周期性切换，该怎么布局？

要闻

中国

• 宇树科技IPO定价150.8元，DeepSeek、腾讯等获战略配售。

• 境外保单收益或补税20% 跨境金融监管闭环加速形成。

• DeepSeek官宣涨价，且“幅度较大”。

• 光量子计算公司图灵量子启动A股上市辅导。

• 贡茶再次易主，贝恩资本接盘“新茶饮祖师爷”全球网络。

• 统一中国上半年饮料业务下滑0.3%，只剩奶茶在撑场面。

海外

• 央行独立性还在吗？报道：沃什上任后，多次与特朗普“私下通话”。

• 报道：若未来几周通胀数据强劲，沃什将准备在9月加息。

• 美银CEO：美联储年内或连加三次息，但AI投资不会因高利率踩刹车。

• 非农前夕，美国就业市场释放疲软信号：企业减少招聘、但不愿裁员。

• 韩国杠杆ETF监管风暴：金融委员长、总统府政策室长相继遭刑事举报。

• 研究老臣离任、整合DeepMind！谷歌AI战略巨变，专注大模型业务。

• TMT基金遭遇历史级重创！摩根大通：AI交易或将越来越依赖散户资金。

• 英伟达急寻中国AI基站供应商，明后年启动端侧算力组网。

• 韩日NAND竞争白热化：三星、铠侠同期量产最新规格AI存储芯片。

• 三星、SK海力士现金储备超美股七巨头，股东要求分享AI红利。

• 报道：苹果紧急抢购DRAM内存，距iPhone 18发布仅剩几周。

• 无视AI资本支出担忧！Alphabet拟启动250亿美元发债，长端美债收益率急升。

• AI数据中心用电新难题：电力波动导致关键设备频繁损毁，万亿美元投资迎来考验。

• 贝索斯拟减持逾40亿美元亚马逊股票，首批已套现3.5亿。

• 日元干预难改颓势，美股风格切换

• 美债增发推迟至2027年

• 美股周期切换如何布局

• 美应用软件B2C强于B2B

日元干预效果有限，基本面仍利空日元。美日联合干预汇市以抑制日元贬值的举措并未引起USD/JPY的剧烈反应，这表明当贬值趋势与宏观及市场基本面一致时，干预措施的边际效益递减。高盛认为，要可持续地提振日元，需要日本国内政策组合的转变或全球增长前景的恶化，而这两者在目前看来都不太可能发生。因此，继续预计日本央行将以缓慢的步伐加息，并对美国财政部参与干预是否预示日本政策重大转变持怀疑态度。

科技股反弹伴随结构性领导权轮换，价值与小盘股机遇显现。尽管科技股在月初出现强劲反弹，但股市的领导权已从巨型科技股主导结构性地轮动到更广泛的价值股和小盘股板块。这种轮动为投资者通过积极的行业和地域配置创造Alpha提供了更大空间。在行业层面，对能源安全、关键基础设施和国防的持续投资将继续支持工业部门和许多被忽视的“旧经济”行业；同时，科技估值的回落也为具有吸引力的盈利增长前景的公司创造了选择性机会。

美国就业市场温和增长，失业率小幅回升。预计7月非农就业人数增加7.5万人，反映出世界杯相关招聘的增量提振和政府薪资的小幅增长。预计失业率将从6月的4.2%反弹至4.3%，这反映了持续失业 claims 的稳定以及6月参与率大幅下降的部分逆转。预计平均小时工资环比上涨0.3%。

中东冲突风险溢价降低，但实物石油市场趋紧。随着近期局势缓和的消息传出，油价回落，市场仅定价适度的风险溢价。然而，实物石油市场正在收紧，除非达成新的美伊协议，否则这种紧张局面可能会持续。

AI采用率与投资持续增长，推动北亚贸易盈余。7月美国使用AI的企业比例环比上升0.9个百分点至21.5%。预计今年美国和全球的AI投资将分别增至约6000亿美元和1万亿美元（2025年分别为2500亿美元和4900亿美元），相关的科技出口繁荣推动了北亚巨大的贸易盈余。

美元兑日元干预效果有限

【小摩：美国国债市场，将附息拍卖规模增加的预测推迟至2027年8月】

财政部前瞻指引微调，暗示中期拍卖规模存在双向风险美国财政部在8月的再融资公告中，将此前关于评估“潜在未来增加”名义附息债券和浮动利率票据（FRN）拍卖规模的表述，修改为评估“潜在未来变化”。这一措辞的改变表明，从中期来看，国债拍卖规模面临双向调整的风险。摩根大通认为，尽管财政赤字和资金缺口明显，但财政部此举旨在保持灵活性，并缓解近期国债收益率上升带来的看跌压力。

预计财政部将维持当前拍卖规模至2027年8月。基于对财政部意图的解读，摩根大通调整了预测，认为财政部将把维持当前拍卖规模的前瞻指引延续至2027年，即直到2027年8月才会开始增加附息债券的拍卖规模（此前预测为2027年2月）。这一延迟意味着在未来两年内，财政部将更多地依赖短期国库券（T-bills）来弥补资金缺口。

