保利财报里的负号

即便已经做好了心理准备，知道房企的财报既不会带来惊喜，也不会带来惊讶，但看到保利发展刚发布的半年报，还是心里咯噔了一下。

今年上半年，保利的营业收入、利润等指标，齐刷刷地来了个全面下滑：

营业收入1028.6亿元，同比下降11.98%；利润总额56.29亿元，同比下降47.57%；归母净利润19.59亿元，同比下降40.84%；扣除非经常性损益的净利润18.68亿元，同比下降41.26%。

这几个"−"号整整齐齐地码在财报里，一眼扫过去，挺触目惊心的。但就是在这一堆负号中间，有一个正向指标显得格外扎眼：

经营活动现金流量净额245.52亿元，同比增长53.28%。

这就比较有意思了。因为如果只看利润，保利正在变差；如果只看现金流，又会觉得它正在变好。

这样的表现，很难让人完全放心。但换个角度看，保利应该是已经想明白了：面子上的事，暂时顾不得了；现金流，才是更紧要的。

一

要说这份财报，得先说一段保利的往事。

2016年12月14日，原保利地产总经理朱铭新上调保利集团，在副总经理位置上坐了十四年的刘平，终于再进一步，成为新任总经理。

之所以说"终于"，是因为在很多人眼里，刘平已经错过了一次机会。

2007年，保利地产的副总经理张万顺辞任，前往集团担任了房地产部主任。这个变化，让当时同为副总经理的刘平，一下子打开了上升空间。

当时，保利的权力格局是，董事长李彬海出生于1949年，还有两年就要退休；总经理是宋广菊，排名第一的副总经理是张万顺，排名第二的副总是刘平。

张万顺离开，刘平本该顺位前移，如果顺利的话，等到两年后李彬海退休，刘平将坐上保利地产的第二把交椅。但就在这个关口，朱铭新从保利集团企业发展部主任的位置上空降保利地产，担任排名第一的副总经理。

2010年，李彬海退休，宋广菊升任董事长，接任总经理的，是排名第一的副总经理朱铭新。

对刘平来说，这无疑是一次重大打击。朱铭新与他同岁，加之拥有集团任职经历，仕途空间显然更为广阔。

在朱铭新掌舵的六年里，保利虽然跨过了千亿销售额的门槛，成为第二家千亿房企，但这期间，行业的竞争格局已经发生了重大变化。2010年时保利行业排名第二，到2016年，他们在权益销售额排行榜上已经滑落到第六名。

熟悉那段历史的人说，朱铭新是北京人，集团总部也在北京，作为空降干部，他的管理风格更偏稳健。而宋广菊、刘平则不同，两人都是广州保利地产创立初期就加入的老人，见证过这家公司从无到有的过程，也更渴望看到保利地产做大做强。

2016年，朱铭新重回保利集团，一度郁郁的刘平终于如愿以偿，接过了总经理的职位。

和前任不同，刘平甫一上任就展示出了经营思路上的进取性。他在一次股东大会上明确表示：与前三房企的差距确实存在，但保利地产要继续保持在第一方阵的地位，不会放任这种差距继续增大。

作为一把手的宋广菊，也不再掩饰野心。整个地产行业都记住了她在2017年做出的那句承诺：让保利重回行业前三。

2018年，保利地产更名为保利发展，宣告"一主两翼"发展战略，开始多元化布局。但明眼人都看得出，冲规模，才是当时的保利最真实的想法。

到2020年，保利地产的销售额从2016年的约2000亿元，跃升至5000亿元。2021年结束时，销售额定格在4573亿元，行业排名第二。此时，宋广菊已经退休半年，保利的话事人，已是刘平。

让宋广菊、刘平这对老搭档心心念念的"重回前三"，终于实现了。

但多年以后的今天，当我们重新回看这条"重回前三"的道路，很容易就会发现其中的问题：

保利的规模跃迁运动，迟到了整整六年。

如果2010年接任保利地产总经理的是刘平，他在彼时带领保利开启规模跃迁，与他2016年底才接任、2017年才开始冲击规模，会让保利面临完全不同的局面。

一个是行业上行期的顺势扩张，一个是行业见顶期的逆势加码。

保利是在错误的时间，发起了一场错误的战役。等事后警觉，已经有些晚了。

但有些人，有些事，一旦错过，就再也回不去了。

二

2022年，保利提出"去库存、调结构"的新战略。他们已经意识到，2017年开始的那场规模战役，留下了严重的后遗症。

保利目前在售项目中，2021年之前获取的可售面积占比约77%。更麻烦的是，这些在行业高点时拿下的项目里，二线城市可售面积占比47%，三四线及以下城市占比则达到了44%。所谓的一线城市项目，大部分又集中在广州。

这场规模跃迁战役中比较典型的一次失误，是在2021年9月10日，地点是常州。

这天，常州第二批次集中出让的新北区久铁地块进行竞拍，十几家房企竟然动用了六十多个马甲，据说，开发商让这块地的地价达到最高限价16500元/㎡的时间是

一秒。

成功拿到这块地的，是保利。他们信心满满，要在这里打造他们长三角区域的第三座天字系产品。此前，这个产品系只在上海、杭州落地过。

这就是后来的常州保利天汇，项目主打高端改善属性，最大户型达到了200㎡。在精装标准上，配备了新风地暖中央空调三大件。

保利最初设定的价格是约31000元/㎡，可此时，行业已经变天了。保利天汇的价格，后来降到28000元/㎡，接着是26000、24000、20000、19000，再往下降，就要降到楼面价了。

类似常州保利天汇、佛山保利中交大都汇、温州滨江云谷这样的三线城市项目，逐渐成为了保利的沉重负担。

从2023年开始，保利开始着手解决这些历史包袱，主要方式就是计提减值准备。2023—2025年三年间，保利合计计提减值准备约175亿元，单单是2025年这一年，他们就计提了69.58亿元。

这带来的后果，如果不专门留意，很难察觉保利这几年经历了什么：

2021年，保利的归母净利润是273.88亿元；到2025年，这个数字变成了10.35亿元。五年时间，缩水了96%。

但彼时的保利，并未停止扩张。2021—2023年，保利仍然在大举拿地：2021年全口径拿地金额1857亿元，2022年1613亿元，2023年全口径拿地额1632亿元、权益拿地额1359亿元。

一边是旧项目需要去库存、去风险；另一边是公司还必须继续买地、充未来货值。这种思路不能算错，对于保利这种还有余力的央企来说，正常的思路就是要用增量发展，来解决历史包袱。

但这个思路，在执行过程中出现了问题，直接导致了经营性现金流的崩坏。如果大家的记忆足够清晰，应该记得2024年半年报里那个最让人意外的指标：

经营活动现金流量净额-171亿元，同比降幅高达-339.97%。

2024年的半年报，应该把保利也吓到了。

那份财报发布之后，保利开始全力保卫现金流。除了努力卖房子、发行公司债券、压降有息负债，就是大幅收缩拿地——2026年上半年，权益拿地金额仅376亿元，连2021—2023年同期水平的一半都不到。

一番努力下来，体现在财报里的结果就是：2026年上半年，保利几乎所有的主要指标都是负增长，唯独经营性现金流净额实现了正增长。

保现金流的潜台词是，在诸多经营目标里，企业接下来更在意的，是是否有能力支付工程款、有息负债等刚性支出。

这份财报对保利是利好还是利空，这个先不说，但我们至少可以看出：

对接下来的市场走势，他们应该并不乐观。

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