铜：资产重置下的预期

（来源：紫金天风期货研究所）

来源：紫金天风期货研究所

【20260804】铜：资产重置下的预期

本周观点

• 上周，铜价平盘整理，国内沪期铜仍维持在105000元/吨一线运行，LME在13800美元/吨一线，波动率略有下降。从本周初运行情况来看，铜价依然存在上涨意愿，但考虑市场投资者开始调整现有持有资产，铜价较难获得实质性支持动能，铜自身强势意愿将通过如现货升水（LME及国内现货市场）或月间结构来体现，单价向上空间有限。

• 从上周周后金属间持仓变动来看，锌、铝、锡因基本面因素如地区升贴水价差及海外挤仓、部分矿端受抑等表现相对偏强，但铜反而未获资金支持。从深层原因看，市场开始越来越担心美股及日股的崩塌，对铜价带来的压力与拖累。进一步看，投资者正以日益挑剔的目光审视凯文·沃什领导下的美联储。美联储上周宣布维持利率不变，并承诺继续抗击通胀，但美国长期国债价格仍大幅下跌，30年期国债收益率（抵押贷款利率的重要决定因素）升至金融危机以来的最高水平。金融市场在表达：它无法理解沃什那番自信满满的话。沃什所传达的信息是，美联储正在“处理”通胀问题，但由于他不愿“把意图的信号一点点喂给”市场，投资者只能自行填补其中的空白，并开始担心政治考量或许会影响他的思路。各类投资者都在重新调整投资组合，以避开过度行为和错误假设。从新加坡咨询机构Vanda的研究显示，散户投资者正在以新冠疫情危机以来最快的速度抛售个股，尤其是科技股。与此同时，被认为沉闷且缺乏热门科技股的英国股市却在上周创下历史新高。投资者知道，市场的自负情绪正在不断累积，他们正在寻求更为稳妥、平淡的安全感与稳定性，这是避免引火烧身的最佳方式。在这样的情况下，铜作为重仓调整的典型代表，并不能获得更多的资金支持，这也是为什么铜价出现我们刚才提到的与其他基本金属走势略分化局面的原因。

• 另外，除去我们之前报告中提到过的关税等对铜的影响外，市场越来越关注国内减产量与进口补缺量的差值，这将导致国内月间结构的可能性与确定性。当然，这里的进口说的并非海外炼厂直发的货源，而是前期国内炼厂出口至如高雄、光阳、甚至新加坡的货源，此类货源由于是国产品牌，流入国内市场后可直接进入上期所进行交割，而非海外如非洲品牌无法交割。不过，考虑短期台风等对江浙沪等地入港停靠及只出不进的影响因素，换月前较难对国内供应形成明显冲击。

月度平衡表

数据来源：SMM，钢联，紫金天风期货研究所

周度基本面情况

主要矿企新闻更新

• 【智利国家铜业公司未来数年无法恢复到疫情前产能】据媒体报道，智利国家铜业公司（Codelco）董事长方丹公开表示，公司未来四五年内无法恢复到疫情前的铜矿开采产能，彻底推翻此前定下的2030年前回归到疫情前产能水平的目标，该企业已连续七年未达成产能预期，2026年产能预计仅133.1万至135.7万吨，远低于此前170万吨的目标；此前管理层对产能目标过度乐观，老旧设施现代化改造失败、项目频发问题是产能不及预期的核心原因，这一困境也是全球矿业的缩影，当前优质铜矿资源勘探、开发与开采难度和成本持续攀升，供需失衡也推动铜价处于历史高位，而该企业产能疲软或将使其错失数据中心、新能源汽车领域的铜需求增长红利。

• 【淡水河谷预计2026年铜产量将在36万吨至38万吨之间】淡水河谷预计2026年铜产量将在36万吨至38万吨之间，之前预期为35万吨至38万吨。预计2026年镍产量将在18.5万至20万吨之间，之前预期为17.5万至20万吨。

• 【加拿大第一量子2026年二季度铜产量10.05万吨，同比增长10.3%】2026年7月28日，加拿大矿企第一量子矿业（First Quantum Minerals）公布2026年第二季度生产及财务报告。报告显示，公司二季度铜产量为10.05万吨，环比增长4.2%，同比增长10.3%，主要得益于森蒂纳尔（Sentinel）铜矿产量提升以及科布雷巴拿马（Cobre Panamá）铜矿开始处理库存矿石，但恰耶利（Çayeli）铜锌矿于季度内完成出售，抵消了部分增量。成本方面，二季度铜C1现金成本为2.54美元/磅，环比上涨1.2%，同比上涨27%，主要受到科布雷巴拿马库存矿石处理成本较高影响。若剔除科布雷巴拿马，C1现金成本为2.48美元/磅，环比下降1.2%，主要得益于森蒂纳尔铜矿产量增长及资本化剥采成本增加，但燃料成本上涨和黄金副产品收益下降部分抵消了改善。铜综合维持成本（AISC）为4.27美元/磅，环比上涨5.4%，同比上涨30.2%。