私人持有净借款预测更新，T-bill占比将持续上升。考虑到附息拍卖规模增加时间的推迟，摩根大通预测2026年和2027年的私人持有净借款额分别为2.054万亿美元和2.191万亿美元。这将导致2026年和2027年私人持有的国库券净增量分别为3320亿美元和7910亿美元。预计到2027年底和2028年底，国库券在总未偿还债务中的占比将分别达到24%和25%。

5年期国债收益率技术面呈中性，短期反弹受阻力压制。从技术面来看，5年期国债收益率正从4.48%-4.53%的支撑区间反弹，向4.225%-4.27%的阻力位靠近。只要市场交易价格低于该阻力区，更广泛的看跌价格趋势仍然完好无损。目前中部期限国债缺乏明确的看涨反转形态，指标也未进入深度超卖区域。预计夏季晚期收益率将保持在4.08%-4.15%的阻力位下方。

2027财年起出现显著融资缺口，并在2028财年及以后进一步扩大

【大摩：美股早中期周期转换开启，青睐高质量资产】

市场周期进入早中期过渡阶段，风格向高质量资产轮动。随着商业周期成熟及后衰退期经营杠杆效应减弱，市场领导力正从低质量公司转向盈利更稳定、利润率强劲且运营效率高的企业。高质量股票在标普500指数中占比达42%，而低质量股票仅占28%。随着修正广度改善，中位数股票盈利增长加速至14%，这种结构有利于指数韧性增强、参与度扩大，并支持标普500指数在年底前达到8,000点。

动量策略出现历史性抛售，资金流向保险与医疗设备服务。基于3个月与12个月的动量分析，动量因子正从半导体交易转向高质量股、保险以及医疗保健设备与服务板块。这是历史上最严重的动量抛售之一，表明投资者正在重新评估风险与回报，远离此前过热的半导体赛道。

超大规模云服务商（Hyperscalers）和“七巨头”仍优于半导体，但需注意分化。尽管半导体面临动量逆转，摩根士丹利仍看好超大规模云服务商和“七巨头”（Mag 7）。其远期市盈率处于2023年以来的第三百分位，估值极具吸引力，且兼具AI推动者和采用者的双重期权价值。然而，未来超大规模云服务商内部将出现分化，投资回报率（ROI）、平衡的资本支出沟通以及质量将成为关键区分因素。

周期性敏感股票在2024年和2025年初表现不佳

【Citi：美国应用软件，前台业务盈利分化】

Figma (FIG) 业绩强劲且AI加速，维持买入评级。Figma二季度营收同比增长48%，大幅超出指引，显示出除Palantir外覆盖范围内最高的增长率。毛利率环比改善，证明了其AI能力货币化的潜力。超过80%的ARR超过1万美元的客户每周使用AI积分，Figma Agent在大型客户中的周采用率已超过50%。尽管三季度收入指引因定价动态显得相对保守，且EBIT未上调反映了较高的推理成本投入，但这被视为未来需求的积极先行指标。花旗将目标价从35美元上调至37美元。

Klaviyo (KVYO) 客户增长强劲，视为Shopify生态的衍生受益者。Klaviyo二季度营收3.706亿美元（同比增长26%），超出指引，主要得益于SMS、WhatsApp及企业级采用的强劲表现。净增客户加速至9000家，NRR提升至109%。尽管由于SMS组合占比高及基础设施投资导致毛利率略低于预期，且全年EBIT指引因收购Agency相关成本而下调，但花旗认为市场对其抛售反应过度。作为Shopify生态系统的受益者，且拥有20%以上的复合增长潜力，花旗将其目标价从34美元上调至36美元，维持买入评级。

HubSpot (HUBS) 执行与宏观压力加剧，下调评级至中性。HubSpot二季度面临挑战，虽然营收和账单增长尚可，但新客户增加仅为7000家（低于9000-10000家的目标），NRR下滑至102%。管理层指出转化率减弱、买家犹豫及销售周期延长，客户在承诺AI投资前需要更多的价值证明。管理层将全年收入指引中点下调约2200万美元，并预计下半年每季度新客户增加仅为5000-6000家。鉴于执行风险和宏观逆风，花旗将目标价从217美元下调至210美元，评级降至中性。

ZoomInfo (GTM) 领先指标持续恶化，维持卖出评级。尽管ZoomInfo二季度 modestly beat 了降低后的预期，但领先指标如NRR（降至89%）、cRPO预订量（同比下降4%）及10万美元以上客户数仍在恶化。软件垂直领域特别是高端市场的低端部分表现疲软。虽然非软件领域保持健康增长，但整体前景依然充满挑战。花旗略微上调目标价至2.50美元，但仍维持卖出评级。

Amplitude (AMPL) 有机ARR增长平淡，但Statsig贡献显著。Amplitude二季度营收1.009亿美元（同比增长21%），ARR增至4.1亿美元。虽然 headline 数据强劲，但有机ARR增长仅加速至17%左右，主要增长来自Statsig的贡献。NRR小幅下降至105%。尽管盈利能力混合，但自由现金流超出预期。花旗将目标价从10美元上调至11美元，维持中性评级。

美国应用软件数据摘要

看推

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美国政府对短期借款的依赖程度