线为何持续承压？

品牌源于1993年——“itc”面世。公司实体诞生于2008年7月25日。十八年时间，这家企业建起了覆盖公共广播、专业扩声、智慧会议、显示终端、指挥管理、灯光亮化六大品类的产品体系。根据弗若斯特沙利文数据，2025年公司国内公共广播系统、智慧会议系统市场份额排名第一，指挥管理调度平台国内排名第一，专业扩声系统国内排名第二。

招股书自称“行业领先的声、光、电、视、讯系统解决方案提供商”。

但“领先”的另一面，财务曲线不太好看。

报告期（2023—2025年度）内，公司营收分别为304,260.43万元、278,817.69万元和276,750.69万元。2024年下降8.38%，2025年降幅收窄到0.74%。归母净利润分别是58,906.92万元、41,342.00万元和42,370.66万元——2024年跌了近三成，2025年回升约2.5%。

综合毛利率报告期各期分别为56.49%、56.42%和54.88%。主营业务毛利率走势类似：56.47%、56.40%、54.86%，前两年几乎没动，2025年下降1.54个百分点。

横向看，专业视听行业正在分化。2025年，可比公司淳中科技营收下降33.48%，魅视科技增长16.58%。保伦股份夹在中间——比淳中扛得住，比魅视差点意思。

问询回复中，公司把业绩变动掰开说了两层：

营收下滑，首因是宏观环境。教育、政府机关这些核心客户受地方财政拖累，信息化采购踩了刹车；加上行业卷价格，公司为了保份额主动调了售价。

利润被挤压，主要来自2024年期间费用的阶段性冲高——股权激励股份支付、产业园搬迁一次性支出、研发加码，几项叠在一起把利润吃掉了。2025年压了非必要开支，费用才回来一些。

解释有事实撑着。但话说回来，一家“行业领先”的公司，营收从30.43亿滑到27.68亿，净利从5.89亿掉到4.24亿——所谓的护城河，到底有多宽？

二

分红6.9亿与募资15.83亿：一道绕不开的算术题

这是整份招股书里最扎眼的数字对撞。

报告期各期分红：3亿、2.5亿、1.4亿，三年累计6.9亿。同期归母净利润加总约14.26亿，分掉的占48.4%。

另一边，公司计划募资15.83亿，投向五个方向：总部研发中心升级建设项目（5.75亿）、营销及技术支持中心建设项目（3.71亿）、专业音视频配套设备及电子元器件生产基地建设项目（2.69亿）、总部运营中心及信息化建设项目（2.20亿）、保伦股份产业园生产线智能化升级改造项目（1.47亿）。

还有一个细节：截至2025年末，账面货币资金21.67亿元，占流动资产74.45%，其中99.23%是银行存款。短期债务的42倍。

账面现金21.67亿。

上市前三年分掉6.9亿。

然后转身向市场要15.83亿。

账，算得过来吗？

钱，非募不可吗？

公司的逻辑是：分红分的是过去的利润，募资融的是未来的发展，两码事。财务上说得通。但时间点太巧了——业绩往下走，先大把分钱，再大把要钱。86.74%的分红进了三个人的口袋。是战略需求，还是存在资本运作的考量？

三

销售费率高于同行、研发费率低于均值，天平为何倾斜？

再看一组数。

报告期销售费用：7.18亿、7.24亿、6.63亿，占营收比重23.59%、25.95%、23.96%，三年合计约21亿。

2025年同行什么水平？淳中科技18.54%，魅视科技23.06%，艾比森14.19%，浩洋股份10.90%。保伦股份比谁都高。

研发投入呢？1.65亿、1.93亿、1.94亿，占营收5.44%、6.92%、7.00%。行业同期：淳中科技22.97%，魅视科技8.91%，艾比森4.42%，浩洋股份8.79%，均值11.27%。保伦股份逐年在涨，但含淳中科技在内的行业均值面前，还是没摸到平均线。（公司解释称剔除淳中科技后与行业均值基本相当。）

每挣100块，24块投入在销售上，而研发只占7块——天平倾斜的方向清晰可见。公司走的是集成商模式，这类收入占85%以上，客户散落在各个行业和地区，销售网络得持续养着。花钱有它的道理，但一个结构性问题绕不开：销售投入了这么多钱，营收还是往下掉，效率到底行不行？ 一家科技公司，钱更多花在“卖”而不是“造”上，后劲在哪？

四

问询函12问之后，保荐机构的“双重角色”如何自洽？

8月20日的问询回复，覆盖12个议题：主营业务、销售与客户、收入、采购与供应商、成本与毛利率、应收款项、存货、期间费用、股权激励、募投项目……

关于收入和毛利率“逐期下降” ，监管要求公司给说法。公司回复：2025年主营业务毛利率下降1.54个百分点，主因是高毛利产品收入占比下降，加上这类产品自身毛利率也在下行。

关于客户集中度，前五大客户收入占比报告期各期为11.12%、7.77%、6.36%。公司解释：专业视听是项目制，下游场景多，集成商接项目有节奏波动，客户天然就散。从可比公司数据看，淳中科技2025年前五大客户占比25.14%，魅视科技报告期内前五名客户营收贡献占比最多时未超过20%——均呈现分散特征，属于行业共性，不构成重大依赖。

关于业绩趋势，公司判断2025年降幅收窄、净利回升，进一步下滑风险低，经营有底。保荐机构广发证券核查后认可。

还有一道暗题：广发证券间接持有保伦股份约2.45%的股份。保荐人又是股东，既是“看门人”又是“利益相关方”。问询回复里，广发逐项发表了核查意见。保荐机构持股在A股IPO中已有先例，但“看门人”与“利益相关方”的双重角色，其独立性最终由监管机构依法审核认定。这种双重角色，是否经得起推敲？这不光是保伦股份一家的事，也是注册制下保荐机构独立性如何守住的制度之问。

保伦股份给了自己的说法。但说法归说法，结论归结论。

第一问：营收降幅收窄到0.74%了——下一步是翻正，还是继续晃？

第二问：账上现金21.67亿，为什么还要跟市场要15.83亿？

第三问：86.74%的控制权格局下，中小股东的声音还能不能传上去？

第四问：这家公司，真的准备好当一家公众公司了吗？

本文的追问，旨在为公众讨论提供事实基础，而非预设立场或结论。每一家企业的IPO审核，本质上都是对上述问题的反复验证。验得透不透，判的人说了算——监管层，还有拿脚投票的投资者。

保伦股份的资本故事刚翻过扉页。下一章写什么，不取决于我们问了什么，而取决于它答了什么。

（完）

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