泡泡玛特增速大幅回落，王宁主动调低预期

LABUBU降温，海外收入下滑，泡泡玛特主动休整，淡化短期增长目标

文｜《财经》研究员 李莹

编辑｜杨立赟

泡泡玛特（09992.HK）发布2026年上半年中期业绩后，该公司创始人、董事会主席王宁再次主动给市场降温：“今年大概率完不成年初既定的20%增长目标”。

报告期内，泡泡玛特实现营收171.7亿元，同比增长23.8%。经调整后净利润51.6亿元，同比增长9.5%。

财报翌日（8月21日），泡泡玛特开盘跌超8%，此后缓慢爬升，截至午间休市，股价跌幅3.06%至149港元，总市值为1984亿港元。

对比一年前，该公司在2025年上半年的营收增速204.4%、净利润增速362.8%，今年同期的增长大幅放缓。但泡泡玛特对此有所预期——今年3月的年度业绩发布会上，王宁就将2026年的增长目标下调至“不低于20%”，定下“休整”的基调。

8月20日的业绩会上，王宁提到，虽然上半年完成了超过20%的增长（23.8%），但预计下半年压力会比上半年更大。“去年确实有运气，有很多意想不到的流量带来了非常快速的盈利增长，但是同时也暴露出非常多内部管理问题。所以今年我们以长期发展为主。”

2025年，泡泡玛特经历了“LABUBU现象级爆发”、全年营收同比增长184.7%、净利润增长逾三倍。半年过后，市场情绪已经归于平静——2026年初至今股价回落约18%，多家投行下调盈利预期。该公司核心IP LABUBU海外热度减退，海外增速从“三位数爆发”降至两位数。

从市场结构看，海外的比重正在下降。从2025年上半年到2026年上半年，海外与中国对整体收入贡献比例从4:6变成3:7。这一变化的直接原因，是海外线上渠道收入大幅回落。不过泡泡玛特正在海外加速开店，投入重点从线上转移到线下。

LABUBU退潮后，星星人暴涨近六倍

LABUBU热度回落的影响，在IP收入结构中反映最为直观。

上半年，LABUBU所属的THE MONSTERS系列收入44.5亿元，同比下滑7.5%，占总营收比重从去年同期的34.7%降至26%。不过，目前THE MONSTERS系列仍然是泡泡玛特IP矩阵中占比最高的。

从2026年上半年LABUBU的几次新品发售来看，其市场热度已经有所减退。据极目新闻等多家媒体报道，6月发售的新品“复古理发店”系列在刚上线时，短时间被抢购一空，多平台显示无货，但随着第二轮补货，买家几乎可以随意购买，多个常规款成交价甚至跌破官方发行价，只有该系列的隐藏款还在维持着较高溢价。

不过，此前的高溢价很大一部分原因在于LABUBU新品长期缺货。据《财经》了解，在LABUBU爆火后，泡泡玛特就在不断扩产。2025年8月，泡泡玛特供应链中心总裁袁俊杰曾表示，当时毛绒玩具一个月的产能是前一年同期的十倍以上，可以达到3000万只左右。到了2026年初，泡泡玛特在印尼、柬埔寨及墨西哥合作生产基地开始投入运营，进一步覆盖海外市场的供给。

对于LABUBU的退潮，管理层在业绩会上对此表现得颇为坦然。王宁认为，粉丝需要“花时间去积累和沉淀”，并提到会主动放缓LABUBU的产品发售节奏。他在业绩会上直言：“LABUBU的占比已经只有25%，我们整个IP分布非常健康。”

LABUBU收缩的同时，泡泡玛特也在重塑IP矩阵。

2026年上半年，星星人营收升至26.5亿元，同比增长580.6%，占总收入比重从去年同期的2.8%跃升至15.4%。2024年才推出首套产品的星星人，在两年时间内从新锐IP迈向头部IP。

