卖游戏、筹H股，昆仑万维临IPO磨AI含金量

以游戏起家的昆仑万维，要把自己的心头肉卖了来养AI了。

近来资本动作频频的昆仑万维，一头在计划发行H股、赴港二次上市，另一头则是把旗下地方棋牌游戏公司闲徕互娱卖了，买入时花了30多亿元，卖出价仅7.5亿元。

被卖的闲徕互娱并不是一家亏损的公司。2025年，闲徕互娱赚了3.16亿元，净利润7220万元，虽和2018年巅峰净利润11.54亿元相比收缩了十余倍，依然具备稳定的盈利和造血能力。

既然不是甩卖包袱，昆仑万维图什么？公告称“闲徕互娱与公司未来重点发展的AGI、AIGC业务，在战略定位、技术路径和产业协同方面存在差异。”

分手词体面，我们都挺好，但走到现在已不同频，接下来自然不能携手同路。

“战略的本质在于选择不做什么。”在昆仑万维的未来规划里，AGI和AIGC才是阶段目标，游戏的位置几乎找不到了。

甩卖旧资产，换取新未来

把时间拨回2015年上市那年，昆仑万维还是一家典型的游戏公司，招股书里清晰地写着募集资金将用于游戏研发与代理。当年公司游戏收入占公司总营收的97.52%，到2025年，游戏收入只占4.33%。

上市第二年，昆仑万维拿下主营棋牌游戏的闲徕互娱，运营至今已有十年。7.5亿元的退出对价跟30多亿的收购成本相比看似亏了，但闲徕互娱历年都在为公司贡献分红与利润，也就是说这笔投资是早就回本的生意。

昆仑万维的实控人是资本高手周亚辉，他的个人风格也深深影响了昆仑万维的发展模式，以“追风口”闻名。游戏之外，社交、投资、出海、元宇宙、新能源都涉猎过，彼时号称“中国领先的互联网平台出海企业”。

昆仑万维出手投资不仅在于扩张业务版图，也通过清仓趣店、Musical.ly等获得了丰厚的财务报酬，集团有个专门的投资平台叫昆仑资本。投资收益长期以来一直是昆仑万维利润表中的关键变量。

2018年国内对AI讨论甚少时，周亚辉就提出昆仑万维要“All in中国科技企业国际化的趋势”，同时“All in AI和区块链”。2022年，昆仑万维内部启动SkyMusic音乐实验室，和奇点智源达成技术合作，还发布了AIGC全系列算法与模型。

2023年春节过后，ChatGPT和大模型在科技圈大火，国内知名大厂们还没有如今这般高举高打，昆仑万维就在4月17日发布了千亿级大语言模型“天工”，成为国内最早发布大模型的厂商之一，紧接着又推出“天工AI搜索”。

昆仑万维将全球研究院命名为“2050”，意在跨越“奇点”。对应雷·库兹韦尔在《奇点临近》中提到的，2049年前后人类的技术会到达一个新的高度，人类世界会发生天翻地覆的变化，信息技术将引爆“奇点”。

回过头来再审视于昆仑万维7.5亿出售闲徕互娱这事，赚不赚钱不是重点，要看卖的时机和动机。此时出售变现，意在提纯AI含量，为赴港IPO做准备。

AI含金量几何

既然昆仑万维喊着All in AI，我们也来观察下其AI含金量如何。

2026年上半年昆仑万维交出一份外表光鲜的半年报，公司上半年实现营收53.59亿元，同比增长43.55%；归母净利润10.88亿元，终于扭亏为盈。

不过，这似乎是“纸面富贵”，半年报显示，公司非经常性损益高达15.46亿元，其中非流动性资产处置损益就占据了14.78亿元，源于子公司艾捷科芯吸收外部融资后，股权被动稀释，在会计准则上，这产生了一笔较大的投资收益。同时，昆仑万维丧失了对艾捷的控制权。

扣除非经常性损益，昆仑万维公司依旧亏损4.58亿元。

从收入结构上看，昆仑万维分为Opera浏览器、AI短剧平台、AI软件技术和其他业务四大板块。

Opera是公司当前最稳定的盈利支柱。上半年实现营收3.54亿美元，同比增长24%；经调整后EBITDA达0.84亿美元，同比增长31%。

市场调查机构Statcounter发布的报告显示，2026年6月全球桌面浏览器市场中，Chrome稳居第一，市占率高达72.24%，Edge和Firefox分别以10.45%、6.31%位列第二三名，而Opera的市占率仅为1.81%。

