“美债风暴”或将来袭？丨金融大家评

导语：近期全球迎来债市风暴，10年和30年美债利率分别触及4.7%和5.3%的高点。8月19日，美国财政部宣布将10至30年期国债的流动性支持回购单次规模上限由20亿美元翻倍至至少40亿美元，意在为长端市场注入流动性缓冲；政策公布后，30年期美债收益率应声下行近10个基点。然而，8月21日，30年期美债收益率迅速反弹至5.27%附近，几乎全额回吐前一日降幅，印证了市场对"回购救市"可行性的质疑：在约40万亿美元债务存量的量级面前，单季百亿规模的回购操作无异于杯水车薪。在此背景下，“美债风暴”的讨论持续升温，引发了对其形成原因、市场影响与后期走势的系统性审视与深度探讨。

近期美债收益率走高的原因

中金公司研究部董事总经理、首席海外与港股策略分析师 刘刚

短期的供需错配

美债此次问题的起点很简单，就是短期的供需错配。

供给侧，三季度美国国债发行有个“小高峰”；需求侧，一方面信用债发行增加部分挤占了投资者对国债的需求，另一方面沃什7月议息会议上的模糊表态加大了市场对美联储信誉的担忧，都导致投资者宁可买供给更多的短债也不愿意持有长债，使得收益率曲线陡峭化且期限溢价走高。

供给短期增加，但长债和二季度差不多。

美国国债三季度供给增加，规模接近上半年总和；但问题是，7月已发了一半，且大多数是短债。三季度计划净发行里仅有15%为长债、7月长债也仅占美债净发行的8%，理论上也不应该太影响长债供给。

信用债还不如一季度多。年初至今，美国企业债发行1.8万亿美元，同比增长29%，其中投资级企业债发行1.5万亿美元，占整体企业债发行的84%。截至8月21日，8月已发行投资级企业债1532亿美元，较7月的1252亿美元有所抬升，但尚不及3月高点2439亿美元。

进一步看科技巨头，自由现金流减少导致去年四季度至以来发债需求激增，从2025年三季度的180亿美元骤升至四季度的625亿美元，今年一二季度分别保持820亿美元和750美元的高峰，但7月和8月至今的发债规模分别为250亿美元，反而边际减少。

需求边际减少。

投资者之所以不愿意持有长债，我们认为更多还是因为对美联储和沃什的不信任，沃什在就任美联储主席后的两次FOMC上表态都偏模糊，尤其是7月FOMC会议后长端美债利率反而走高，反映市场对美联储信誉和长期通胀预期的担忧，曲线陡峭和期限溢价抬升也都是从这一刻加剧的。

那为什么是现在出问题，而不是在供给更多的一季度出问题呢？除了沃什损害市场对美联储的信任外，还有一个重要原因是对AI产业发展“瓶颈”的担忧。

市场对美债利率快速上行的剧烈反应，表面看是美债供需的问题，但本质恰恰是因为AI缺乏打开现有“天花板”的新进展，导致在回报前景不足的情况下，市场只能转而聚焦成本问题，才放大了美债的宏观扰动。这与去年四季度市场担忧私募信贷如出一辙，包括Blue Owl、Apollo资管以及Blackrock旗下部分私募信贷基金限制赎回与派息，引发了AI融资冲击信贷市场结构的担忧。然而，年初Anthropic在ToB端需求的超预期爆发，重新验证了AI商业化和收入转化的前景，私募信贷的担忧也随之明显缓解，这也就自然使得一季度的发债高峰不显得那么夸张了。

广发证券首席经济学家 郭磊

美债问题的实质

简单来说就是，决定美债收益率的，除实际增长预期这一基本面之外，还有通胀预期、期限溢价、财政风险溢价。

当前三个线索叠加——地缘政治和厄尔尼诺影响推高通胀预期，AI企业发长债和美联储公信力下降推高期限溢价，财政赤字规模上升和债务可持续性担忧推高财政风险溢价——于是三重溢价同时推高长端利率。

这背后实际上是三组深层次矛盾：

一是财政规模扩张与低融资成本之间的冲突。美国需要通过财政扩张维持名义增长和技术优势，但债务规模越大，利息支出越高，新增融资需求越多，对长端利率越敏感。于是一定意义上形成“债务↑→利息支出↑→赤字↑→发债↑→期限/财政风险溢价↑→融资成本↑”的循环负反馈。

二是美债所要求的全球化储蓄需求与政策逆全球化之间的冲突。过去三十年，美债受益于“全球储蓄过剩红利”，出口国大量买入美债，压低了期限溢价。现在逆全球化特征浮现，各国央行开始多元化储备，美债的买方力量在减弱。这种情况下美债内生必须靠更高的名义增长预期（补偿汇率风险）和更高的期限溢价（补偿流动性风险）来平衡供需，但这又会带来新的失衡。

三是新技术的回报率更多落在长期和成本更多落在短期之间的冲突。AI作为典型的通用技术，其基础设施建设需要有巨额前置投入，而全要素生产率的提升可能要5-10年后才能兑现。这一阶段AI企业发长债被要求的实际回报率必须高；而美国财政部发债需要实际融资成本尽可能低于名义增长率才能维持债务可持续。传统公共部门（财政）和新经济（AI）为争夺稀缺的储蓄而进行竞价，价格（长端利率）自然水涨船高，而这反过来抑制AI资本开支的边际回报。

