浙江
阿里巴巴突然宣布融资，港股大跌，已经被市场骂出翔了。
8月23日，阿里拟通过配股筹集约800亿港元，折合约102亿美元。
按照路透报道，阿里计划发行约7.1亿股新股，每股112.70港元，较前一交易日港股收盘价折价约8.4%。由于认购需求旺盛，发行规模还进行了上调。
这笔钱有一个明确去向：全部投入全栈AI能力，包括AI基础设施的扩张和升级。 对股东来说，最直接的影响是摊薄。
野村估算，新增股份约占发行后总股本的3.7%，摊薄幅度并不算大。融资完成后，阿里的现金及现金等价物预计从6月末约700亿美元增加到约800亿美元。 真正值得观察的，是阿里为什么选择在这个时点用股权融资，以及这些钱最终能否转化为云业务收入和利润。
阿里不缺现金，但AI需要更多资本
阿里此前并不缺钱。 问题在于，AI基础设施建设正在变成一场持续数年的资本竞赛。海外超大规模云厂商今年以来密集发债，带动信用利差扩大、发行优惠增加，债务融资的成本和难度都在上升。
野村此前更倾向于阿里通过债务融资（其实市场很多人都是这么想的），但在新的信用市场环境下，股权融资的相对经济性发生了变化。用一部分股权换取更强的资产负债表，可以减少利息和再融资压力，也为后续算力采购留下空间。
阿里6月季度的资本开支已经达到677亿元人民币，而上一季度只有269亿元；同期自由现金流流出447亿元人民币。这个数字不能简单年化，因为硬件采购和交付存在季度波动，但它仍然说明，AI投入已经从普通业务投资变成了集团层面的重资本项目。
管理层给出的解释是，新增AI基础设施通常可以在三年内收回投资（3年而已，还要如此操作）。客户预付款、自研芯片以及其他算力安排，还可以进一步提高资金使用效率。 这套回报逻辑能否成立，取决于阿里云能不能持续涨价、提高资源利用率，并让更多客户把AI应用真正跑起来。
阿里云收入继续加速
阿里云是最先体现投入回报的业务。6月季度，阿里云外部收入同比增长45%，连续第九个季度加速。管理层预计，9月季度增速将超过50%，之后仍有望继续提升。截至8月，MaaS年化经常性收入已经超过160亿元人民币，预计财年末超过300亿元。 增长没有完全以牺牲利润为代价。阿里云调整后EBITA利润率已经从一年前约7%提升至11.6%，长期目标约为20%。收入增长、资源利用率提升、价格改善、MaaS占比提高，以及自研T-Head芯片的使用，都是利润率改善的来源。
T-Head芯片加速商业化
T-Head是阿里AI战略中的另一项关键资产。其芯片产品覆盖GPU、CPU、存储和网络，可以从系统层面对算力进行优化，减少对第三方硬件的完全依赖。
阿里称，前几代AI芯片累计出货已经超过50万颗，最新一代国产芯片已于8月以超节点形式部署到阿里云，并开始进入大规模商业化。 下一代国产AI芯片预计在2026年下半年开始流片，目标覆盖大模型训练和推理。
野村认为，如果高端GPU供应持续受限，且T-Head能够支持大参数模型的商业化训练，阿里云和通义千问的竞争力都可能得到提升。不过，芯片性能、部署规模和成本优势仍需要后续数据验证。
通义千问仍处于投入期
新设的AI Labs and Applications板块在6月季度录得139亿元人民币调整后EBITA亏损。管理层预计，6月季度可能是本财年亏损峰值，9月季度亏损将收窄至百亿元出头。 当前模型业务的外部变现，主要通过阿里云MaaS服务实现，其他商业化模式仍在探索。训练效率提升，有助于控制模型成本，但短期内AI应用仍会拖累利润。
电商业务提供现金流支撑
电商业务承担着稳定利润和现金流的角色。阿里电商集团6月季度调整后EBITA为397亿元人民币，整体保持稳定。即时零售业务单位经济继续改善，管理层预计全年亏损同比收窄约50%，并维持FY29实现盈利的目标。 阿里6月季度资本开支达到677亿元人民币，较上一季度的269亿元明显增加；同期自由现金流流出447亿元。管理层提醒，单季度资本开支受硬件采购和交付节奏影响，不能简单年化，但AI投入对现金流的压力已经显现。 管理层预计，新增AI基础设施通常可以在三年内收回投资，客户预付款、自研芯片和替代算力安排还可能进一步提升资本效率。接下来，市场需要观察的不是阿里是否继续投入，而是这些投入能否转化为云收入、利润率和现金流的同步改善。
最终野村还是维持了阿里“买入”评级，目标价178美元。
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