在全球浏览器市场寡头垄断的格局下，Opera的市场份额长期承压。

AI短剧平台增速迅猛。上半年分部营收15.35亿元，同比增长163.28%，截至今年6月底，AI短剧平台业务单月流水超6500万美元。财报还透露，2026年上旬，AI短剧平台合计MAU稳居海外市场第一；FreeReels位列出海短剧APP下载量第一名，是海外短剧唯一下载量破两亿的产品。

不过业绩高增背后，费用问题不容忽视。2025年，昆仑万维销售费用达41.82亿元，同比增长81.53%，占当期营业收入的51%，远超同期研发支出。

2026年，销售费用依旧狂飙突进，上半年花了33.40亿元，同比增长82.75%，其中市场及推广费用达27.56亿元，同比近乎翻倍。销售费用率从2025年同期的48.97%攀升至62.3%，主要用于AI短剧平台的用户获取与流量买量。

导致同期，昆仑万维经营活动产生的现金流量净额为-4.67亿元，净流出规模同比收窄16.64%。消费日报曾报道，多名承接昆仑万维短剧项目的创作者集团反映合作款项暂缓结算，涉事金额从数千元至十余万元不等，部分款项拖延数月。

AI短剧“烧钱换增长”，还要看这属于一次性消费，还是具有粘性价值。若投放效率下降或竞争加剧，收入增速快速回落，亏损面可能进一步扩大。

AI软件技术板块对应公司“4+3”战略中的“四大模型底座”对外商业化收入，上半年营收同比增长237%，但收入规模仅为2.20亿元，相当于AI短剧的1/7，对整体营收的贡献不足5%，尚处于商业化早期阶段。

且由于算力投入前置、单位成本偏高，叠加商业化初期定价偏激进，板块毛利率水平相对较低，为32.98%。

模型方面，公司推出视频模型SkyReels-V4，音乐音频模型Mureka V8、V9两个版本，游戏世界模型Matrix-Game 3.5，以及高性能Agent模型SkyClaw-v1.0和轻量化版本SkyClaw-v1.0-lite，业务线较多较分散。

性能上，据SuperCLUE（中文通用大模型测评基准）2026年7月最新榜单，昆仑万维的基础模型天工未进前十，与千问、KIMI、DeepSeek等头部拉开差距，因而选择开源和接入同行先进模型弥补短板。视频音乐等模型则在部分榜单上拿下全球第一。

应用层面，据AI产品榜（AICPB）排名，2026年7月，天工AI月活为274万，位列国内榜单第20位，环比下滑10.58%，与DeepSeek的亿级数据相差甚远。办公赛道火热，7月，天工升级至3.2版本并上线Skywork Tags功能，Slack、飞书/Lark、钉钉等即时通讯工具也被接入进来。

至于子公司黎曼动力的具身世界动作模型，昆仑万维表示现阶段世界模型商业化还为时尚早，还未迎来属于它的“ChatGPT 时刻”。

主场在海外

昆仑万维公司本质上已是一家以海外市场为绝对主体的全球化互联网企业。

2026年上半年，昆仑万维海外收入52.03亿元，同比增长51.21%，占总营收比重高达97.1%，较2025年的94.2%进一步提升。

昆仑万维筹划H股正是在如此基本面背景下开始的。产品面向全球用户，收入也来自海外，港股作为国际化资本平台，将为昆仑万维开展海外并购、跨境投资、海外员工股权激励等操作提供便利。

筹划H股更重要的目的是重塑估值体系。

A股市场习惯用传统互联网和游戏公司的估值框架看待昆仑万维，对其AI业务的ARR、用户增长等原生指标认可度不足，AI价值容易被低估。而港股国际资本占比高，对OpenAI、Anthropic那套AI公司的估值逻辑接受度非常高，在公司当前AI Native业务ARR突破8亿美元的当下，有望获得更高的估值溢价。

抛掉闲徕互娱，筹措H股，重新梳理AI时代的资产负债表，昆仑万维收入高增与利润压力同在，接下来需要观察的指标已经十分具体：AI业务收入占比、海外用户增长、营销效率能否持续提升，AI能否持续为内容降本，现金流质量能否改善，新模型和新硬件能否形成第二增长曲线。

昆仑万维为自己设置的2026年度营收考核目标为85亿元，上半年已经完成63%。该股权激励也因未设置净利润、现金流相关考核约束被市场质疑。

盈利含金量和AI含金量均有提升空间，昆仑万维的“靓丽”业绩，还需少些包装、多些真诚。

来自本原财经