利润增速放缓，腾讯为何继续重仓AI？答案藏在微信和腾讯云

来源：港股研究社

8月12日，腾讯公布2026年第二季度业绩。

收入2047.85亿元，同比增长11%；毛利润1184.33亿元，同比增长13%；IFRS归母净利润560.22亿元，同比增长0.7%，Non-IFRS归母净利润684.15亿元，同比增长9%。

腾讯Q2收入、利润均有小幅增长，资本开支的增幅则更引入瞩目。单季527.84亿元，同比增长176%，自由现金流转为负138亿元。

从数据直观来看，AI正在迅速消耗腾讯的利润和现金流，具体看财务细节会有更准确的解读。

Q2联营及合营企业损益由去年同期盈利44.73亿元转为亏损99.93亿元，形成约145亿元的同比摆动，因此IFRS利润增速放缓不能全部归因于AI。

与此同时，公司经营活动净现金流仍有527亿元，现金流之所以转负，主要是因为计算资源采购预付款增加；若剔除这部分预付款，自由现金流仍有376亿元。

也就是说腾讯的传统业务的能量还在，变化更多集中在资金使用方向：更多现金被提前配置到模型、推理和基础设施。腾讯Q2财报提供的核心信号是：AI第一次如此集中地同时影响收入、利润和资本开支，腾讯开始进入一轮更深的业务结构调整。

AI投入已经越过研发费用，腾讯正在用成熟业务支撑下一轮基础设施扩张

Q2腾讯研发投入272亿元，同比增长35%；资本开支528亿元，同比增长176%。Q1资本开支为319亿元，两季合计约847亿元，已经超过腾讯2025年全年约790亿元的资本开支。

腾讯投入强度的变化相当直接：AI已经从产品团队内部的研发项目，上升为集团层面的资本配置。

腾讯同时给出了一个颇有分析价值的利润拆分。

Q2 Non-IFRS经营利润为756亿元，同比增长9%；剔除Hy、元宝、CodeBuddy、WorkBuddy和小微等新AI产品后，经营利润为861亿元，同比增长19%。

两个口径相差105亿元，不过差额不宜直接理解成“AI亏损105亿元”，因为公司披露的是新AI产品计入与剔除后的经营利润差异，其中包含研发、算力、产品推广等多种投入。

其中更有价值的信息是：成熟业务的盈利能力依然保持增长，新AI业务正在消化其中一部分新增利润。支撑这种投入的，是腾讯原有业务的韧性。

国内游戏收入473亿元，同比增长17%；营销服务收入436亿元，同比增长22%；金融科技及企业服务收入603亿元，同比增长9%。其中广告增长已经明确受益于AI推荐模型与AIM+自动化投放工具；腾讯云收入同比增速进一步加快至20%出头，AI相关需求已经转化为GPU租赁、模型即服务以及WorkBuddy、CodeBuddy等收入。

基于上述数据，可以更好地理解腾讯AI战略。很多AI公司的问题是先有技术，再寻找场景和客户；腾讯拥有一批成熟且持续产生利润的业务，AI可以直接嵌入广告、游戏、办公、云服务和微信生态。广告已经给出了商业验证：AI优化推荐和投放效率之后，技术进步能够沿着原有商业链条进入收入端。

彼得·德鲁克有一句被反复引用的话：企业的目的，是“创造并留住顾客”。 AI投资也绕不开此标准。

算力规模、模型参数和Token调用量可以衡量技术进展，持续付费才能决定一项技术能否进入公司的长期收益结构。腾讯目前比较有利的一点，是无需重新建立全部用户关系，AI能够直接进入已经成熟的消费和企业场景。

微信的下一次产品升级，正在从信息分发走向任务执行

腾讯7月发布Hy3正式版，公司披露，自7月7日以来Hy3持续位列OpenRouter全球Token消耗量前三；在付费期，其全渠道日均Token使用量约为预览版的7倍。更大参数规模的Hy4计划在今年晚些时候推出。