8月20日晚10点，星星人新品“农场系列”毛绒挂件发售，单个售价129元。新品上线后数秒内在各平台迅速售罄。随后，得物App上，该系列隐藏款“不丑小鸭”最高出价达1799元，较129元的官方发售价上涨近14倍。

得物App上隐藏款的竞价情况

但根据管理层在业绩会上的具体阐述，可以发现LABUBU和星星人两大IP的增长故事有所不同。LABUBU是在全球范围内爆发，海外线上渠道在去年经历了远超正常比例的脉冲式增长。星星人目前的热度则高度集中于中国和亚洲市场，管理层在业绩会上坦承“在西方的热度确实跟亚洲地区有差距”，后续需从营销和产品设计端针对性提升。

这也意味着，泡泡玛特不同IP在不同区域的生命周期和渗透深度存在差异，单一IP很难同时征服所有市场。

整体来看，2026年上半年，泡泡玛特共有六大IP营收破10亿、11个IP收入过亿。除LABUBU和星星人外，CRYBABY营收16.33亿元，同比增长34%；DIMOO营收16.19亿元，同比增长46.5%；SKULLPANDA营收15.51亿元，同比增长27.1%；Hirono小野营收10.09亿元，同比增长38.5%。

对比去年同期仅THE MONSTERS独大的“一超”格局，泡泡玛特的IP梯队建设有了新的进展。

2026年上半年，泡泡玛特的IP矩阵及营收占比情况；

图源：泡泡玛特财报

海外减速，国内撑盘

2025年上半年，泡泡玛特的营收地理版图一度接近“四六开”——海外收入占比40.3%，中国内地59.7%，全球化叙事正处于炽热的阶段。

但从2026年上半年的数据看，这一比例调整为29.0%对71.0%。其中，中国内地收入122.0亿元，同比增长47.3%；海外收入49.7亿元，同比下降11.1%。海外业务的“增长引擎”不再发力，反而带动业绩下降，中国成为支撑业绩增长的主力，也托起了泡泡玛特现在的基本盘。

这一变化的直接原因，是海外线上渠道的大幅回落。财报数据显示，上半年美洲线上收入下降45.6%，亚太线上下降39.8%，欧洲线上降幅达59.0%。

管理层在业绩会上给出了明确归因：去年因LABUBU流量爆发，海外线上销售占比“远高于正常比例”，今年随流量回归常态，线上比例正“逐步恢复到正常”。换句话说，去年海外线上渠道的爆发式增长，在很大程度上是流量红利驱动，而非可复购会员基本盘支撑的常态增长。

不过，泡泡玛特在海外的布局仍在推进。线上收缩，线下却在增长。根据财报，2026年上半年，美洲市场的零售店从41家扩至86家，收入同比增长19.5%；亚太市场门店增至90家，收入同比增长16.2%；欧洲市场门店从18家增至45家，收入增长达49.8%。

这意味着，泡泡玛特在海外的品牌渗透和渠道铺设还在继续，只是重点从线上转移到线下。业绩会上，泡泡玛特首席运营官司德明确表示，海外业务已从“用速度撑起盘子”阶段进入“质量远大于数量”的阶段，“如果达不到要求，宁可等，也要开一个好店”。

与海外的调整形成对照的，是中国市场的强劲表现。线下端，上半年中国市场仅净增10家门店，从445家增至455家，但零售店收入同比增长38.2%。也就是说，营收增长更多在于同店增长而非新店贡献。

泡泡玛特的门店正处于焕新阶段。上半年，泡泡玛特完成20余家门店焕新升级。业绩会披露，焕新门店的销售同比增长“显著高于全国平均”。下半年，仍有几十家门店排队改造，涵盖一线至三线及港澳台。

截至6月底，泡泡玛特全球累计注册会员已经突破1亿人，中国内地会员从7258万增至8244万，半年新增986万。内地会员贡献了内地收入的92.9%，复购率达51.6%。

从这个维度看，线上流量红利退潮后，相比海外业务，中国市场展现出的运营效率和会员黏性一定程度上为泡泡玛特的增长兜了底。

责编 | 王祎