孙彬彬：从理财半年报看规模增长方向和股债跷跷板

孙彬彬、隋修平、许帆（孙彬彬系财通证券首席经济学家、中国首席经济学家论坛成员）

摘 要

在票息收益越来越低的背景下，理财做增量的压力与日俱增。一方面要保证收益，另一方面要控制回撤和保证流动性，所以混合类、最小持有期和封闭式产品更好“卖”。从配置角度，理财大额降低CD和资金融出，转而增配信用债、委外公募基金，“两头”做收益的同时提升组合流动性；从股债切换的角度，理财不会简单增加权益仓位，因此会有“混合类理财”规模增长与权益配置占比基本不变的特征。

对于债市，理财规模增长节奏阶段性放缓，叠加理财经理主动择时，共同导致三季度信用表现相对弱势，但存款利率下降是大趋势，中期内理财增长还是可以期待，基金申购也会有增量，因此信用债波动后会有较好增配买点，时间可能出现在三四季度交接，也会对利率有持续贡献；此外，理财增配权益是一个长期且极为缓慢的过程，债市投资者不需要过度担心股债跷跷板。

2026年上半年，理财市场有哪些新变化？

第一，理财产品规模同比增速放缓。分季度看，一季度受银行存贷款、保险品开门红，以及理财打榜整治等因素影响，规模下降1.38万亿元，降幅远高于季节性水平。4—5月虽有季节性回升，但6月受社融增速回落，监管定调趋严，理财预期收益大幅下降影响，理财规模增长再度不及预期。

第二，理财产品结构呈现混合化、长期限和封闭化趋势。固收类产品占比缓步下滑，混合类占比上升，投资者对多资产接受度逐步提高。以部分流动性换收益的运行模式得到投资者认可，封闭式、最小持有期产品规模占比上升。现金管理类及其他短期限产品持续走弱，理财产品期限结构整体上移。

第三，理财资产配置重心向中长期资产倾斜。存续理财产品加权平均期限整体上升，杠杆率、破净率维持低位，配置重心由同业存单、买入返售等流动性资产向信用债和公募基金倾斜。理财机构尝试在控制整体风险的前提下拓宽收益来源，多资产配置仍是低利率环境中的主要转型方向。

第四，固收+产品延续扩容，但权益资产占比持续下降。当前固收+扩容仍沿“低波增强”路径推进，并非简单提高权益风险暴露，净值稳定和回撤控制仍是首要目标。投资者风险偏好呈现两极分化，提高了多资产、多策略配置的重要性，但未改变理财客户整体仍以低风险、低波动需求为主的基本格局。

第五，个人投资者仍占主导地位，母行代销占比下降。随着理财子交叉代销增加，渠道多元化打破了原有的封闭生态，客户行为将更加分散和不可控。

报告核心图表（点击可查看大图，完整图表详见正文）

风险提示：数据统计或有遗漏；经济表现可能超预期；市场走势存在不确定性

报告目录

整体上，上半年理财产品规模同比增速放缓。截至2026年6月末，理财产品存续规模33.66万亿元，较2025年末增长0.37万亿元，同比增速下降1.4个百分点，至9.75%。分季度来看，一季度受银行存贷款“开门红”，理财打榜整治等因素影响，理财规模下降1.38万亿元，降幅高于季节性水平。二季度4-5月理财规模季节性回升，但6月受收益吸引力下降，半年末资金回表的影响，理财规模增长再度不及预期，全季度规模增长1.75万亿元，持平前两年平均水平。

01

理财产品呈现混合化、长期限和封闭化趋势

1.1

固收类产品占比下滑，混合类产品增速进一步提升

固收类产品占比缓步下滑，混合类占比上升，表明投资者对多资产的接受度逐渐提高。截至2026年6月，固收类理财产品存续规模为32.48万亿元，较2025年末增长0.16万亿元；混合类理财产品增速进一步提升，较2025年末增加0.2万亿元，至1.07万亿元；权益类较2025年末增加0.01万亿元，至0.09万亿元；商品及金融衍生品类与去年末持平，为0.02万亿元。占比方面，固收类产品占比96.49%，较2025年末下滑0.6个百分点，混合类产品占比上升0.57个百分点，至3.18%。

理财产品由固收类转向混合类，一方面是由于低利率和“资产荒”环境下纯固收产品收益空间收窄，理财机构需要通过公募、权益等多资产配置，拉高产品收益弹性。另一方面，权益市场表现改善以及投资者风险偏好边际回升，也为混合类产品扩张提供了一定需求支撑。

