吉林
为指数基金喝彩——但别称它们为“被动”。杰克·博格尔的创举彻底改变了市场，也带来了众多选择。
今年这个月，50年前先锋集团首只指数投资基金的推出本可以更顺利。该基金的创始人杰克·博格尔称之为“惨败”。他原本希望募集5000万至1.5亿美元资金，结果仅筹集了略超1100万美元（相当于今天的6500万美元）。作为首只面向个人投资者、旨在单纯追踪股市指数（美国标普500指数）的基金，它当时就引发了争议。同年晚些时候，《金融分析师杂志》的一篇文章冷嘲热讽地指出：“人们普遍强烈认为，指数基金是一种‘偷懒’行为，不过是昙花一现的潮流，很快就会消失。”
半个世纪过去，这种担忧已不复存在。据行业组织投资公司协会估计，美国投资基金所管理的净资产中，超过一半都配置在跟踪型基金中；而在专注于本土股票的基金中，这一比例高达64%。无论你的储蓄、企业养老金计划还是大学捐赠基金，你很可能至少持有一部分这类基金。不出所料，那些午餐被抢走的专业选股人一如既往地愤怒。“比马克思主义还糟！”2016年，经纪人伯恩斯坦怒吼道。上个月，英国散户投资者最青睐的基金经理之一特里·史密斯，在其半年度投资者信中大篇幅归咎于“由所谓被动型或指数基金主导的市场”，以解释自己长期表现不佳的原因。坦白说，我这位专栏作者曾持有史密斯先生旗下某只基金的份额，看到这番抱怨后便决定将其卖出，转而投资一只全球股票追踪基金。
然而在一点上，史密斯先生说得没错。博格尔创立的指数基金堪称20世纪最重要的金融创新之一，理应成为大多数投资者投资组合的一部分。但认为指数基金是被动投资的说法纯属谬误。过去五十年来，这类工具已彻底重塑了市场，而投资其中其实涉及大量选择。
最明显的选择便是跟踪哪个指数。假设你想投资欧洲股市，你是该通过STOXX欧洲50指数投资50家最大公司，还是通过MSCI欧洲指数投资396家公司？许多人通过追踪纳斯达克100指数“被动”地投资美国股市，这是一种专注于科技领域的策略，却忽略了金融和房地产等整个行业。
即使你选择像富时全球全盘指数这样的指数，它涵盖了全球超过1万家公司，又何必就此止步？对纯粹主义者而言，真正的被动投资意味着买入“市场组合”，即包含所有可投资资产的不切实际的组合，从私人信贷、房地产到艺术品和名酒。将股票追踪器与债券追踪器按60/40比例配置，其实是一种主动决策（为何是60/40？），而且还是一个重大的决策。
就连指数基金本身也并非真正被动。先锋集团股票业务负责人罗德尼·科梅格斯指出，基金经理拥有的自由裁量权远超许多投资者的认知。例如，第一只指数基金推出时规模太小，无法买入标普500指数中的每一只股票，因此只能“抽样”约300只，这种做法至今仍被一些基金沿用。基金经理还可以通过交易来减少应税收益，或避免在所有人都知道必须进行再平衡时遭受损失（比如当SpaceX这类公司加入某个指数时）。此外，他们还能通过将股票出借给卖空者并收取费用来获取额外收益。最重要且令人担忧的是，指数基金似乎正日益影响资产价格。这并不仅仅因为它们规模庞大。价格由交易决定，而缓慢交易的跟踪型基金，即使体量巨大，也仅占交易总量的一小部分。但一系列研究表明，它们仍会造成市场扭曲。其中广为流传的一项研究提出了“非弹性市场假说”，该假说发现，固定配置基金（如将全部资产投入股票的跟踪基金）的存在，会导致流入股市的每1美元使整体市值上涨3至8美元。还有人指出，资金流入指数基金时，会不成比例地推高大型企业的股价。
那么，或许指数基金的流行正在积累隐患：一方面助长股市泡沫，另一方面巩固少数企业巨头的主导地位。具有讽刺意味的是，即便如此，这也不足以成为退出投资的理由。当股价下挫时，就像上涨时一样，跟踪基金的表现仍将优于平均水平——毕竟它们的表现通常好于普通选股者，而后者获得的回报还要扣除更高的费用。50年后，指数基金的影响力很可能只会更大。■
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