广东
21世纪经济报道记者 赵娜
在一级市场退出承压的背景下，私募股权二级市场（以下简称“S市场”）正在被越来越多机构视为盘活存量资产、改善基金流动性的重要渠道。
8月上旬，21创投联合赋航资本发布《S市场2025年暨2026年上半年总结报告》。报告梳理工商变更信息发现，2025年全年，S市场交易总规模达295亿元，同比下降20%；交易笔数达468笔，同比下滑18%。
2025年数据回落，并不完全意味着市场降温。
由于部分交易存在交割、工商变更等时间差，相关数据被顺延计入2026年。根据赋航资本研究团队的统计，2026年上半年，S交易认缴规模累计达到179亿元，较去年同期的162亿元增长10%。
我国一级市场基金退出和S交易需求仍在释放。与此同时，买方更加看重资产质量、退出预期和交易结构，S市场也从简单的份额转让，延伸至更复杂的退出安排和资产重组。
趋势一：交易节奏放缓，退出需求仍在
2025年，S交易规模同比下降20%，交易数量下降18%。
S交易涉及多方审批、资产尽调、估值协商和工商变更，交易完成需要时间。接续基金、专项交易等复杂交易的交割周期更长，也会造成年度统计上的错位。
因此，2025年的数据回落，不宜简单理解为需求收缩。2026年上半年认缴规模同比增长10%，说明基金退出和资产流动需求仍在释放，只是交易推进变得更谨慎、更依赖专业判断。
趋势二：大额交易规模占比提高，中小交易活跃度走强
2026年上半年，单笔2亿元以上的交易规模达到80亿元，占全部交易规模的45%，高于2024年同期的40%和2025年同期的41%。
与此同时，1000万元至5000万元区间的交易数量明显增加。该区间的交易笔数从2025年上半年的104笔，增至2026年上半年的179笔，成为增长的重要来源。
S市场并不是单一向大额交易集中，而是同时出现两类变化：一端是大额交易继续支撑市场规模，另一端是中小额交易保持较高活跃度。这也成为当前S市场的一项结构性变化。
趋势三：成熟资产更受买方关注
2025年，Mid S（中期资产）和Late S（成熟期资产）仍是市场主流，交易重心进一步向Late S倾斜。
买方对于其经营情况、资产价值和潜在退出路径，更容易作出判断。相比之下，早期资产受估值和退出不确定性影响更大，买方决策更为谨慎。
在这一变化背后，买方关注点正在从折扣转向确定性。对S交易而言，资产是否具备可判断的退出路径，变得比账面估值更重要。
趋势四：GP接续交易成为重要退出工具
2025年，GP接续交易规模占比从2024年的近3%升至超过16%。
GP基金管理人可以通过接续基金，继续持有尚有成长价值、暂不适合出售的资产。对原LP而言，其资金流动性得以缓解。新的基金出资人可以更清晰地进行底层资产评估。
不过，GP接续交易涉及估值、公允性和利益冲突等问题，交易周期通常较长。该类交易增多也说明，一级市场退出正在从依赖IPO和并购，转向更多结构化安排。
趋势五：国资活跃度大幅提升
国资既是S市场的重要买方，也成为潜在的重要卖方。
一方面，国资具有资金配置能力，能够参与较大规模交易。另一方面，大量政府投资基金正在逐步进入退出期和延长期，其持有的优质资产有望成为S市场供给的重要来源。
国资的深度参与，有助于提升市场流动性，也会对估值公允、交易合规和决策效率提出更高要求。S市场能否真正成为国有资本优化配置的工具，取决于交易机制是否成熟。
趋势六：多元买方加速进场，S基金生态进一步完善
除国资外，保险、AMC、券商、信托等机构也在进入S市场。
不同类型买方的优势并不相同。国资和保险拥有资金实力，S基金和母基金擅长资产筛选和交易组织。随着参与主体增多，市场分工趋于优化。
未来，买方竞争不会只取决于资金规模。资产判断能力、投资决策效率和交易结构设计能力等，将成为机构参与S交易的重要门槛。
中国S市场仍处在发展过程中，短期规模波动并不改变其长期价值。随着存量基金陆续进入退出期，S交易在一级市场退出和资产重组中的作用有望继续提升。
随着存量基金的资产规模持续增长，S基金已成为优化LP流动性、重塑GP退出路径的重要工具。
21创投通过调研走访和数据分析，系统梳理各S基金在募资能力、资产定价、交易执行和退出回报等维度的综合表现，并结合赋航资本、CVSource投中数据等进行交叉验证，最终形成“2025-2026年度影响力S基金”研究案例集。
该研究案例旨在筛选出具备交易洞察力、风险定价能力和复杂交易执行能力的代表性机构，为LP配置和GP退出提供参考。
研究案例如下：
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