1.2

封闭式产品占比回升，最小持有期产品规模占比跃居首位

封闭式产品规模占比上升。截至2026年6月，封闭式理财产品规模为7.49万亿元，占全部理财产品存续规模的22.25%，较2025年末上升2.12个百分点；开放式理财产品存续规模为26.17万亿元，占全部理财产品存续规模的77.75 %。

从开放型产品内部看，最小持有期产品规模持续增长，已跃居首位。截至2026年6月，定期开放型理财产品规模达2.54万亿元，较2025年末减少0.23万亿元，而最小持有期型理财产品规模大幅增长，2026年6月规模达11.22万亿元，较2025年末增长0.64万亿元。

在理财净值化以及“存款搬家”趋势下，封闭式产品的风险收益特征与存款客户的偏好更加匹配，规模占比回升。封闭式产品通过摊余成本法进行估值平滑，在持有体验上最接近传统的“保本保息”或“预期收益型”产品，有效安抚了低风险偏好客户的心理账户。

定开型产品占比延续下滑、而最小持有期产品逆势增长，部分源自其自身定位略显尴尬：对客户不如最小持有期灵活，对管理人又不如封闭式稳定，收益亦和二者拉不开差距，因此受到两端挤压。更重要的原因是，2022年债市赎回潮强化了投资者对流动性和赎回便利性的重视，推动资金向最小持有期型产品迁移。

此外，相较于封闭式产品对流动性的较强约束，最小持有期型产品仅牺牲部分流动性，即可在争取近似收益的同时保留一定的资金调配空间，因此更受投资者青睐。

1.3

现金管理类理财产品走弱，理财产品期限结构上移

现金管理类理财产品存续规模占比下降。截至2026年6月，现金管理类理财产品存续规模为6.35万亿元，占开放式理财产品存续规模的比例为24.26%，较2025年末下降0.69个百分点。

剔除现管类产品后，短期限理财产品占比依旧下降。截至2026年6月，1个月以内占比37.57%，较2025年末下降2.32个百分点；1个月-1年、1-3年、3年以上产品占比分别为38.65%、20.06%、3.53%，较2025年末分别上升0.28个百分点、上升1.8个百分点、上升0.25个百分点。与此同时，一年以上封闭式产品存续规模占全部封闭式产品的74.1%，较2025年末上升3.23个百分点。

封闭式产品期限拉长虽推动了理财整体期限结构上移，但其规模仅占不到四分之一，不足以单独解释短期限理财产品占比的下降，我们认为可能还是与基准收益有关。

现金管理类产品收益率持续下行可能是原因之一。目前现金管理类产品收益率显著低于固收类产品，且与货币基金的差距明显缩小，配置性价比不足。2026年6月，现金管理类平均收益率为1.12%，较2025年末下降约0.14个百分点，同时，与货基收益率的差距从2025年末的0.11个百分点下降至0.03个百分点。

02

理财资产配置重心向中长期资产倾斜

2.1

杠杆率略有下降，加权平均期限上升，破净率整体处于低位

6月末杠杆率略有下降。截至2026年6月末，理财产品杠杆率为106.82%，较2025年末小幅下降0.23个百分点。一方面，固收资产收益率处于低位，资金成本与收益率之间的利差收窄，加杠杆增厚收益的空间有限；另一方面，监管持续强化对杠杆运作和流动性风险的约束，也抑制了理财机构加杠杆的意愿。

存续理财产品加权平均期限整体上升。据普益标准口径，截至6月末，存续理财产品的加权平均期限为204天，相比2025年末上升16.44天。这与短期限产品规模占比下降所吻合。

理财破净率整体处于低位，3月和6月出现阶段性抬升。2026年上半年理财产品的月度单位破净率分别为1.53%、1.45%、2.27%、1.78%、1.00%、3.03%。其中，3月受地缘冲突、海外降息预期逆转等因素影响，市场风险偏好回落，混合类、权益类产品净值承压，破净率阶段性上升；6月资金回表，大行融出回落，债券市场调整，多元资产波动放大，共同推动破净率短期回升。

2.2

资产配置向追求高收益资产倾斜

理财产品资产配置仍以固收类为主。截至2026年6月，投向债券类（利率债、信用债、同业存单）、现金、买入返售、非标准化债权类资产、公募基金、权益类资产分别为18.06万亿元、10.12万亿元、2.12万亿元、1.82万亿元、2.52万亿元、0.67万亿元，分别占总投资资产的50.17%、28.10%、5.90%、5.06%、7.00%、1.86%。

在长期低利率环境下，资产配置重心由短期流动性管理向追求高收益资产倾斜。相比2025年12月末，同业存单、买入返售类资产占比下降，公募基金、债券占比上升。其中，债权类资产主要增配票息更高的信用债，以提高产品静态收益。