• 【西部矿业：玉龙铜矿三期工程计划将于2026年末完成基建】西部矿业于7月29日晚间发布其2026年半年度报告，营收同比增长25%至394.43亿元，净利润同比增长123%至41.69亿元，扣非后净利润同比增长130%至42.11亿元，经营活动产生的现金流量净额同比增长67%至83.49亿元。

数据来源：根据新闻整理，紫金天风期货研究所

铜精矿/粗铜加工费

• 上周，铜精矿现货加工费低位运行，贸易商持货挺价意愿较强，交易重心逐步下探。部分贸易商出售1万吨9月船期干净矿以指数扣减23成交；某贸易商向炼厂出售1万吨9月船期干净矿以指数扣减20成交。上周现货成交仍以指数扣减模式为主，且扣减幅度进一步下调。贸易商持货挺价惜售意愿强烈，市场指数扣减交易占比显著提升。有贸易商反馈当时加工费仍有下跌空间，短期暂不会出现转折信号。冶炼厂利润承压明显，目前多依靠副产品收益弥补，采购多持观望态度。预计短期进口铜精矿现货TC仍将在低位区间震荡运行。

• 国产铜精矿内贸市场维持供应偏紧格局。受进口矿采购成本高企影响，冶炼厂增加国产铜精矿采购需求，而国内矿山增量有限、现货流通货源不足，支撑国产矿计价系数持续处于高位，市场买卖双方议价空间有限。据Mysteel调研，云南某矿山8月出厂系数99.6%，较7月系数上调0.4%；新疆某矿山8月出厂系数99.6%。有市场参与者表示，近期受国内矿山生产扰动影响，国产铜精矿计价系数具备一定上涨空间。

数据来源：SMM，钢联、紫金天风期货研究所

铜精矿港口数据

• 上周，中国16港进口铜精矿当周库存76.1万吨，较上期减少2万吨（原口径：中国7个主流港口进口铜精矿当周库存为50.7万吨，较上周环比减6.7万吨 ）。主要港口中，锦州港和防城港下降明显。

数据来源：钢联，紫金天风期货研究所

冶炼利润

• 上周，零单TC价格继续下滑近-160美元/吨以上，硫酸价格维持高位，铜价滞涨，冶炼企业长单高位盈利略有收窄，零单从7月下旬起重现亏损，长单盈利3800元/吨，零单亏损800元/吨以上。

数据来源：SMM，紫金天风期货研究所

沪铜价差结构

• 上周，市场到货仍主以进口铜流入补充，国产货源依旧维持到货偏少局面，仓库库存表现回升，周内市场消费相对有限，下游企业基本以刚需采购生产为主，部分买方存在月底补票需求，票差表现相对高位。本周预期进口铜到货增加预期仍存，但国产货源到货难有提升，市场注册品牌流通仍相对受限。后期来看，关注进口货源品牌占比变动，如依然为非注册品牌，预期次月价差依然将继续拉开。

数据来源：SMM，钢联，紫金天风期货研究所

伦铜结构曲线

• 截至7月31，伦铜库存下降至24.98万吨附近，注销仓单比例依然高企在59.32%左右。cash月转为升水并持续走升，报升水44.7美元/吨附近。LME库存连续近3个月下降，且注销仓单依然可观，预计库存将持续去化，

数据来源：Wind，紫金天风期货研究所

伦铜持仓与仓单集中度

• LME的Futures Banding Report显示铜价多头短长期轻仓增加1个仓位，短期中仓持仓增加一个仓位，空头长期轻仓持仓增加2个仓位。

• Cash Report、Warrant Banding Report显示市场集中度有所下降。

数据来源：Bloomberg，紫金天风期货研究所

沪伦比值变动

• 近期随着LME去库且注销仓单增加，海外非美市场维持强势，沪伦比价持续回落。考虑后期国内存在减产可能性，比价或小幅修复，但操作性价比不高，难改趋势。

数据来源：紫金天风期货研究所

废铜市场

• 废紫铜方面，铜价震荡上行，市场交投氛围平淡，现货增量成交不足。上游贸易商废铜购销利差收窄，出货意愿偏弱；同时厂家采购持续压价，收购端侧重吸纳低价零散货源，带动废铜现货跟涨动力不足，市场现货流通量依旧偏紧。下游企业受淡季拖累，产销承压。多数厂家原料库存水平偏低，当前精废价差虽维持高位，但受票据因素制约，成品销售变现受阻，企业整体拿货意愿不强，普遍压价采购，市场实单成交有限。

