全球资产配置进入“去拥挤化”时刻! 美银从AI算力转向价值、生物科技与大宗商品 寻找“非共识阿尔法”

智通财经获悉，来自华尔街金融巨头美国银行的策略师团队正在敦促投资者们跳出过于拥挤的人工智能算力交易主题。该机构认为，在AI主题面临去杠杆风暴与极端拥挤仓位强制出清风波，以及通胀风险对传统投资组合构成挑战之际，价值股、生物科技、区域性银行、部分信用品种以及大宗商品都提供了颇具吸引力的投资机会。美银最新投资布局，凸显出投资重点开始转向高现金流复利资产，也就是从杠杆仓位达到历史极端水平的AI算力主题以及仓位拥挤度极高的高Beta动量交易向“高质量现金流复利+估值错位阿尔法”加速扩散。

在近日发布的一份重磅研究报告中，美国银行策略师团队表示，除了上述具备吸引力的投资主题，国际小盘价值股相较美国大盘成长股而言已经更具吸引力，同时日本企业盈利能力已攀升至历史纪录水平。该机构还将上市私募股权管理公司视为一项逆向投资机会，并更偏好高质量高收益债券，而非投资级债券。

对于投资者们而言，这份报告明确指向的是——在美国科技股主导全球股票市场多年之后，应进行更加广泛的资产分散配置。美国银行认为，盈利能力较强的周期性强劲基本面企业以及实物资产中存在重大投资机遇，同时质疑创纪录规模的AI投资规模是否已经创造了足够强劲的经济效益，以证明其高昂成本是合理的。与此同时，该机构在技术面上仍然看涨标普500指数。

美国银行并非看空AI主题，而是强调进行非常明确的资产配置升级：从高度集中的AI/美国大盘成长股交易，转向“保留结构性AI多头+增加低相关、高现金流、低估值资产”的投资组合扩散。当AI从稀缺叙事进入万亿美元资本开支兑现期，超额收益的决定因素会从“有没有AI敞口”转向“估值、自由现金流、ROIC与拥挤度是否匹配”。

因此，在AI牛市进入“高估值+高拥挤+高资本消耗”阶段后，美银主张将边际资金从最昂贵的AI算力Beta转向“更便宜的盈利增长、真实现金流与抗通胀资产”——这是一场从单一科技主线向全市场盈利与高质量现金流板块扩散的再平衡，而不是AI牛市终结。

庞大AI支出尚未带来生产率繁荣

在标普500指数成分股中，剔除金融行业后，资本支出占销售额的比例已达到新的历史纪录水平，但根据美国银行的这份研究报告，美国整体经济的生产率增长仍然较为温和。

美国生产率目前以2.2%的速度增长，仅略高于自1987年以来2%的平均水平。美国银行经济学家估计，AI目前每年仅为生产率增长贡献约0.1个百分点，原因在于AI采用速度缓慢、技能短缺以及组织层面的障碍限制了其影响范围。

这与1996年至2004年的互联网繁荣时期形成鲜明对比，当时科技投资伴随着更加明显的生产率增长加速。

美国银行策略师们承认，AI正在提升软件开发等领域的经济产出效率。不过，该行警告称，从长期来看，最大规模的增量收益可能最终流向消费者和全球整体经济，而不是那些为大规模建设AI算力基础设施提供支持的科技企业。

在该行进行的最新一份基金经理调查的受访者群体中，半导体仍然是他们认为的最拥挤的交易主题，并且半导体交易所交易基金(即半导体ETF)在7月份吸引了大约170亿美元资金流入。

生物科技与银行股、价值股提供替代选择

美国银行的策略师们指出，生物科技、保险、区域性银行以及按营业收入加权的小盘股，都是对AI繁荣以及AI算力相关波动预期依赖程度较低的重要投资方向。报告称，自6月以来，这些板块的回报率均达到约10%或以上。

美国银行建议，在第四季度将资金轮动至盈利能力较强的周期性价值公司，尤其是那些与经济中能够产生巨额现金流的部分密切相关联的企业。

国际小盘价值股同样表现突出。过去五年，该类资产累计回报率达到98%，相比之下，美国大盘成长股同期涨幅为85%。国际小盘价值股目前的远期市盈率约为12倍，而美国大盘成长股约为30倍，同时其科技行业敞口仅为约6%。

今年以来，美国价值股已经跑赢成长股足足10个百分点，这是自2022年以来最强劲的相对表现。

日本改革推动企业回报率上升

日本企业的净资产收益率(ROE)已经升至创纪录的12%。美国银行认为，这在一定程度上得益于公司治理改革以及其他旨在促进经济增长的政策。

这一改善发生在全球制造业指标基本持平的背景下，这表明其背后的驱动力并不仅仅是周期性反弹。过去一年，日本股市基准蓝筹估值已经大幅上涨近40%。

美国银行的策略师们一致表示，扩张性财政政策、企业改革以及支持日元的措施，可能进一步鼓励日本国内市场投资规模。

私募股权管理公司成为逆向交易机会

美国银行表示，上市另类资产管理公司可能提供市场上最具吸引力的复苏交易机会之一。

随着金融环境改善以及软件股复苏，上市私募股权管理公司股价在大约一个月内上涨了17%。该行将Ares Management(ARES.US)、KKR(KKR.US)以及Blue Owl Capital(OWL.US)列为最为偏好的上市私募股权股票，同时指出，这三家公司目前仍较历史高点低25%至35%。

