重估吉利，AI时代的科技新故事

吉利汽车今年上半年交出了一组不太像传统车企的成绩单：销量142.3万辆，同比增长约1%；收入1736亿元，同比增长15%；核心归母净利润96.8亿元，同比增长46%。收入和利润明显跑赢销量。

这组增速差背后，是吉利的增长方式变了：高端化和全球化抬高单车收入，“一个吉利”则让技术投入获得更大的分摊面。全域AI的价值，也由此从技术标签变成了经营问题。智能化不再只是给车辆增加一项功能，而是要让同一套模型、芯片和电子电气架构覆盖更多车型，分摊前期研发投入，并在更多车辆上积累数据。

如今，科技属性由此不再只是技术标签，而有了可以核对的财务坐标，也成为资本市场重估吉利的入口。

多出来的利润

收入比销量快了14个百分点，吉利汽车销售量价齐升。

极氪上半年销量17.84万辆，同比增长97%，占集团销量12.5%，却贡献了31.7%的收入。每八辆车中只有一辆极氪，其收入贡献却接近三分之一。高价值车型放量，直接抬高了集团平均售价。

海外市场贡献了另一部分增量。吉利官方数据显示，上半年海外销量47.42万辆，同比增长158%，约占集团总销量三分之一；其中新能源车27.72万辆，同比增长585%。新能源和高价值车型正在提高出口业务的收入含量。

这解释了为什么销量只增长1%，收入却能增长15%。国内价格竞争激烈，吉利把更多车卖进了价格和利润更高的产品、市场。摩根士丹利7月测算，吉利出口毛利率较国内高约5至7个百分点；出口占比上升，有望推动单车利润由一季度约5900元升至二季度约6800元。半年报披露的单车核心利润为6806元，与这一测算基本吻合。

收入增长15%，核心利润却增长46%，中间的差距来自利润率。上半年，吉利毛利率升至17.9%，同比提高1.6个百分点，毛利增长26%；核心净利率提高1.2个百分点至5.6%。吉利汽车管理层在业绩会上援引中汽协口径称，中国汽车业平均净利率仅1.6%，吉利高出4个百分点。交银国际的业绩点评认为，出口、高端车型、新能源结构和规模效应共同改善了盈利，核心利润表现好于市场此前对价格竞争的担忧。

费用端也开始松动。极氪与领克整合、吉利与极氪进一步融合后，研发、供应链和智能化资源逐步共用。上半年，吉利行政费用率下降0.2个百分点。收入增长快于管理费用，原先分散在多个品牌中的组织成本得到更充分的吸收。

吉利汽车管理层表示，上半年吉利从销量、收入到单车利润均创历史新高，并称之为“一份预料中的财报”。过去几年，他多次判断吉利的销量和利润将持续创新高。眼下，高端化和全球化仍在放量，“一个吉利”又在释放组织和研发效率，利润改善还有后劲。

吉利没有依靠更大的销量做出这份利润。高端产品、海外市场和费用率改善共同提高了每辆车留下的利润，也给长期AI投入腾出了空间。

AI重构“一个吉利”

眼下，智能化正在重构规车企的模效应：传统汽车的规模效应主要来自采购和制造，AI时代还要把模型训练、智算中心、车端芯片和电子电气架构的前期投入，分摊到更多车型上。

这也是智驾竞争从功能渗透进入系统竞争的原因。单点功能（自动泊车、高速NOA、城市领航）很快会被复制，真正拉开差距的，是从模型、数据到电子电气架构的整套系统能否稳定量产、跨车型复用，并把高阶能力从旗舰价格带推向主流市场。

对车企而言，智驾已经从一项配置，变成研发投入能否转化为产品体验、用户规模和单车效率的经营问题。谁能把最贵的前期投入摊到更多车上，谁就能在薄利环境中继续加码下一代技术。

吉利过去容易被资本市场打折，原因之一正是品牌多、平台多、组织复杂。全域AI给“一个吉利”找到的落点，不是再增加一套技术名词，而是把模型、数据和电子电气架构放到集团层面共用。新车型可以沿用已有系统，不必重复搭建完整的智能体系；高端车型先验证高成本功能，技术成熟后再下沉到主力价格带。品牌继续保持差异，研发投入却可以在更多车型上重复使用。

吉利汽车推出“1+2+N”架构，WAM世界行为模型负责统一理解和决策，超级Eva、千里浩瀚G-ASD分别进入座舱和辅助驾驶，动力、底盘和车身控制也接入同一套系统。

这套架构对应的是一条技术下沉路径：极氪可以率先搭载成本更高、体验更新的功能，技术成熟后再进入银河、领克等主力车型。品牌继续保持产品定位和用户差异，研发投入却可以在更多车型上重复使用。

这意味着智能化的终局不是每个品牌各自做出一套新功能，而是让共同技术在不同车型上重复使用，让数据反过来缩短迭代周期。多品牌结构的价值，也由此从组织复杂转成了技术规模。

财务报表已经出现了相应信号。上半年研发投入增长8%，研发投入占收入的比例却下降0.3个百分点。吉利仍在加大研发，但每一元收入需要承担的研发费用减少了。

是时候重估吉利

市场过去给吉利的估值，主要看销量、价格、毛利率和行业周期。这些指标仍然重要，但已经解释不了销量只增1%、收入增15%、核心利润增46%的增速差。

半年报把一个新变量摆到了报表上：一套共同技术能覆盖多少车型，正开始影响一辆车能承载的产品价值和研发成本。

全域AI改变的，是研发投入的分摊方式。高端车型先把共同技术变成体验和售价，主力车型再扩大装机；模型、数据和电子电气架构在更多车型上重复使用，研发费用便有了更大的承接面。全球化的作用，则是把这套技术带到更多市场。从经营上看，高端化抬高单车价值，全球化扩大技术装机，全域AI提高技术投入的复用率。

三者合在一起，把简单的买更多车转化为让每一套投入服务更多车辆、留下更多利润。上半年单车收入和利润的改善，给这条路径作了第一轮验证。

因此，市场给吉利的估值，不能只按整车制造的销量和周期定价，而要把技术复用带来的单车利润改善纳入其中。研发费用率能否随着装机量扩大而下降，是这套估值逻辑能否成立的直接坐标。

资本市场当天就给出了反馈。8月17日吉利汽车盘中一度上涨6.23%，随后仍涨5.05%，报18.72港元，领涨港股汽车板块。核心利润46%的增长和5.6%的核心净利率，很快进入了股价。

主要机构对吉利汽车目标价集中在27.8至36港元。吉利滚动市盈率仍约为10倍，说明盈利改善已经被交易，AI带来的研发复用和更大装机范围仍有继续打开估值空间的余地。

这种重估也需要现金流支撑。到6月底，吉利资金储备达到695.6亿元，上半年研发投入90.61亿元；同期投入约18.85亿港元回购股份，7月底又派发每股0.5港元股息，合计约53.9亿港元。研发、回购和分红可以同时推进，说明投入与回报可以同时推进。

重估吉利，最终不是给它贴上“科技”标签，而是重新计算一家车企的规模效应：高端化抬高单车价值，全球化扩大技术摊销范围，全域AI把模型、数据和电子电气架构变成可重复使用的资产。

吉利汽车上半年上半年的经营证据，正在为这套新估值逻辑提供经营证据。

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