• 废黄铜方面，废黄铜价格随盘面波动。受铜价频繁波动影响，散户逢高套现意愿提升，积极出货；但行业处于传统淡季，多数上游货商风控意愿较强，补库采购积极性低迷，主要依靠现有库存维持周转。下游黄铜厂虽临近月底存在阶段性冲量需求，但铜价高位运行，终端仅维持刚需采购，新增订单未见明显改善。加之市面废黄铜原料报价偏高，与下游厂家心理价位存在差距，企业原料采购整体保持谨慎。

数据来源：SMM，钢联，紫金天风期货研究所

下游企业及终端

• 上周，铜价探低回升，下游表现如何呢？具体如下：

• • 精铜制杆：上周，精铜杆企业产出表现呈现下滑趋势，市场部分企业陆续在本周开启检修，产出均有明显下滑，部分企业甚至检修直至周末。目前多数企业的成品库存水平偏高，部分属于常规检修期的储备，从提货上看，长单提货表现尚可。

  • 再生铜杆：上周，时逢月末，市场票据进一步收紧，市场再生铜杆企业的生产有所减弱，在票据短缺的压力下，企业的生产积极性有限。各地的政策调整表现各不相同，导致市场的区域分化的表现进一步加剧，呈现此消彼长的势头。

  • 铜管：上周，铜管市场曾出现阶段性补仓需求释放，但买盘持续性不足，成交后劲乏力。新单交投氛围持续偏淡，高价货源出货阻力明显。厂家虽有积极出货意愿，但受淡季需求萎缩制约，市场整体交投活跃度偏低，厂家运行仍存一定压力，部分企业产量已有下调趋势。

  • 铜棒：上周，铜棒企业产量小幅下滑，虽然临近月末，但市场成交节奏相对缓慢，企业出货及新签订单不及预期。行情高位震荡，进口原材料价格依旧处于倒挂且国内因政策因素缺货情况仍存，铜棒企业原料库存布局相对谨慎，虽然产量整体波动不大，但销量情况并不乐观。现阶段，政策面牵动市场情绪，多数企业保持观望心态，个别中小型企业减产甚至停产。

  • 铜板带：上周，铜板带整体生产效率与上周基本持平，并未有明显变化，铜厂生产效率稳定。由于废铜原料偏紧，部分黄铜板板带企业原料采购较为困难，加之受政策影响，市场上再生铜原料报价混乱，所以黄铜板带整体生产效率偏低。紫铜板带目前生产表现稳定，终端订单量不错，一些铜板带生产企业待交订单也比较多，支持着铜厂开工率。整体而言，头部企业和中小企业之间差距逐步拉大，头部企业订单有所保证，生产变化不大，中小企业目前受需求以及加工费影响较重，经营压力进一步提升。

  数据来源：钢联，紫金天风期货研究所

  库存变动

  • 铜价低位返升，LME及国内保税区库存持续下降，国内降幅已有所放缓且部分地区开始微量累库，但CMX库存依然持续增加，市场依然对关税持有乐观态度。全球精炼铜显性库存较前期有所下降。

  
  数据来源：SMM，Wind，紫金天风期货研究所
  

  保税区库存变动

  • 8月3日，上海、广东两地保税区铜现货库存累计3.23万吨，较27日降0.46万吨，较30日增0.06万吨；

  • 上海保税区2.98万吨，较27日降0.47万吨，较30日增0.03万吨；

  • 广东保税区0.25万吨，较27日增0.01万吨，较30日增0.03万吨；

  • 保税区库存小幅回升，部分冶炼厂出口货源有所到货入库，加之进口比价走弱，仓库货源进口清关动作亦减少，整体库存表现增加。

  
  数据来源：钢联，紫金天风期货研究所
  

  上海地区社会库存

  • 本周初，上海库存8.68万吨，较27日增0.52万吨，较30日增0.07万吨。国内各地电解铜社库维持微累库趋势，其中各市场均有不同程度增幅。近期进口铜仍有到货，且铜价高位运行，下游消费受限，不过国产货源到货依旧较少。

  
  数据来源：钢联，紫金天风期货研究所
  

  广东地区社会库存

  • 本周初，广东库存1.79万吨，较27日增0.10万吨，较30日增0.09万吨。

  
  数据来源：钢联，紫金天风期货研究所
  

  无锡地区社会库存

  • \本周初，江苏库存1.96万吨，较27日增0.02万吨，较30日增0.09万吨。

  
  数据来源：钢联，紫金天风期货研究所
  

  CFTC持仓

  • 从7月28日的CFTC持仓来看，非商业多头与空头持仓占比分别为37.5%、13%，多头减少2.5%，空头增加0.4%，市场操作积极性下降。

  • 非商业净多头持仓为67281张，COT指标0.896，铜价多头氛围略有下降。

  
  数据来源：Wind，紫金天风期货研究所