江苏
在国产GPU独角兽集体冲刺资本市场的浪潮中，最后一张招股说明书终于被掀开了底牌。
根据上海证券交易所的最新公告，国内AI算力芯片龙头燧原科技正式发布了科创板上市发行安排，定于下周开启投资者申购。
在这份备受瞩目的IPO招股书中，这家尚未实现盈利的芯片企业，计划向资本市场一口气募集高达60亿元的巨额资金。
然而，当投资机构与二级市场分析师翻开其详细财务审计底稿时，上面的亏损与客户集中度数据让人倒吸一口凉气。
招股书数据显示，2023年至2025年的三年时间里，燧原科技的营业收入分别为3.01亿元、7.22亿元和9.90亿元，三年累计进账不过20.13亿元；但同期的归母净亏损却分别高达16.65亿元、15.10亿元和11.64亿元，三年累计净亏损达到了惊人的43.39亿元。
截至2025年底，燧原科技合并报表口径下的未弥补亏损更是堆积到了44.41亿元。
更让风控投资人感到担忧的是，在2025年实现的近10亿元营收中，有高达83.79%的销售收入全部来自于单一客户——持有其20.26%股份的大股东腾讯。
三年烧光四十多亿，八成以上营收全靠股东输血。这场顶着国产算力光环的60亿IPO大考，把芯片初创企业在重工业制造与商业化落地上的极端撕裂彻底摆上了台面。
三年烧光四十三亿后未弥补亏损堆积到了四十四亿
在半导体行业，研发先进制程AI训练与推理芯片一直被视为吞噬资本的无底洞。
燧原科技主打的“邃思”系列芯片，采用复杂的高带宽内存（HBM）封装与先进封装工艺，单次芯片流片、光刻掩膜版制作以及底层软硬件生态的编译工具链打磨，都需要耗费数以亿元计的工程成本。
招股书披露的数据清晰地印证了这种重资产研发的沉重代价。为了与英伟达以及国内同行抢夺智算中心订单，燧原科技在过去三年里维持着庞大的高端算法与芯片架构师团队，每年的研发费用支出均大幅超越当期的营业收入。
在芯片出货规模尚未真正爆发的早期阶段，高昂的芯片研发折旧、工程测试机台投入以及存货跌价准备，直接将公司的利润表砸出了巨大的窟窿。
截至上市前夕，高达44.41亿元的未弥补亏损，意味着即便公司成功上市，在未来相当长一段时间内，也几乎没有可能向二级市场普通投资者进行利润分红。
去年每卖一百块钱算力就有八十四块来自于大股东腾讯
相比于账面上的巨额亏损，更让资本市场审慎评估的，是燧原科技对单一客户近乎绝对的生命线绑定。
招股书显示，腾讯及其关联实体不仅是燧原科技持股20.26%的第二大股东，更是其在商业化战场上最重要的支柱。
在2023年和2024年，腾讯在其销售收入中的占比分别保持在较高水平；而到了2025年，来自腾讯的销售收入金额直接飙升至8.29亿元，在总营收中的占比攀升到了极其罕见的83.79%。
换句话说，去年燧原科技每实现100元收入，就有近84元是腾讯在自家云数据中心里采购其算力板卡所贡献的。
这种极度失衡的客户结构如同一把双刃剑。
一方面，腾讯庞大的内部大模型训练与云端推理需求，为燧原科技提供了宝贵的量产落地场景，让其在出货量上能够跻身国产GPU第一梯队；但另一方面，这也意味着燧原科技在第三方独立商业市场上的独立造血与抗风险能力尚未得到充分检验。
一旦未来大股东的自研芯片取得突破，或者对外部采购策略发生哪怕微小的倾斜，燧原科技脆弱的收入大厦就将面临剧烈的动荡。
张口募资六十亿买下一代算力门票二级市场究竟谁在买单
在本次科创板IPO中，燧原科技计划将募集的60亿元资金，全部投向第五代与第六代AI算力芯片的研发及软硬件协同项目。
在摩尔线程、壁仞科技以及智谱、MiniMax等本土AI与算力独角兽纷纷涌向资本市场的大背景下，谁能率先在A股或港股完成上市募资，谁就能在算力军备竞赛的下一轮周期中储备足够的现金跑道。
但对于即将参与网下网下申购的二级市场投资者而言，这无疑是一场需要极度清醒的风险权衡。
在国产替代的宏大叙事之下，一家三年巨亏43亿、未弥补亏损44亿且高度依附单一股东的芯片公司，究竟该被赋予怎样的估值定价？
当光鲜的上市敲锣声落下，公司能否在腾讯之外开辟出真正健康的多元化客户版图，将是决定这场百亿对赌成败的终极底牌。
燧原科技三年亏损43亿拟募资60亿，你觉得国产GPU芯片能在未来五年真正打破垄断吗？欢迎在评论区留下你的理性探讨。
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