信用债配置明显回升，利率债配置基本持平。截至2026年6月，理财产品持有信用债14.03万亿元，占总投资资产的38.97%，较2025年末上升1.77个百分点；持有利率债0.93万亿元，占总投资资产的2.58%，较2025年末上升0.06个百分点。上半年信用债增配，一是化债推进叠加信用违约维持低位，信用风险环境较为稳定；二是信用利差处于高位，且去年的长利率表现较弱，投资者普遍更青睐票息资产；三是资金面相对宽松，也为信用债超额表现提供了基础。

同业存单占比大幅下降。一季度同业存单占比较2025年末下降2.4个百分点，降幅较去年一季度扩大1.5个百分点。二季度同业存单规模持续下降，占比回落1.2个百分点，可能与同业存单发行利率下行、配置性价比进一步减弱有关。

一方面，一季度受银行保存款与赎回压力影响，理财规模整体收缩，期限较短、流动性较好的同业存单和买入返售成为优先压降的对象；另一方面，债券、公募基金同步增配，反映理财机构整体压降流动性仓位，同时通过信用债和委外公募基金增加收益，而且公募基金配置占比提升也能尽可能保持理财的组合流动性。

03

固收+产品扩容，但理财配置权益资产占比持续下降

固收+产品占比延续上升，但理财产品配置权益类资产占比逐步下降，表明当前固收+扩容主要沿“低波增强”路径推进，而非简单提高权益仓位。

以上变化说明，理财客户虽然希望提高产品收益率，但对回撤的接受程度仍然不高，这也对理财投资提出了更高要求。

3.1

固收+产品占比持续上升，权益资产配比进一步下降

固定收益类产品由纯固收向增强策略迁移的趋势延续。截至2026年6月，固收+类产品规模占理财产品总规模的69.97%，较2025年末和上年同期分别提高2.18个和4.77个百分点。

但固收+产品扩容并不意味着理财机构大规模提高权益配置。截至2026年6月，权益类资产占固收+产品规模的1.59%，较2025年末和上年同期分别下降0.09个和0.16个百分点，呈现产品规模扩张与权益仓位下降并存的特征。

3.2

投资者风险偏好两极分化

保守型、进取型个人投资者占比进一步增加。截至2026年6月，一级（保守型）和五级（进取型）的个人投资者占比较去年同期分别上升0.98个百分点和0.81个百分点，风险偏好为二级（稳健型）的个人投资者占比 32.63%，较2025年末减少0.91个百分点。

理财净值化与外部市场环境共同推动个人投资者进一步分层。一方面，部分受“存款搬家”需求驱动的群体本就偏好稳定收益，叠加地缘冲突等因素加剧市场波动担忧，其风险偏好进一步向保守端收缩；另一方面，部分投资者在理财净值化过程中逐步适应收益与波动并存，并在收益中枢持续下行、权益市场回暖的推动下，为增厚收益主动提高风险暴露、拓宽配置边界。

需要注意的是，风险偏好的“哑铃型”特征虽提升了多资产、多策略配置的重要性，但未改变理财客户整体仍以低风险、低波动需求为主的基本格局。

04

个人投资者仍占主导地位，母行代销占比下降

4.1

个人投资者仍占主导低位

个人投资者仍占主导地位，机构投资者占比小幅增长。截至2026年6月，个人投资者数量达1.49亿人，占比达98.61%，个人投资者数量较2025年末新增759.13万人。机构投资者数量达209.84万个，占比达1.39%，机构投资者数量较2025年末新增15.68万个。

4.2

母行代销金额占比下降

截至2026年6月，母行以外的代销机构数量为656家，较2025年末增加63家；由母行代销金额占比为66.70%，较2025年末下降1.69个百分点。

过去理财产品高度依赖母行渠道，客户特征同质化，母行在季末等关键流动性节点对理财资金的管控力强（如统筹安排理财回表等）。

然而，随着理财子交叉代销（他行代销）规模的快速膨胀，渠道多元化打破了原有的封闭生态，客户行为更加分散和不可控，同时代销行也不会有意愿帮助其他银行的理财子留存规模。

风险提示

数据统计或有遗漏：由于数据收集的局限性、统计方法的差异、信息披露的不完整性或更新延迟，可能导致部分分析结果存在偏差。

经济表现可能超预期：经济表现可能非线性，本文跟踪的历史数据不代表对未来经济表现的判断。

市场走势存在不确定性：市场走势取决于经济表现、投资者行为等多方面因素，存在不确定性。