相关风险包括潜在的AI颠覆、上一轮市场繁荣时期形成的高估值投资，以及投资者不愿重新投入资本。不过，市场已经开始出现复苏迹象。首次公开募股(IPO)规模从第一季度到第二季度增长了4倍，这可能使私募股权公司更容易退出投资，并将现金返还给客户。

美国银行还预计，在今年早些时候达到峰值之后，私募信贷基金的赎回申请将在第三季度大幅下降。

标普500牛市轨迹与上涨趋势仍然完好

该行技术流派策略师们一致表示，标普500指数突破持续数月以来的交易区间，为8,000点至8,540点的年末看涨目标提供支撑，相比这份研究报告所考察时的指数水平，这意味着潜在上涨空间约为3%至10%。

这一看涨前景建立在指数能够守住7,504点上方的基础之上。如果跌破这一支撑位，则意味着需要提高警惕。

季节性波动仍然是一项重要风险因素。自1928年以来，标普500指数在8月至10月期间仅有55%的时间录得上涨。而在美国总统任期第二年的8月份，历史测算显示，标普500指数则是平均下跌0.46%。

更偏好高质量垃圾债

在固定收益市场，美国银行更偏好BB评级高收益债券以及所谓的“堕落天使债券(Fallen Angels)”，即从投资级被下调至高收益级的债券。

过去40年，这些证券在企业债市场中创造了部分最优秀的风险调整后收益。美国银行策略师团队表示，不同期限的BB评级债券年均回报率约为8%。

相比之下，信用质量极低的CCC评级债券虽然表面收益率很高，但其收益往往会被违约损失所抵消。美国银行预计，未来12个月高收益债券的总回报率将达到6%这一乐观历史回报。

该行还警告称，主要债券指数可能使投资者过度暴露于通胀和利率风险。例如，彭博美国综合债券指数(Bloomberg U.S. Aggregate Bond Index)有大约88%的资产配置于A级或以上评级证券，同时排除或低配新兴市场债券、优先贷款以及其他更高收益类别。

大宗商品或比债券更具分散化价值

传统的60%股票+40%债券投资组合今年以来回报率达到8%，但根据该报告，自2022年以来，其经通胀调整后的年化回报率基本接近于零。

与此同时，债券与股票之间的联动性也越来越强。过去四年，美国综合债券指数与标普500指数的月度相关系数达到0.58，这削弱了债券作为对冲工具的有效性。

因此，美国银行转而看好大宗商品和其他实物资产。自1945年以来，一个假设的60%股票+40%大宗商品投资组合年均回报率达到10.8%，相比之下，持有60%股票+40%美国国债的投资组合年均回报率为9.2%。

过去五年，大宗商品与股票的相关系数为-0.12，而债券与股票的相关系数为+0.20。这一历史表现支持了该机构投资委员会专家们的观点：在持续通胀、供应冲击以及地缘政治不稳定的时代，黄金、白银以及铜等大宗商品类型实物资产可能提供比债券更有效的保护。

寻找下一轮超额收益——非共识阿尔法

美银策略师们认为，AI资本开支已经达到空前水平，但美国生产率增长仍只有约2.2%，其估算AI目前对年度生产率增长的贡献仅约0.1个百分点;与此同时，全球半导体已成为市场最拥挤交易，7月BofA基金经理调查中有创纪录的82%受访者将其列为最拥挤多头。因此，美国银行并非看空AI主题，而是强调进行非常明确的资产配置升级：从高度集中的AI/美国大盘成长股交易，转向“保留结构性AI多头+增加低相关、高现金流、低估值资产”的投资组合扩散。

这套轮动背后最扎实的基本面，是“盈利广度扩散+估值差压缩+AI拥挤溢价过高”。AI基础设施仍然拥有极强订单与盈利增长，但美国银行策略师团队指出，超大规模云厂商今年已经投入约2340亿美元资本开支，市场开始担忧巨额现金流从Hyperscalers(即云计算巨头们)向AI算力基础设施相关供应链转移、而最终投资回报能否与资本成本匹配。

与此同时，医疗保健等其他权重板块已经出现真实资金与盈利拐点：过去三个月标普500医疗指数上涨11.2%，跑赢美股大盘约5个百分点，7月美国医疗基金吸引24.4亿美元净流入，美银基金经理对医疗板块的净超配比例也从6月的14%跃升至32%;市场预计该板块从2026年四季度至2027年重新进入双位数盈利增长。

在美国银行策略师们看来，生物科技、区域银行、保险、国际小盘价值、日本改革受益股等资产的共同特征并不是“单纯防御资产”，而是估值尚未完全重估、盈利正在改善、且与AI CapEx(AI基础设施资本开支)周期相关性更低——这使它们成为AI拥挤交易之外更具非对称性与非拥挤共识的Alpha投资收益(阿尔法)来源。所谓的“阿尔法”定义为实际投资的收益远超“贝塔收益”——即指代远远超出那些跟踪基准股指所实现的同步投资收益数据。跟踪基准指数实现的同步收益也被称作“贝塔收益”(Beta)。

跨资产阿尔法层面，美国银行策略师们表示，未来几年最优组合可能不再是传统“60/40”，而更接近“成长科技+现金流价值+实物资产+高质量信用”的新型杠铃。持续通胀、财政赤字、能源与供应链冲击正在削弱长久期国债作为股票天然对冲物的能力，过去几年股票与债券同步下跌的频率上升，促使机构重新寻找大宗商品、基础设施、通胀保值资产等替代分散工具。与此同时，AI企业与政府巨额融资需求正在把长期实际利率推至高位，进一步提高资本稀缺性的价格。

本文源自：智通财经