对全球资产和世界各国的影响

东吴证券全球首席经济学家、东吴香港行政总裁 陈李

长端利率上升，谁受伤？谁受益？

5.3%的利率，未必制造危机。真正危险的，是几天内急升30个基点——那才可能引发去杠杆和流动性踩踏。危险的不是高利率，而是利率失序。比起VIX，更值得盯的是债券市场自己的压力信号：MOVE指数、国债拍卖的尾差、间接投标人比例、回购市场的融资成本。这些指标，才是债券危机是否失控的真正体温计。

高利率首先冲击估值锚。过去几年，很多资产的定价逻辑是：利率会回落，远期现金流可以用更低的折现率算账。这个前提，现在被动摇了。

成长股、高估值科技股首当其冲。但要说熊市，还早。这轮压力，更像是结构性杀估值，不是系统性崩盘。现金流稳定、估值不贵的资产，反而会相对占优。只有当债券市场真正失序，结构性调整才会被推向全面熊市。

黄金和比特币，处境完全不同。黄金的逻辑很清楚：信用溢价上升，央行持续购金，地缘政治风险叠加，都是黄金的传统买点。中长期看，黄金占优——但这不等于现在适合追涨，它更像组合里的信用保险，不是短线工具。

比特币经常被包装成“数字黄金”，但它的定价逻辑，更接近高beta的流动性资产。它涨得好的时候，往往是流动性宽松、实际利率下行的阶段。现在，实际利率高企，流动性偏紧，这个环境对比特币并不友好。如果美联储被迫转向宽松，比特币才会真正受益——现阶段，它更像是押注政策转向的赌注，而不是稳妥的避险工具。

中国首席经济学家论坛理事长、国际金融研究院院长 连平

美国债务规模持续增长的多重影响

短期来看，通过美元信用透支、债券市场震荡、贸易保护主义等渠道对全球经济产生显著的负面外溢效应，尤其对中国等贸易大国和美债持有国冲击较为直接，表现为恶化国际贸易环境、阻止全球贸易发展、抑制各国经济复苏和增长，同时还将加剧全球金融市场波动的风险。随着美国经济增速放缓、美国政府债务和赤字快速增长、美元信用弱化，各国持有美债的意愿将持续下降。

美国财政部最新披露的数据印证了上述趋势：自今年2月触及历史高点以来，外国持仓在过去四个月中有三个月出现下滑。6月外国持有的美国国债总量环比减少721亿美元，目前总规模降至9.3万亿美元。其中，日本作为美国国债最大的海外持有国，6月减持约264亿美元，持仓降至1.12万亿美元，降幅居所有国家之首；中国紧随其后，持仓减少259亿美元，至6334亿美元。面对海外投资者需求走弱的局面，不排除美联储未来有可能在二级市场增持美国国债。截至2026年6月，美联储持有美国国债规模约4.49万亿美元，占美国联邦政府总债务的11.2%；疫情量化宽松阶段，美联储美债持仓最高达到5.76万亿美元，占当时联邦总债务比重约16.2%。如果未来重启大规模购债，美联储持有美债的占比或将再度抬升，以此弥补海外需求缺口、压制长端利率。

长期来看，如果量化宽松重启和财政赤字货币化出现，美元、美债的“无风险资产”地位将被系统性削弱，不但可能给美元-美债体系带来系统性危机，也可能为推动全球经济治理体系和货币体系改革带来重要契机，促使各国从被动适应转向主动塑造，顺应多元化、多极化趋势布局，加强宏观政策协调，积极提升自身经济韧性以抵御外部风险。

后市展望

国盛证券首席经济学家 熊园

美债走势的展望

往后看，美债短期可能仍有扰动，但中期交易性机会正在增加，财政风险更多是对长端利率的长期约束。

短期看，长端利率仍有再度冲高的可能，但上行空间应相对有限。本轮收益率上冲包含较强的地缘和交易性因素，考虑到当前油价仍处高位，叠加长端拍卖、政策沟通等事件性风险，不排除超长端收益率再度冲高，但整体上行空间应已有限。

中期看，美债的阶段性交易窗口仍有望打开，机会更多集中在曲线中端。若美伊局势缓和、油价回落，同时美国就业和需求继续降温，则通胀尾部风险与政策利率预期有望同步回落，美债仍存在阶段性做多机会。期限看，5-10Y对基本面和货币政策变化更敏感，而30Y还受到财政、久期供给和期限溢价约束，对应超长端的波动和风险相对更大。

长期看，财政问题更偏长期约束，而非短期风险。当前美国财政部并未在Q3再融资声明中增加中长债发行规模、且调整了相关表述，但高赤字和长期融资需求意味着久期供给压力难以根本消失，叠加海外需求、AI公司债供给等结构性变化，期限溢价可能较过去更难回到低位。因此，即使后续基本面转弱推动美债收益率阶段性下行，长端利率的下行空间应仍受限，收益率曲线也可能较过去维持更陡的形态。

内容来源丨根据公开演讲或发表内容整理

编辑丨杨曦

审核丨秦婷

责编丨兰银帆

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