底层模型仍在快速补课，腾讯还在把WorkBuddy、元宝、游戏和微信的真实使用反馈重新送回模型训练，希望缩短模型与产品之间的迭代链条。

腾讯称WorkBuddy保持快速用户增长和健康的留存，用户通过订阅及充值购买Token的意愿较高；腾讯援引Analysys的数据称，WorkBuddy与CodeBuddy在2026年6月中国PC端AI原生办公智能体月度交互量排名第一。小微则已经在微信内部进行小规模原型测试，底层使用面向用户隐私、微信场景和推理效率定制的WeLM。整体上来看，腾讯应用层的变化更接近商业结果。

微信及WeChat合并月活达到14.39亿，同比增长2%；小程序、支付、公众号、企业微信及内容体系长期积累出完整的服务网络。腾讯在业绩材料中已经将小微未来的服务与交易能力写得相当具体：利用小程序帮助用户发现商品、辅助购买决策并完成订单，并为Agent-to-Agent交易闭环做准备。

显而易见，微信自身极具优势，可以提供其他AI产品很难短期复制的基础。

在AI应用行业，随着聊天机器人继续增加信息供给，智能体也在试图减少用户处理信息、切换应用和执行操作的成本。微信的机会因此不止于增加一个AI对话入口，更深的变化在于，把已经连接起来的内容、商户、支付和服务重新组织成可执行的任务链。

腾讯明确披露，小微目前在执行高级智能体工作流时仍要求用户介入并进行多步确认，未来还要逐步完善对话、记忆、推荐、服务接入和基础设施。基于此，微信AI也需要比普通聊天产品更克制。

因为对一个连接社交关系、支付和商业服务的平台来说，安全、隐私和责任边界本身就是产品能力的一部分。推进速度可能因此慢于独立AI应用，不过一旦任务执行真正进入高频场景，微信所拥有的服务密度会产生更大的商业纵深。

算力正在成为腾讯的新生产资料，内部利用率和腾讯云决定投资效率

新增算力首先服务Hy、WorkBuddy、CodeBuddy、小微及集团内部产品，同时由腾讯云承接外部AI需求。公司在业绩材料中明确表示，大部分新增AI投资位于基础设施，如有需要，可以通过腾讯云向外出租计算资源；刘炽平在财报电话会上进一步表示，公司对大规模AI投入保持信心，单独出租算力也能够产生盈利。

腾讯对新增资源给出的安排具有明显的双层结构，此套安排已经有了一定的收入基础。

Q2腾讯云收入同比增长20%出头，AI需求带动GPU租赁、MaaS以及WorkBuddy、CodeBuddy收入增加，公司同时表示当前仍受到算力供给约束。内部需求提高模型和应用能力，外部需求提高基础设施利用率，两类业务共享计算资产，可以降低单一AI产品商业化速度带来的风险。

Q2净现金由一季度末1469亿元下降至582亿元，自由现金流为负138亿元；剔除计算采购预付款后，自由现金流为376亿元。腾讯仍具备继续投入的财务能力，但资本纪律的重要性已经明显提高。接下来现金流仍然是未来几个季度必须跟踪的财务指标。

技术进步本身也具有两面性。推理效率当然能提升和模型优化能够降低单位Token成本，帮助AI应用改善毛利；但随着计算效率不断提高，也会对存量算力的回收速度提出更高要求。腾讯在WorkBuddy的经济模型中已经把提高付费渗透率、改善Agent效率、提升推理效率和模型优化列为未来改善经济性的主要路径。

德鲁克提醒企业回到顾客，西蒙提醒商业世界珍惜稀缺的注意力。AI产业同时进入应用扩张和基础设施扩张阶段之后，这两条几十年前的判断反而越来越接近商业本质。

腾讯AI业务的基本面观察逐渐清晰：广告负责验证AI能否提高成熟业务效率，WorkBuddy与CodeBuddy检验企业客户是否愿意直接付费，小微检验微信能否创造新的服务与交易增量，腾讯云则承担大规模算力利用率和外部商业化。

如果几个环节能够彼此强化，腾讯高额资本开支才可能转化为更稳定的利润来源。腾讯面对的将会是一轮收入结构、成本结构和资本配置方式的共同变化。

如今AI投入规模已经无需再证明，接下来真正稀缺的，是把算力变成客户、把智能变成收入、再把收入沉淀成长期现金流的能力。