近10万吨锂的回归：宁王的坎过去了？

文|市值水晶

枧下窝锂矿到底复产没有？过去一段时间，这个问题让碳酸锂市场的多空双方讨论了许久。

说复产的，拿出了许可证、设备进场和知情人士的说法；质疑者抓住的，则是没有接上的环评公开信息。上海证券报记者实探时，选矿厂未见车辆进出；环评在2025年12月第一次公示后断档半年，直到7月27日征求意见稿挂出，项目重新进入法定公众参与阶段，环评批复尚未取得。

枧下窝已经越过复产的关键许可节点，“全面恢复”尚未获得正式确认。不过，审批链条重新启动，产量预期却被市场提前交易。

市场要比审批跑得更快。5月12日，广期所碳酸锂主力合约盘中触及20.88万元/吨的年内高点；6月18日，枧下窝新用地意见书获批的消息发酵，主力合约单日下跌6.58%。很少有哪座矿山的一份手续文件，能让盘面给出如此剧烈的反应。

或许因为，这座矿的主人是宁德时代。它既是潜在供给回归的控制者，也是锂原料价格波动最大的承担者之一。一个月后，公司交出归母净利润432.84亿元、同比增长42%的半年报。

枧下窝是全球规模最大的单体锂云母矿之一，矿区推断瓷石矿资源量约9.6亿吨，按每立方米2.7吨的原岩密度粗略换算，相当于25个杭州西湖的蓄水量。

矿区伴生氧化锂265.68万吨，理论折合碳酸锂当量约657万吨；按可采储量和3000万吨原矿年开采规模计算，矿山服务年限约26年。停产前，其采选冶体系每月对应碳酸锂产量约7000至8000吨，占全国月度产量8%至10%、江西锂云母月度产量20%以上；行业估算其满产年产量可达10万至12万吨。

停产的原因是采矿证到期。这座矿2022年取得采矿许可证，2023年10月采矿、选矿、冶炼关键环节陆续投产并进入爬坡。2025年8月9日许可证届满，采矿作业暂停，8月11日宁德时代确认停产。

8月11日，证券日报记者实探时巧遇到几位投资者。“我们可能是外界唯一的见证枧下窝矿区停产的目击者。”投资者表示，“昨天，我们晚上9点多从小路爬上山顶，11点达到山顶，到晚上12点，所有的作业挖掘机、推土机，都是准时停产。”

枧下窝一停十个多月的真正原因，是续证赶上了锂资源管理规则的收紧——2025年7月新版《矿产资源法》实施后，战略性矿产的登记、出让和开采许可进一步规范。

枧下窝原来以“陶瓷土（含锂）”登记，此后主要经济价值变成了提锂，矿区平均氧化锂品位仅约0.27%，当地整改要求其重新核实储量、变更主矿种、重新核算矿业权出让收益，并重新衔接用地、环评、安全生产等手续。宜春8座锂矿集中换证整改，枧下窝是体量最大、进度最快的一座——它的每一步进展，因此成了全行业观察整改进度的样本。

随后，这座矿成了锂价最灵敏的几个按钮之一。按钮第一次被重重按下，是在停产当天。8月8日，许可证到期前最后一个交易日，碳酸锂主力合约已大涨7.73%、逼近涨停；8月11日宁德时代确认停产，期货主力开盘一字涨停，涨幅8%，报8.1万元/吨，创出2025年年内高位——靴子还没落地，多头已经抢跑。

此后几个交易日合约剧烈波动，8月20日再度跌停。2025年9月复产工作会议的消息传出、12月19日第一次环评信息公示后，市场预期指向2026年春节前后，最终落空。

2026年5月，价格创出年内新高；6月，旧用地手续注销，价格继续冲高；6月18日，新用地意见书获批，盘面单日重挫；6月29日，变更后的安全生产许可获批——矿种由“陶瓷土（含锂）”变更为“锂矿、陶瓷、铷、铯”，许可生产规模3000万吨原矿/年。从证件上看，这座矿已经从一座陶瓷土矿，变成一座锂矿。

7月27日，断档半年的环评挂出征求意见稿，进入公众参与阶段——程序重新转动了，但按流程，批复落地前至少还有受理、审批决定前两轮公示。翻来覆去交易的，其实只有一件事：近10万吨潜在年产量，什么时候能回来。

中信期货测算显示，2026年全球锂资源供需在中性情形下仅过剩约0.7万吨LCE；花旗此前也判断，枧下窝复产不足以扭转行业去库存趋势。即便审批持续推进，年内实际增量仍取决于环评批复、复产和爬坡节奏。盘面此前为一份手续剧烈波动，更多是在交易情绪，而非交易吨数。

矿山停了，宁德时代的电池生产线停不得。到2026年上半年，宁德时代电池产量仍达到498GWh，产能利用率升至94.86%。

7月24日晚，宁德时代半年报新鲜出炉。上半年宁德时代营业收入2769.17亿元，同比增长54.8%；归母净利润432.84亿元，同比增长42%；储能收入532.61亿元，同比增长87.54%。归母净利率由17.04%降至15.63%，收入增速比利润增速高出近13个百分点。也就是说，宁德用少赚一点的代价，换来了更多的订单和更大份额。

锂价从低位一路走高，对全行业都是成本压力，但压力并不均摊。多数二线厂主要采购正极材料等原料，采购价格与碳酸锂价格联动，原料涨价不仅挤压毛利，也会增加备货所需的营运资金；即使枧下窝停产，宁德时代的规模采购、长期供应协议、资源投资和回收体系都会帮助自身分散风险。

还有三组与枧下窝战略价值相关的数字。第一，动力和储能电池毛利率分别下降1.78和1.56个百分点，至20.63%和23.96%，下游利润在变薄。第二，矿产、材料及回收业务毛利率升至27.04%，上游环节正在提供利润缓冲。与此同时，94.86%的产能利用率和764GWh在建产能，意味着宁德时代未来需要消化更多锂资源。

规模扩张增加了资金需求，上半年经营现金流仍能覆盖净利润，但覆盖倍数已由1.93倍降至1.39倍。

枧下窝的意义因此从一座矿山变成了扩产所需的资源保险。

在二线厂里，瑞浦兰钧连亏八年，才换来6.81亿元净利润，净利率不足3%；亿纬锂能董事长刘金成说“在动力电池行业，我们连内卷的资格都没有，没人卷得过比亚迪、宁德时代。”原材料上涨，头部损失的是利润，二线厂承受的就是盈亏线压力。

枧下窝没有给宁德时代锁定一条永久低成本线。理论上的657万吨的碳酸锂当量，只是资源量换算出的理论值，不等于可经济开采的储量。

早在这轮锂价波动发生之前，宁德时代就开始布局上游锂资源。2021年9月，公司宣布在宜春投资不超过135亿元建设电池基地，一期规划50GWh；2022年4月，旗下宜春时代又以8.65亿元取得枧下窝矿权。

宁德时代的从容不是天生的。2022年Q1，碳酸锂从年初约28万元一吨迅速涨破50万元，宁德时代归母净利润同比下降23.62%，毛利率跌至14.48%。卖出的电池越多，需要承受的锂价波动就越大。

枧下窝是低品位锂云母矿，每产出一吨锂都要搬动巨量的矿石和尾矿，开采和冶炼成本并不天然低于市场外购，锂价足够低的时候，外购甚至可能更便宜。宁德时代真正获得的，是更多选择，枧下窝是选项中合适的那一个。

其他几个选项藏在半年报里。公司全部采矿权及探矿权账面原值为80.49亿元，累计减值准备35.69亿元，账面净值降至44.26亿元。“电池材料及回收、矿产资源”业务毛利率为27.04%；商品套期工具期末名义金额196.16亿元，商品与外汇套保和现货盈亏相抵后略有盈利。再加上长期采购协议和产业链投资，宁德时代应对锂价波动依靠的不是一座矿，是一整套资源配置体系。

自有矿、资源投资、回收、长协和套保共同构成了宁德时代的资源选择权。锂价上涨时，自供、回收和长协可以缓冲成本；锂价下跌时，公司又可以增加外采，减少低品位矿山的产量。相比资源手段较少的二线厂，宁德时代更容易把原料成本控制在可承受范围内，因此拥有更大的电池降价空间。

这份选择权最终要与764GWh在建产能一起算账。764GWh在建产能，是宁德时代按照未来五年行业复合增长20%至30%的判断提前配置的产能。

资源体系能够分散原料价格波动，消除不了产线折旧和资金占用。随着扩产规模上升，宁德时代承担的风险也从单纯的锂价波动，延伸到了产能消化。

回头看，枧下窝这一年几乎没有产出过一吨新矿。

但它同时在三本账上留下了数字：期货市场反复为近10万吨潜在年产量定价；宁德时代的电池产量升至498GWh、产能利用率达到94.86%；公司还在建设764GWh电池产能。

矿山停产没有让电池生产停下来，矿山回归则会在外采、回收和自供之外增加一条原料来源。

7月27日的公示出来后，把枧下窝从复产传闻重新拉回法定程序。二线厂与宁德时代的差距，也由此从一座矿，延伸到支撑这座矿停产十个月仍能接近满产的整套资源体系。

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